基金经理研究系列之十六：上投摩根基金陈圆明：克己守正，稳扎稳打

核心推荐理由： （1）稳字当头，持续且克制的变现业绩，高胜率稳增长，性价比高； （2）资产与行业配置灵活调整，偏左侧布局，组合层面均衡中性； （3）为人严谨求实，克己守正。团队作战，追求胜率，授人以渔。 基金经理简介：陈圆明先生，13年投研经验。2019年2月入职上投摩根基金管理有限公司，现担任绝对收益投资部总监。在管产品6只，合计管理规模79.27亿元。 投资业绩：1）代表产品上投摩根安裕回报A业绩优异，同类基金中排名前30%；2）回撤小，波动控制较好。 投资理念：追求稳定而持久的业绩变现，稳扎稳打。 投资框架：1）资产配置：评估各类别资产风险收益特征及性价比，偏左侧布局，进行大类资产的超低配。3）行业配置：各个行业整合为颗粒度较粗的分类，大类层面分散，依据景气度与性价比，在每个分类上进行超低配。4）个股选择：多策略选股，风险暴露相对均衡。 以量化的方式监控组合平衡。 股票投资特征：1）资产配置：权益仓位调整灵活；2）板块配置:各板块均有布局与涉猎。顺应市场左侧布局；3）行业配置：集中度高，持有行业数量广；4）风险暴露：股票持仓较为均衡中性，略偏价值风格；5）个股选择：倾向长期持股，集中度高，敢于重仓。 债券投资特征：1）杠杆率整体偏低；2）券种配置:利率债为主，券种调整灵活；3）重仓券：集中度高，久期有所下降；4）可转债：集中于防御性较好的周期行业。 职业素养：1）稳扎稳打，严谨求实：追求稳定而持久的业绩变现，以团队模式进行作战，确保胜率。方法论上兼收并蓄，从宏观、微观以及量化等角度综合进行组合的构建，维度降低组合波动。2）交给兴趣，授人以渔：基金经理高度重视团队建设，自己作为老师，根据成员的兴趣和长处，教授各个成员各领域的模型和知识，鼓励每个人充分挖掘自己擅长的领域。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 1.市场震荡加剧，把握稳健收益难度提升 1.1.国内权益市场波动加剧，近期有所反弹 2020年后，国内权益市场波动加剧，逐步呈现出结构性行情。2021年初，以消费、新能源为代表的核心资产抱团瓦解，市场剧烈调整。2022年年初以及二季度后，美联储加息、俄乌冲突、新冠疫情反复，经济承压，市场两度大幅回调。近期美国通胀预期缓解，国内防疫优化，市场再度反弹。面对震荡行情，战术调整重要性提升。 图1：2019年至今中证全指走势 1.2.陈圆明——投研老将，绝对收益驱动 陈圆明先生，达特茅斯学院应用数学硕士，清华大学电子工程学士，13年投研经验。曾任职于国联安基金、国投瑞银基金、鹏华基金，2019年2月入职上投摩根基金管理有限公司，现担任绝对收益投资部总监。 目前陈圆明先生在管产品6只（若基金有A、C份额类型的，算作1只），截至2022年9月30日，合计管理规模79.27亿元。其中上投摩根强化回报、安隆回报、安裕回报分别以10%、20%、30%为权益中枢，我们选择上投摩根安裕回报A（代码：004823.OF），作为陈圆明先生的代表作进行分析。 表1：陈圆明先生在管的基金产品 其中，基金存在多种份额类型的，只保留初始份额基金，规模按合并计算。 绝对收益框架下，追求高胜率稳增长。自基金经理陈圆明接手以来，上投摩根安裕月度收益率为正的概率为70%，季度收益率为正的概率为78%。 图2：上投摩根安裕回报月度收益率 图3：上投摩根安裕回报季度收益率 业绩佳回撤低，性价比高。自陈圆明先生2019年4月12日任职，至2022年10月31日，上投摩根安裕回报A年化收益率7.95%，大幅超越同类平均，在同类基金中排名前30%。同时产品回撤控制较好，波动较低，夏普比率、卡玛比率等风险调整收益指标也均领先市场同类平均。 表2：陈圆明先生任职以来上投摩根安裕回报A业绩表现 表3：陈圆明先生任职以来上投摩根安裕回报A风险收益特征 图4：上投摩根安裕回报A累计收益表现与动态回撤 2.投资理念：稳字当头，持续且克制的变现业绩 投资理念：稳字当头，不追求短期过快的业绩变现。基金经理认为短期获取超额收益的能力一般只是领先市场半步或者一步。盈亏同源，产品比较激进的业绩表现，可能后续回撤也较大。陈圆明先生将研究深度更深、竞争力更强，增强硬核实力作为自己的目标，选择持续并且比较克制的将业绩进行变现。 3.投资框架：团队作战，三维出击 基金经理遵循自上而下的投资逻辑，通过多策略的方式，从资产配置 、行业配置、个股选择三个维度寻求超额收益，争取做到在相对较短的评估周期比如月度，三个维度上均有正向贡献，不希望看到业绩出现大的波动以及超额收益集中暴露于单一的某个维度。 3.1.组合构建：术业专攻，集思广益 在进行组合构建时，基金经理不采用传统的资金分配模式。而是事前决策时，每个分工领域的团队成员发表投资观点，比如后续哪类资产可能占优，股票风格上看好大盘还是小盘、行业上看好消费还是基建，事中按照团队成员的意见，从多策略的角度，决定组合持仓。事后以量化的方式对组合进行风险管理。并根据资产配置、行业配置、个股选择每个维度，超额收益的业绩归因结果，来评判每个人的贡献大小。 图5：上投摩根基金绝对收益团队组织架构及投资策略 3.2.资产配置：偏左侧布局，依性价比超低配 陈圆明先生在进行大类资产配置时，首先会依据宏观经济所处的经济周期及运行趋势，结合对资金供求状况、股票债券市场的估值水平以及市场情绪的分析，评估各类别资产的风险收益特征及性价比。之后围绕产品的股债配置中枢，偏左侧布局，进行大类资产的超低配。比如某类资产近期受基本面及市场情绪影响跌幅较大，则该类资产性价比提升，基金经理会适当增加该类资产配置比重。 3.3.行业配置：粗颗粒度整合，大类层面分散 行业配置上，基金经理将各个行业整合为大金融、制造、消费、周期等颗粒度较粗的分类，依据景气度与性价比，在每个分类上进行超低配。 投资组合中行业可能会有一定集中度，但在大类角度力求分散。 3.4.个股选择：多策略选股，量化监控 基金经理综合价值投资、成长投资策略以及PB-ROE策略等多样化的策略，从景气度、商业模式、公司治理、财务状况、盈利能力、估值水平等方面进行选股，使得投资组合风险暴露相对均衡。以量化的方式监控组合平衡，定期观察组合各个维度的暴露情况，超过阈值会进行调整和控制。 4.股票投资特征：灵活均衡，左侧布局 4.1.资产配置：仓位灵活，左侧调整 上投摩根安裕回报仓位较为灵活，左侧调整特征明显。2019年6月至2020年末，市场行情上涨时，基金经理策略上相对谨慎，主动降低股票仓位。2021年3月市场震荡，出现结构性调整时，基金经理重新提高股票仓位。2022年3月因疫情反复、俄乌冲突、美联储加息，市场遭遇大幅回调，基金经理又主动提高权益资产仓位。2022年二季度后权益市场表现不佳，基金经理降低权益占比。这与基金经理偏左侧布局，依性价比超低配大类资产配置的理念相吻合。 图6：上投摩根安裕回报A股票资产占基金净资产比 4.2.板块配置:均有涉猎，灵活调整 我们根据中信产业板块的分类，将中信一级行业划分为周期、制造、基础设施与地产、消费、科技、医疗健康、金融等七个板块。 表4：中信七大产业板块划分 从板块配置来看，基金经理没有固定偏好，各板块均有布局与涉猎。顺应市场左侧布局，调整较为灵活。2019-2020年末，基金兼顾成长与价值，医药、制造、基础设施与地产配置比例较高。2021年初国内核心资产剧烈调整，基金经理提前加大金融板块配置比例以平滑波动。2021年下半年至2022年二季度，国内经济承压，俄乌冲突加剧致使能源价格上涨，基金及时大幅增配稳增长的基础设施与地产板块以及涨幅较大的大宗周期板块。2022年三季度，地产迎来政策底，房建企业回暖，基金经理维持上季度持仓风格并增持弹性较强的科技板块。 图7：上投摩根安裕回报A板块配置情况 4.3.行业配置:集中度高，持有数量广 从持有行业数量来看，基金经理配置较为广泛，且近年呈上升趋势，行业配置数量基本保持在20个左右。从行业集中度来看，基金经理对看好的行业敢于重仓，前1、3、5大行业占比维持在较高比例。截至2022年二季度，前1、3、5行业占比分别为28.96%、50.74%、64.20%。 图8：上投摩根安裕回报A持有行业数量 图9：上投摩根安裕回报A行业持仓占比情况 4.4.风险暴露：均衡中性，略偏价值 从股票持仓的风险暴露来看，上投摩根安裕回报整体较为均衡，价值属性稍强。与中证全指相比，基金在市值、价值、成长、盈利、流动性、动量、波动性各因子暴露上，明显更为中性。这也跟绝对收益理念下，基金经理采用多策略选股，量化监控实现均衡的方法相契合。 图10：股票资产风险暴露 4.5.个股选择：集中度高，倾向于长期持股 上投摩根安裕回报A前十大重仓股在股票资产中的比例较高，长期保持在65%以上。基金经理持股集中度较高，敢于重仓。 图11：上投摩根安裕回报A前十大重仓股占股票资产比例 上投摩根安裕回报A倾向于长期重仓持股，多只重仓股连续持有时间均超过4个季度。产品的股票换手率呈下降趋势，近期半年期单边换手率在1倍左右，换手较低。 表5：上投摩根安裕回报A2022年三季度前十大重仓持股占比（%） 图12：上投摩根安裕回报A换手率 表6：股票资产换手率计算方法 5.债券投资特征：券种调整灵活，侧重防御 5.1.杠杆率：整体偏低，因势利导 上投摩根安裕回报杠杆整体偏低，因势利导。2020年初国内新冠疫情爆发，资金面宽松，基金杠杆一度超130%。后续随着疫情企稳，利率水平回升，基金杠杆率迅速下降，现维持在100%左右。 图13：上投摩根安裕回报A杠杆率 5.2.券种配置：利率债为主，信用债及可转债为辅，调整灵活 从债券资产配置角度看，上投摩根安裕回报以利率债为主，同时占比变动相对较大。信用债及可转债为辅，配置占比在10%-20%之间波动。近一年同业存单规模占比大幅提升。整体上看，基金经理在债券资产的配置调整比较灵活。 图14：上投摩根安裕回报A股票资产占基金净资产比 5.3.重仓券：集中度高，加权久期明显降低 上投摩根安裕回报重仓券的集中度相对较高，前五大重仓券占债券资产比重在50%上下波动。从2020年底至今，基金重仓利率债与信用债的加权久期均明显降低，重仓信用债等级始终为AAA。体现基金经理在固收端极少信用下沉、相对谨慎、力求稳健收益的特征。 图15：上投摩根安裕回报A前五大重仓券集中度 图16：上投摩根安裕重仓利率债加权久期 图17：上投摩根安裕重仓信用债评级占比与加权久期 5.4.可转债：持有只数少，集中于周期行业 上投摩根安裕回报可转债持有只数相对较少，近期基本维持在3只左右。 行业上偏好防御属性较强的周期行业。2020年二季度前以钢铁、银行为主，2021年起，转而增配石油石化及交通运输业的转债。 图18：上投摩根安裕回报A持有可转债只数 表7：上投摩根安裕回报A可转债行业分布 6.投资素养： 克己守正，诲人不倦 6.1.稳扎稳打，严谨求实 基金经理为人严谨而求实，追求稳定而持久的业绩变现，稳扎稳打，以团队模式进行作战，确保胜率。方法论上兼收并蓄，从宏观、微观以及量化等角度综合进行组合的构建、维护和调整，收益来源多样化，多策略多个维度降低组合波动。基金经理高度重视持有人利益，债券类资产不做信用评级下沉，守住“稳稳的幸福“。陈圆明先生始终将增强研究硬实力，筑深研究护城河作为自己的目标，持续稳健的为客户贡献正收益，体现出陈圆明先生是一位克己守正的基金经理。 6.2.交给兴趣，授人以渔 基金经理高度重视团队文化的构建。团队培养的方式为，让最喜欢、最擅长的人去做某个方向，鼓励更多感兴趣的人去参与，成员各