华泰证券首次覆盖报告：金融科技赋能+机构财管双轮驱动，创新龙头进击中

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 华泰证券 601688.SH 金融科技赋能+机构财管双轮驱动，创新龙头进击中 ——华泰证券首次覆盖报告 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2020年07月20日） 22.02元 目标价格 26.24元 52周最高价/最低价 24.32/16.9元 总股本/流通A股（万股） 907,665/735,760 A股市值（百万元） 199,868 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2020年07月21日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -6.26 16.94 20.66 4.02 相对表现 -2.70 2.75 -0.80 -18.89 沪深300 -3.56 14.19 21.46 22.91 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 联系人 孙嘉赓 021-63325888*6094 sunjiageng@orientsec.com.cn 核心观点  市场化管理，资本雄厚，创新发展战略一以贯之。1）公司前身系江苏省证券公司，通过兼并收购成长为全国综合性券商。2）公司管理层市场化程度高，职业经理人制度提升管理效率，多元化战略投资者给公司带来丰富资源。3）公司积极进行组织架构调整，以更好地配合“财管+机构”双轮驱动战略；4）华泰证券是首家A+H+G三地上市的券商，子公司AssetMark在纽交所上市，持续增强公司资本实力。5）科技赋能成为核心竞争力，公司的高成长性在头部券商中突出，6年间CAGR高达26.36%。  财管转型：构筑财富管理平台闭环，创新性地推出“融券通”。1）公司不断巩固流量优势，连续6年稳居股基成交额市占率第一。2）公司持续加大IT投入，力度冠绝行业，多平台建设打造一站式综合金融服务。机构客户端“行知”APP、零售客户端“涨乐财富通”、投顾端AROTA和中后台CRM 系统，形成平台闭环，将持续助推财富管理加速转型。3）AssetMark被收购后，其资管规模及投顾收入CAGR分别为20%与40%，其中资管规模市占率由14年的4%提升至19年的11%。AssetMark的成熟TAMP模式将成为公司财管转型的重要助推剂。4）公司重视融资融券业务的发展，两融规模不断提升，资本中介业务结构不断完善，“融券通”更是构建融券市场新生态。  机构业务：整合投行和交易资源，构建综合平台。1）公司投行聚焦科技类公司，并购重组业务保持行业领先，2019年金额单数均为第一。公司股权承销金额行业领先，紧抓注册制改革机遇，科创板项目储备丰富。2）公司自营聚焦交易性导向业务，规模提升带来收入的水涨船高。公司聚焦FICC业务领域，债券交割量实现飞跃式提升（2019年跃居行业2）。同时公司加码场外全衍生品业务（2019年场外期权与收益互换名义本金均排名行业前三）。 财务预测与投资建议  预测公司20-22年BVPS分别为14.58/15.89/17.48元，按照可比公司估值法，对应20PB预期为1.8，对应股价26.24元，首次覆盖给予增持评级。 风险提示  系统性风险对非银金融企业估值的压制；  成交量、IPO情况、自营投资业绩存在不确定性。 公司主要财务信息 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 16,108 24,863 34,697 40,164 46,462 同比增长(%) -24% 54% 40% 16% 16% 营业利润(百万元) 6,475 11,608 16,467 20,059 23,845 同比增长(%) -40% 79% 42% 22% 19% 归属母公司净利润(百万元) 5,033 9,002 12,844 15,853 19,086 同比增长(%) -46% 79% 43% 23% 20% 每股收益（元） 0.66 0.99 1.42 1.75 2.10 总资产收益率(%) 1% 2% 2% 2% 2% 净资产收益率(%) 5% 8% 10% 11% 12% 市盈率 33.4 22.2 15.6 12.6 10.5 市净率 1.8 1.6 1.5 1.4 1.3 净佣金率(‰) 0.24 0.20 0.19 0.19 0.19 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 华泰证券首次报告 —— 金融科技赋能+机构财管双轮驱动，创新龙头进击中 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1. 市场化管理+资本雄厚，创新发展战略一以贯之 ....................................... 6 1.1. 不断兼收并蓄，由地方性成长为综合性券商 .......................................................... 6 1.2. 多元股东资源丰富，市场化管理高效稳固 .............................................................. 6 1.3. 三地上市+大规模定增，持续增强资本实力 ............................................................ 9 1.4. 科技赋能，核心竞争力优势突出 .......................................................................... 12 2. 财管转型：打造财管平台闭环，创新推出融券通 ................................ 13 2.1. Fintech赋能转型：以客户为中心，投顾和平台建设并重..................................... 13 2.2. 收购ASSETMARK：引入TAMP模式，提升转型效率 ........................................ 18 2.3. 两融规模快速提升，创新性推出“融券通” ............................................................. 21 3. 机构服务：整合投行、交易资源，构建综合平台 ................................ 22 3.1. 投行业务：大投行业务纵深，科技类公司优势明显 .............................................. 22 3.2. 自营聚焦交易导向，FICC和衍生品后来居上 ...................................................... 28 4. 盈利预测与投资建议 .......................................................................... 33 4.1. 盈利预测 .............................................................................................................. 33 4.2. 投资建议 .............................................................................................................. 34 5. 风险提示 ............................................................................................ 35 6. 附录：植根互联网创新思维，低佣金造就经纪龙头 ............................ 35 6.1. 流量优势明显，涨乐财富通不断创新升级 ............................................................ 35 6.2. 主动降佣抢占市场份额，提升竞争力 ................................................................... 38 6.3. 线上线下资源整合，实现卓越成本控制 ............................................................... 39 华泰证券首次报告 —— 金融科技赋能+机构财管双轮驱动，创新龙头进击中 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：华泰证券的历史发展沿革 .................................................................................................... 6 图2：华泰证券股权结构与下属子公司构成（截至2020年6月） ............................................... 7 图3：2019年技术人员人数与占比 .............................................................................................. 9 图4：2013-2019年公司总资产与排名 ....................................................................................... 10 图5：2013-2019年公司归母净资产与排名 ................................................................................ 10 图6：大券商净资产排名（单位：亿元） ................................................................................... 10 图7：2013-2019年公司经纪、投行与自营业务占比 ................................................................. 11 图8：2019年TOP10券商轻资产业务占比 ..........................................................................