白马复苏与国产替代共振，化工现代化迎来新纪元化工行业2023年度投资策略金益腾（分析师）证书编号：S0790520020002邮箱：jinyiteng@kysec.cn龚道琳（分析师）证书编号：S0790522010001邮箱：gongdaolin@kysec.cn张晓锋（分析师）证书编号：S0790522080003邮箱：zhangxiaofeng@kysec.cn毕挥（联系人）证书编号：S0790121070017邮箱：bihui@kysec.cn蒋跨跃（联系人）证书编号：S0790122010041邮箱：jiangkuayue@kysec.cn徐正凤（联系人）证书编号：S0790122070041邮箱：xuzhengfeng@kysec.cn2022年11月14日证券研究报告 核心逻辑：白马复苏与国产替代共振，化工现代化迎来新纪元观点一：欧洲能源危机难解，国内化工龙头白马底部逆势扩产成长可期旧能源成为稀缺物资导致能源价格中枢上移或是大势所趋，欧洲能源危机问题值得关注，长期或对全球化工供给格局产生深远影响。国内高效统筹疫情防控和经济社会发展助力市场信心回升，我国稳定供应全球的能力有望再度凸显，相关化工产品需求有望触底反弹，化工行业景气度也有望回暖，此前化工龙头白马逆势扩张，存量资产优势显著，或将首先迎来估值修复机会。受益标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、卫星化学、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【化纤行业】泰和新材、三友化工、新凤鸣、华峰化学、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团等；【其他】黑猫股份、江苏索普、苏博特、利安隆、龙佰集团、建龙微纳等。观点二：“自主可控”主线强化，高端化工新材料国产替代势在必行全球高端产业不断向中国转移，带动国产化工新材料崛起；芯片法案进一步凸显半导体供应链“自主可控”重要性，半导体设备及材料国产替代势在必行。受益标的：阿科力（COC/COP）、泰和新材（对位芳纶/芳纶涂覆隔膜）、宏柏新材/晨光新材/泛亚微透（气凝胶）、鼎龙股份（CMP、封装材料）、巨化股份/兴发集团/江化微/晶瑞电材（湿电子化学品）、昊华化学/华特气体/凯美特气（电子气体）、彤程新材/万润股份/瑞联新材/晶瑞电材（光刻胶）等。观点三：新能源赛道高景气持续，长期看好氟、硅、磷等上游化工材料新能源汽车、储能、光伏、风电等新能源行业持续发展，化工材料作为新能源产业发展必不可少的一环，也将迎来历史性的变革。传统化工将与新能源双向影响，同步发展，长期看好氟、硅、磷等上游化工材料。受益标的：【纯碱&氯碱】远兴能源、三友化工、双环科技、山东海化、雪天盐业、中泰化学、新疆天业、滨化股份等；【三氯氢硅】宏柏新材、三孚股份、晨光新材；【氟】金石资源等；【磷】云图控股、和邦生物、川发龙蟒、云天化、湖北宜化、川恒股份、兴发集团、东方铁塔、盐湖股份、亚钾国际等；【硅】合盛硅业、新安股份、硅宝科技；【EVA】东方盛虹、联泓新科、荣盛石化。风险提示：宏观经济下行，下游需求疲软，项目建设进展不及预期等。 oPsPqNsMvNrMuNrQqMrPwP9PbP7NsQqQtRmOiNoPoPjMpNpN7NrQtPNZpOqPwMpNrM1“自主可控”主线强化，高端化工新材料国产替代势在必行23目录C O N T E N T S欧洲能源危机难解，国内化工龙头白马底部逆势扩产成长可期新能源赛道高景气持续，长期看好氟、硅、磷等上游化工材料盈利预测4风险提示5 1.1供给端：欧洲天然气需求旺季来临，短期补库难解长期能源危机问题欧盟国家能源高度依赖进口，2020年欧盟总能源消耗的58%来自于进口，2021年欧盟天然气进口依存率为83%，俄罗斯是欧盟最主要的能源进口国。俄罗斯在天然气、石油、煤炭三大化石能源领域都是欧盟的第一进口国。原油方面，俄油占欧盟原油进口的27%；煤炭方面，俄煤占欧盟硬煤进口的46%；天然气方面，2021年俄气占欧盟进口天然气的45%，2008-2018年俄气平均占比为40%左右。2022年9月以来，欧洲天然气价格出现大幅回调，主要是由于欧洲天然气储备速度快于预期，并非是能源危机解除的标志。欧洲进入天然气需求旺季（每年11月至次年3月），预计后续库存将快速去化；而美国液化天然气（LNG）出口自2022年6月以来也有边际退坡的趋势，体现美国供给开始乏力，目前美国自身可利用天然气库存也处于较低位置，加上美国进入冬季后本土供暖需求增加，预计其液化天然气（LNG）出口也将退坡。欧盟委员会于2022年5月18日提出“REPowerEU”计划，在此目标下，欧洲地区可再生能源建设将全面提速，将进一步加大对风电、光伏等领域投资。长期来看，新旧能源更替背景下，旧能源成为稀缺物资导致能源价格中枢上移或是大势所趋，欧洲能源危机问题值得长期关注。图2：2022年9月以来，欧洲天然气价格出现大幅回调数据来源：Bloomberg、开源证券研究所0%20%40%60%80%100%20082009201020112012201320142015201620172018俄罗斯挪威阿尔及利亚卡塔尔尼日利亚英国利比亚特立尼达和多巴哥美国图1：2008-2018年俄气在欧盟进口天然气占比约为40%数据来源：欧盟统计局、开源证券研究所0100200300400TTFG1MON OECM 指数（欧元/兆瓦时）3000400050006000700080009000美国:出口数量:液化烃类气体:液化天然气(万桶)20182019202020212022图3：2022年6月以来，美国LNG出口呈现下降趋势数据来源：Wind、开源证券研究所 1.1供给端：中国化工供应链韧性凸显，全球市占率有望加速提升中国化工产业作为中国最重要的基础制造业之一，全球市占率不断提升。据CEFIC数据，2020年中国化工品销售额约15470亿欧元，占全球化工品销售总额的占比提升至44.6%；2020年中国化工行业资本开支达到922亿欧元，占全球化工行业资本开支的占比提升至47.8%。2020年受业绩压力及需求疲弱影响，海外巨头业绩大幅下降，频现裁员潮；即使未来海外需求大幅复苏，海外化工巨头的开工、销售体系等或无法快速恢复；即使没有疫情到来，部分化工品海外装置年限较为久远，海外装置开工或存变量；2022年以来，欧洲能源危机冲击化工品供给，长期或对全球供给格局产生深远影响，有望加速提升中国化工行业话语权，化工品订单内流或将可持续，中国化工全球市占率有望进一步提高。图4：2020年，我国在全球化工品销售总额中占比提升至44.6%数据来源：CEFIC、开源证券研究所25.8%28.4%31.4%34.3%36.4%39.6%39.5%38.6%38.5%41.0%44.6%19.3%18.7%17.1%16.5%15.9%14.6%14.6%15.3%15.3%14.7%14.4%0%20%40%60%80%100%20102011201220132014201520162017201820192020中国欧盟27国美国日本韩国印度中国台湾巴西俄罗斯英国其他41.6%39.8%39.0%43.4%44.3%47.7%46.0%43.6%44.6%46.0%47.8%13.0%13.8%12.0%12.2%10.3%10.2%10.0%11.4%12.1%11.1%10.5%0%20%40%60%80%100%20102011201220132014201520162017201820192020中国欧盟27国其他数据来源：CEFIC、开源证券研究所图5：2020年，我国在全球化工资本开支总额中占比提升至47.8% 1.1供给端：国内化工龙头企业资本开支占比持续提升，逆势加速扩张2022年三季度，化工行业整体承压，但行业龙头逆势加速扩张，助力落后产能逐渐出清，行业集中度提升。我们选取国内基础化工行业的281家上市公司作为“行业整体”，选取截至2022年11月10日市值排名前50位的行业上市公司作为“样本公司”进行分析，2020-2022年前三季度，行业整体资本支出、在建工程以及固定资产总额同比持续增长，同时样本公司的资本支出、在建工程以及固定资产总额的占比持续提升。数据来源：Wind、开源证券研究所58.4%60.0%62.0%50%55%60%65%050010001500200025003000行业整体在建工程（亿元）市值前50企业在建工程（亿元）市值前50企业在建工程占比50.9%51.2%52.4%45%50%55%0300060009000行业整体固定资产（亿元）市值前50企业固定资产（亿元）市值前50企业固定资产占比图6：截至2022年前三季度，龙头企业资本性开支占比提升至59.9%54.3%56.2%59.9%40%45%50%55%60%0500100015002000行业整体资本性支出（亿元）市值前50资本性开支（亿元）市值前50企业资本性开支占比图7：截至2022年前三季度，龙头企业在建工程占比提升至62.0%图8：截至2022年前三季度，龙头企业固定资产占比提升至52.4%数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2022年10月26日，国务院常务会议部署持续落实好稳经济一揽子政策和接续措施，推动经济进一步回稳向上；听取财政金融政策工具支持重大项目建设和设备更新改造情况汇报，部署加快释放扩消费政策效应；要求深入落实制造业增量留抵税额即申即退，支持企业纾困和发展。会议指出：（1）继续狠抓稳经济一揽子政策和接续措施落地。（2）针对有效需求不足的问题，推动扩投资促消费政策加快见效。（3）深入落实制造业增量留抵税额即申即退，支持企业纾困和发展。据央视网报道，中共中央政治局常务委员会于2022年11月10日召开会议，听取新冠肺炎疫情防控工作汇报，研究部署进一步优化防控工作的二十条措施。会议强调，要完整、准确、全面贯彻落实党中央决策部署，坚定不移坚持人民至上、生命至上，坚定不移落实“外防输入、内防反弹”总策略，坚定不移贯彻“动态清零”总方针，按照疫情要防住、经济要稳住、发展要安全的要求，高效统筹疫情防控和经济社会发展，最大程度保护人民生命安全和身体健康，最大限度减少疫情对经济社会发展的影响。会议指出，要在落实各项防疫举措的同时加强分析研判，必要的防疫举措不能放松，既要反对不负责任的态度，又要反对和克服形式主义、官僚主义，纠正“层层加码”、“一刀切”等做法。据南方新闻网报道，11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，公布进一步优化防控工作的二十条措施。包括：（一）对密切接触者，将“7天集中隔离+3天居家健康监测”管理措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”，期间赋码管理、不得外出。集中隔离医学观察的第1、2、3、5天各开展1次核酸检测，居家隔离医学观察第1、3天各开展1次核酸检测。（二）及时准确判定密切接触者，不再判定密接的密接。（三）将高风险区外溢人员“7天集中隔离”调整为“7天居家隔离”，期间赋码管理、不得外出。在居家隔离第1、3、5、7天各开展1次核酸检测。（四）将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类，最大限度减少管控人员等。国内居民消费信心持续恢复，消费市场迎来回暖信号。据国家统计局数据，2022年前三季度国内生产总值87.03万亿元，按不变价格计算，同比增长3.0%，比上半年加快0.5个百分点；2022Q3我国社会消费品零售总额达10.99万亿元，同比增长3.50%，环比增长7.96%。伴随各项稳经济政策落地，国内居民消费信心持续恢复，消费市场迎来回暖信号。需求端：国内高效统筹疫情防控和社会经济发展，需求有望迎来趋势性改善1.2 1.2需求端：欧美制造业面临持续收缩压力，海外经济下行需求走弱美国ISM制造业PMI连续5个月环比下降，制造业增速持续放缓，非制造业增速边际放缓。据Wind数据，制造业方面