房地产行业周报：为何持续提示地产行情的持续性？

专题视点 地产行情持续性在于4方面认知差：政策有效性、稳融资力度、政策空间和销售预期。认知差1：政策有效性已不同往日，制约销售主要是信心而非购买力，政策组合拳助力信心恢复。认知差2：稳融资力度不可同日而语，已成三箭齐发之势，信贷方面超1.27万亿授信签署，债券方面增信担保扩容提额，股权方面提出改善优质房企资产负债表。认知差3：政策工具箱已扩容升级，未来仍存发力空间，能级由地方向中央提升，类型由公积金、限购限贷向货币、财税政策提升。认知差4：市场对销售预期仍悲观，但底部支撑已显现，表明需求大幅调整后已在潜在中枢附近，销售后续或呈缓慢筑底复苏走势。投资建议：市场对地产的4个认知差未完全修复，看好地产行情持续性，推荐1）优质民企修复，推荐新城控股、金地集团；2）区域格局优化，推荐天地源、滨江集团、华发股份；3）行业见底复苏，推荐招商蛇口、保利发展等。 资本市场 本周地产：A股与港股跑赢大盘，信用债发行和净融资额环比上升/下降。本周A股房地产和港股地产建筑板块涨跌幅分别为4.22%和3.48%，分别跑赢大盘4.90pcts、5.81pcts。本周地产信用债发行88.60亿元，净融资额-16.80亿元。截至2022年11月25日，地产信用债累计发行4960.91亿元，同比下降18.61%，净融资额-416.93亿元，去年同期为-1251.78亿元。本周地产债信用利差环比走阔21.15BP。 楼市动态 本周新房和二手房成交面积环比25.5%/1.2%，库存环比6.2%，去化同比20.4%。新房端，本周45城住宅成交面积环比25.5%，累计同比-33.9%。二手房端，14城成交面积环比1.2%，同比16.9%，累计同比-12.2%。库存端，16城库存环比6.2%，同比2.1%。去化端，16城去化55.7周，同比20.4%。成交均价端，一线1城环比19.3%，同比24.8%，三四线9城环比-22.3%，同比-0.8%。 土地市场 本周百城土地供应建面环比上升，成交建面环比上升，溢价率环比上升。本周百城供应和成交建面环比46.00%/6.91%，溢价率4.95%，一线供应和成交建面环比299.31%/-61.98%，溢价率0.00%，二线供应和成交建面环比11.19%/-8.62%，溢价率9.02%,三四线供应和成交建面环比55.88%/25.02%，溢价率4.02%。 风险提示 政策施行效果不及预期、疫情恶化。 1.专题视点：为何持续提示地产行情的持续性？ 地产行情持续性在于4方面认知差：政策有效性、稳融资力度、政策空间和销售预期。 认知差1：政策有效性已不同往日，制约销售主要是信心而非购买力，政策已形成组合拳助力信心恢复。认知差2：稳融资力度不可同日而语，已成三箭齐发之势，信贷方面超1.27万亿授信已签署，债券方面增信担保扩容提额，股权方面提出改善优质房企资产负债表。认知差3：政策工具箱已扩容升级，未来仍存发力空间，能级由地方向中央提升，类型由公积金/落户、限购限贷向货币、财税政策提升。认知差4：市场对销售预期仍悲观，但底部支撑已经显现，表明需求大幅调整后已在潜在中枢附近，销售后续或呈缓慢筑底复苏走势。 1.1认知差1：政策有效性已不同往日，稳楼市已成组合拳 政策有效性已不同往日，因为地产政策已形成组合拳，稳楼市三位一体，提振购房信心。 目前来看，地产政策已形成组合拳。我们在9月初报告中提出的逻辑：①政策底已至、②政策能级由地方上升至中央、③释放稳楼市更为积极的信号意义、④政策力度持续加大。至此，我们当初提出的逻辑依次得到验证。首先，需要明确的是，本轮地产政策的用意在于“稳”，而非以往周期中的“刺激”。稳楼市，根本是需要把销售稳住，制约销售企稳的因素包括：需求不振、楼盘停工、居民对民企不信任等。因此，稳楼市需要三个支点，即稳需求、保交楼、稳主体（尤其是民营房企），目前来看已形成三位一体的政策体系，有利于提振购房者信心。 图表1地产政策已经形成组合拳，稳主体当务之急是稳融资 稳楼市的根本是稳信心，居民存款创新高，但购房信心不足，稳主体将是重要支点。楼市成交目前仍然较为低迷，分购房意愿和购房能力来看，我们认为购房意愿或者购房信心不足可能是当前相对更为重要的影响因素，因此稳楼市的重点是稳信心。从居民新增存款来看，2022年1-9月达到13.21万亿元，而2021年全年为9.90万亿元，意味着今年前三季度居民新增存款超过了2021年全年，甚至高出了33.43%，实际上2022年上半年居民存款（10.33万亿元）已经超过了去年全年。数据表明，制约购房行为的主要因素，已不再是购买力，而是购房信心。 图表2 2022年前三季度新增人民币贷款超过2021年全年 图表3居民储蓄存款余额持续上行 1.2认知差2：稳融资力度不可同日而语，已成三箭齐发之势 稳融资力度不可同日而语，已成三箭齐发之势。稳主体的当务之急，在于稳融资，目前来看基本形成三箭齐发之势。参考2018年，当时提出支持民企融资有“三支箭”，分别为信贷、债券、股权融资。目前来看，今年支持民企融资的工具不断创新，本轮有望形成稳地产融资“三箭齐发”的态势。1）信贷融资方面，全国性商业银行已于主要优质房企签署超过1.27万亿元的意向性授信协议；2）债券融资方面，5月、8月分别落地CRMW、中债增信担保发债，11月份扩大支持发债的房企名单和额度；3）股权融资方面，2022金融街论坛年会提出改善优质房企资产负债表、支持涉房企业并购重组及配套融资、开展股权融资等。 图表4稳融资或形成三箭齐发之势，多层次支持地产融资 信贷融资方面，全国性商业银行已于主要优质房企签署超过1.27万亿元的意向性授信协议。截至目前，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行等六大国有商业银行均已宣布与多家优质房企签署合作协议，提供意向性融资支持超过万亿元。工商银行与12家全国性房企签订战略合作协议，提供意向性融资支持逾6500亿元。农业银行与5家房企签署战略合作协议，在商品房、保障房、城市更新等重点领域进一步加深合作。中国银行与3家房企签订战略合作协议，提供2200亿元意向性授信额度。建设银行与8家房企签订合作协议，就房地产金融、住房租赁业务、综合金融服务、共同防范化解风险等方面开展全方位合作。交通银行与2家房企签署全面战略合作协议，共提供1200亿元的意向性综合授信额度。邮储银行与5家房企签署全面战略合作协议，提供意向性融资总额2800亿元。 图表5第一支箭，全国性国有商业银行已于主要优质房企签署超过1.25万亿元的意向性授信协议 债券融资方面，5月、8月分别落地CRMW、中债增信担保发债，11月份扩大支持发债的房企名单和额度。1）名单扩容：11月1日，交易商协会、房地产业协会联合中债增进公司，召集金辉、新希望地产、德信中国、大华集团、仁恒置业、雅居乐等21家民营房企召开座谈会。与会企业表示，座谈会明确中债增进公司将继续加大对民营房企发债的支持力度，目前正在推进10余家房企的增信发债，涉及金额约200亿元。2）额度提升：11月8日，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具(“第二支箭”)，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。 触底反弹 2004/03 2004/07 2004/11 2005/03 2005/07 2005/11 2006/03 2006/07 2006/11 2007/03 2007/07 2007/11 2008/03 2008/07 2008/11 2009/03 2009/07 2009/11 2010/03 2010/07 2010/11 2011/03 2011/07 2011/11 2012/03 2012/07 2012/11 2013/03 2013/07 2013/11 2014/03 2014/07 2014/11 2015/03 2015/07 2015/11 2016/03 2016/07 2016/11 2017/03 2017/07 2017/11 2018/03 2018/07 2018/11 2019/03 2019/07 2019/11 2020/03 2020/07 2020/11 2021/03 2021/07 2021/11 2022/03 2022/07 图表6第二支箭，中债增信担保发债注册额度超过1000亿元 第三支箭股权融资或许值得期待，改善资产负债表、支持股权融资。优质企业在获得信贷、债券融资之后，客观上存在降杠杆需求。2022年金融街论坛年会是近些年首次提出改善优质房企资产负债表，支持涉房企业并购重组、股权融资等表述，稳融资第三支箭或许值得期待（即股权融资）。改善资产负债表主要以降杠杆、增加流动性、降低融资成本、提高期限匹配度等为目的，可以包括多种方式，例如增加资本金、资产负债出表、提高长期资金来源等。本次年会提出改善优质房企资产负债表，或许意味着优质地产公司有望迎来股权融资、资产证券化等融资的时间窗口期。 图表7第三支箭，股权融资或许值得期待 1.3认知差3：政策工具箱已扩容升级，未来或仍有发力空间 政策工具箱已扩容升级，未来仍存发力空间。我们认为投资者对于地产政策调整存在两个误区，分别为1）市场认为该出的政策已经出的差不多了，2）房住不炒基调之下稳楼市政策可能存在较大限制。对于第一个疑问，我们认为在2022年8月以前，稳楼市虽然已经持续了一年之久，但政策力度仍然偏小，一方面是因为政策能级都是地方层面的，另一方面是因为各地因城施策做调整时仍然以试探心态为主，相对较为谨慎。如前所述，虽然稳楼市已经持续一年之久，但前期相关政策力度偏小，对于销售剧烈调整难以起到支撑作用。从政策力度来看，我们认为财政政策>货币信贷政策＞限购限贷政策＞公积金/人才支持政策，前期政策集中于后两类，调整力度与范围也存在局限性。而目前，政策已经扩容升级，一方面由地方上升至中央，另一方面由后两类升级至前两类，而且未来发力空间仍然充足。 图表8政策工具箱充足，未来或仍有发力空间 1.4认知差4：地产销售市场预期仍悲观，但底部支撑已经显现 需求下方支撑较强，10月销售虽再度走弱，但增速高于前期低点。10月销售面积和销售额分别累计-22.3%、-26.1%，增速相比前月分别下降0.1、上升0.2个百分点，当月同比分别-23.2%、-23.7%，增速相比前月分别下降7.1、下降9.5个百分点；销售均价累计和当月分别同比-4.9%、-0.6%，增速相比前月分别上升0.4、下降2.9个百分点。虽然销售数据有所走弱，但单月增速相较前期低点仍然较高，不仅高于4月份的最低点，也高于7月份的阶段性低点，表明需求下方支撑较强。 图表9 2022年10月商品房销售面积累计同比下降22.3% 图表10 2022年10月商品房销售额累计同比下降26.1% 销售处于磨底阶段，复苏方向是明确的，但过程或是缓慢且充满波动的。政策端，LPR下调进一步凝聚了稳楼市政策向宽松方向发展的共识。部分投资者可能担心关心“房住不炒”基调下，稳楼市政策是否会受到很大限制，但我们认为“房住不炒”与“稳楼市”之间并不存在矛盾对立的关系。市场对于后续销售能否企稳复苏存在分歧，但我们认为未来销售复苏方向是确定的，但过程可能是缓慢且充满波动的。房地产行业从长期看仍然是十万亿级别的市场，经过2022年的大幅调整，商品住宅销售量或已接近市场真实需求水平。我们认为当前销售处于磨底阶段，复苏方向是明确的，但过程或是缓慢且充满波动的。 图表11商品房销售历史数据及未来中枢示意图 1.5投资建议 市场对地产的4个认知差尚未完全修复，看好地产行情持续性，推荐三条思路：优质民企信用修复、区域格局优化、行业见底复苏。目前市场关注点及后续地产股表现的关键点在于销售能否企稳。我