能源化工重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。[Table_Title]限价落地，贸易流变化趋势缓冲俄罗斯供应风险[Table_Rank]走势评级：原油：震荡报告日期：2022年12月5日[Table_Summary]★欧盟和G7将俄罗斯原油价格上限设定在60美元/桶欧盟和G7赶在欧盟禁运制裁生效前设定了俄罗斯石油价格上限，同时欧盟计划从2023年1月中旬起每两个月评估和修订价格上限。俄乌冲突发生以来，俄罗斯西部港口出口的Urals原油维持大幅贴水基准原油20-30美元/桶的价格销售，东部港口出口的ESPO价格则基本位于限价以上。欧盟和G7国家也已基本禁止俄油进口，限价主要针对的是俄罗斯与印度，中国和土耳其等国的贸易，目的是打压俄罗斯从石油出口中获得更高收入的同时，保证俄罗斯供应留在市场。俄罗斯多次重申不会向参与石油限价的国家出售石油。主要买家中，印度已经表示将继续购买俄油。限价实施的核心是航运保险服务，在冲突以来，俄罗斯提供的保险和航运已经开始出现在俄油交易中，未来当地船队和非欧盟保险对俄罗斯石油的继续流动至关重要。我们看到西方国家价格上限的设定并未显著低于目前俄罗斯主要出口油种交易的价格区间，深受通胀困扰的西方国家不希望出现俄罗斯供应受到严重威胁而导致油价飙升，进而再次加剧通胀和经济衰退的可能性。从俄罗斯的角度，石油收入是其出口收入的重要组成部分，因此我们认为俄罗斯未来仍然希望尽可能维持原油出口。短期市场观望和适应制裁和限价后的变化可能导致俄罗斯出口下降，但既然限价的目的不是将俄罗斯供应挤出市场，通过外部船队和非欧盟保险业务的补充，已经出现的贸易流变化趋势预计维持平稳，相应降低出现原油断供的风险。★投资建议欧盟制裁即将生效，但贸易流变化和衰退预期将对冲俄罗斯供应风险。预计G7和欧盟限价对当前贸易流的变化影响可控，难以显著提升短期风险溢价水平，油价仍主要计价需求预期。中国新冠防控措施逐渐优化，短期将提升乐观情绪，但预计实际需求仍受到当前疫情高峰的影响而恢复较慢，同时海外衰退预期上升，仍对油价构成压制。★风险提示地缘冲突升级将导致油价上行风险显著上升。[Table_Analyser]安紫薇高级分析师(能源)从业资格号：F3020291投资咨询号：Z0013475Tel:8621-63325888-1593Email:ziwei.an@orientfutures.com主力合约行情走势图[Table_Report]热点报告——原油 能源化工-原油-热点报告2022-12-052期货研究报告【行业研究】1、欧盟和G7将俄罗斯原油价格上限设定在60美元/桶欧盟和G7赶在欧盟禁运制裁生效前通过了将俄罗斯石油价格上限设定在60美元/桶，同时欧盟还将引入调整机制，从2023年1月中旬起每两个月定期评估和修订价格上限，并确保每次修订后的价格上限至少比平均市场价格低5%。价格上限的谈判并不顺利，欧盟内部分歧巨大，波兰等成员国给出非常低的价格提议，而塞浦路斯等一些航运大国则希望上限价格设定在70美元/桶以上，最终通过的折中方案低于最初提议的65-70美元/桶区间。俄乌冲突发生以来，俄罗斯主要油种维持大幅贴水基准原油超过20美元/桶的价格销售，Argus评估俄罗斯西部港口Urals出口价格11月一度跌至60美元/桶下方，远东地区Kozmino港出口的ESPO价格则基本位于限价以上。价格上限如何实施以及针对谁：参与价格上限的国家，如果俄罗斯原油交易价格低于上限（目前为60美元/桶），将被允许使用欧盟和G7等提供的航运服务，包括保险。价格上限仅限制俄罗斯海运原油价格（装船价格），涵盖所有俄罗斯油种。俄罗斯原油经过购买国炼厂加工后将不再受限价，但如果是将俄罗斯原油与另一种类型的原油混合，那么混合油仍然受限价的约束。欧盟第六轮制裁中对俄罗斯海运原油禁运，和航运保险制裁将于12月5日正式生效，保加利亚由于地理位置原因被允许可以继续从海上进口俄罗斯原油，直到2024年底。由于G7大多数国家也已经宣布俄罗斯原油禁运，因此价格上限主要针对的主要是俄罗斯与印度、中国、土耳其等非欧盟和G7买家的贸易。设置价格上限目的以及各方反馈：G7和欧盟对俄罗斯原油和产品实施限价的主要目的是打压俄罗斯从石油出口中获得更高收入的同时，保证俄罗斯供应留在市场。俄罗斯多次重申不会向参与石油限价的国家出售石油。主要买家中，印度已经表示将继续购买俄油，甚至寻求签订长约保证供应。图表1：俄罗斯主要油种价格图表2：俄罗斯海运原油出口资料来源：Refinitiv资料来源：Kpler，东证衍生品研究院 能源化工-原油-热点报告2022-12-053期货研究报告2、价格上限对原油贸易流变化的影响从2月底冲突发生以来，俄罗斯原油依靠大幅折价的价格优势吸引到新买家，原油市场贸易流变化较顺畅，俄罗斯原油出口量在3月-11月甚至有一定幅度回升，平均达到355万桶/天。印度成为俄罗斯原油一个重要的新买家，俄罗斯至印度平均出口量上升超过80万桶/天。俄罗斯向中国海运出口增量在下半年以来稳定在25万桶/天左右，中国仍然以采购ESPO为主，主要是运输距离优势。在上半年俄油折价超过30美元/桶期间，中国采购Urals也有明显增加，因此未来俄油的深度折价以及随着中国市场需求逐步恢复，我们认为未来俄油流向中国仍有空间。非欧盟G7国家从6月开始已经停止俄罗斯原油的采购，俄罗斯至欧盟出口量逐步下降，11月仅为60万桶/天，已较高点下降110万桶/天左右。图表3：俄罗斯海运出口流向变化（vs.2021年平均）图表4：3-11月俄罗斯向主要买家出口油种分布资料来源：Kpler,东证衍生品研究院资料来源：Kpler,东证衍生品研究院限价实施的核心是航运保险服务，过去90%的航运保险都由总部位于伦敦的国际保赔协会集团(InternationalGroupofP&IClubs)提供，同时严重依赖欧盟的再保险服务，因此西方国家在航运保险领域具有垄断地位。当然，航运保险制裁并非首次出现，买家可以通过主权担保或启用俄罗斯国内保险机构来替代西方国家的航运保险业务。俄罗斯第四大保险公司Ingosstrakh和国有控股的俄罗斯国家再保险公司（RNRC）已经接手俄罗斯船队的第三方责任保险和再保险项目，印度和土耳其已经开始使用俄罗斯提供的保险服务，中国的态度尚不明确。从运能角度，俄罗斯国有Sovcomflot虽拥有全球最大中型油轮（Aframax和Suezmax）船队，但却缺乏远洋运输经济性最佳的VLCC油轮，市场传闻俄罗斯已经开始利用面临报废的船龄较老的船队和过去主要运输伊朗油的制裁油运输船队来为补充运力。主要买家中，印度国营船队运输能力相对较小，但中国拥有庞大的VLCC运输能力，但保险是需要解决的问题。未来当地船队和非欧盟保险对俄罗斯石油的继续流动至关重要。 能源化工-原油-热点报告2022-12-054期货研究报告我们看到西方国家价格上限的设定并未显著低于目前俄罗斯主要出口油种交易的价格区间，设置价格上限实际为欧盟第六轮制裁中的航运制裁提供一定的转圜的余地。深受通胀困扰的西方国家不希望出现俄罗斯供应受到严重威胁而导致油价飙升，进而再次加剧通胀和经济衰退的可能性。从俄罗斯的角度，石油收入是其出口收入的重要组成部分，因此我们认为俄罗斯未来仍然希望尽可能维持原油出口。因此短期内市场观望和适应制裁和限价后的变化可能对俄罗斯出口造成一定影响，但既然限价的目的不是将俄罗斯供应挤出市场，通过外部船队和非欧盟保险业务的补充，已经出现的贸易流变化趋势预计维持平稳，相应降低出现原油断供的风险。图表5：俄油未来潜在运输能力预估资料来源：Sovcomflot,COSCO,ShippingCorporationofIndia,Gibson,Braemar,东证衍生品研究院*“百万桶/天”运输能力按60-90天往返航程预估3、投资建议欧盟制裁即将生效，但贸易流变化和衰退预期将对冲俄罗斯供应风险。预计G7和欧盟限价对当前贸易流的变化影响相对有限，难以显著提升短期风险溢价水平，油价仍主要计价需求预期。中国新冠防控措施逐渐优化，短期将提升乐观情绪，但预计实际需求仍受到当前疫情高峰的影响而恢复较慢，同时海外衰退预期上升，仍对油价构成压制。4、风险提示地缘冲突升级将导致油价上行风险显著上升。 能源化工-原油-热点报告2022-12-055期货研究报告【行业研究】期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准）走势评级短期（1-3个月）中期（3-6个月）长期（6-12个月）强烈看涨上涨15%以上上涨15%以上上涨15%以上看涨上涨5-15%上涨5-15%上涨5-15%震荡振幅-5%-+5%振幅-5%-+5%振幅-5%-+5%看跌下跌5-15%下跌5-15%下跌5-15%强烈看跌下跌15%以上下跌15%以上下跌15%以上上海东证期货有限公司上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司，注册资本金38亿元人民币，员工逾800人。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。东证期货以上海为总部所在地，在大连、长沙、北京、上海、郑州、太原、常州、广州、青岛、宁波、深圳、杭州、西安、厦门、成都、东营、天津、哈尔滨、重庆、苏州、南通、泉州、汕头、沈阳、无锡、济南等地共设有36家分支机构，并在北京、上海、广州、深圳多个经济发达地区拥有149个证券IB分支网点，未来东证期货将形成立足上海、辐射全国的经营网络。自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 能源化工-原油-热点报告2022-12-056期货研究报告免责声明本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公