10月PMI点评：PMI再次收缩

结论 10月份制造业PMI打破8月、9月连续回升的趋势，重新落入收缩区间。一方面疫情点多面广频发，扰动制造业产需修复，社融端到实体端的传导受到一定的阻滞。另一方面“930房地产组合政策”效果尤显不足，我们认为这或许是因为利率下降幅度不够，实际利率相对较高，对商品房销售面积没有明显提振效果。我们预计今年降息50BP，四季度货币政策上还会有一定的放松空间。 数据 10月份，制造业PMI为49.2%，前值50.1%。其中生产指数为49.6%，前值51.5%，新订单指数为48.1%，前值49.8%，新出口订单指数为47.6%，前值47%。 9月份非制造业商务活动指数为48.7%，前值50.6%。其中建筑业商务活动指数为58.2%，前值60.2%；服务业商务活动指数为47%，前值48.9%。 要点 10月份PMI落入收缩区间。生产端看，季节性环比回落再叠加国内疫情多发散发，对生产造成一定拖累。物流端看，部分地区物流仍存在堵点，全国公路通行量环比下滑，供应商交货时间仍然在变慢。需求端看，外需基本持平，而乘用车销售同比初步遇冷、商品房成交筑底企稳，内需较明显下降。库存端看，库存短暂回升，需求缺口（PMI新订单-产成品库存指数）再次回落，体现出制造业需求端的复苏基础不够稳固，企业仍处于去库存阶段。价格端看，10月国际油价震荡回升，PMI出厂价格指数继续回升，预示PPI环比降幅可能收窄，PPI同比通缩压力得到短暂缓解。 非制造业端看，10月份，基建项目施工进度持稳，房屋新开工深度负增，建筑业商务活动扩张略有放缓；受疫情扰动，服务业在收缩区间进一步下滑，最终非制造业PMI进入收缩区间。就业端看，制造业与非制造业均下滑，服务业从业人员就业压力仍突出。 风险提示：国内货币政策不及预期、宏观经济环境不及预期、疫情再次失控、信用事件集中爆发。 1.制造业产需均走弱 10月份PMI为49.2%，打破了8月、9月连续回升的趋势，环比回落了0.9个百分点，重新进入收缩区间。从细项来看，环比回落的0.9的百分点主要来自于生产（-0.48）和新订单（-0.51）。 表1：PMI分项及贡献 1.1生产：季节性回落叠加疫情拖累 10月份PMI生产指数环比回落1.9个百分点至49.6%，重新落入收缩区间。从历史数据看，10月份PMI生产指数存在环比回落的季节性特征，而今年10月国内疫情多发散发，对生产造成一定拖累。 图1：PMI生产季节性 图2：10月份全国疫情发展上升 分行业来看，部分中游企业生产持续收缩。统计局指出，纺织、木材加工及家具制造、化学纤维及橡胶塑料制品等行业两个指数均下降5个百分点以上；农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工、医药、汽车制造等行业生产指数连续两个月位于扩张区间，生产保持增长；分企业看，大、中型企业景气水平明显回落，小企业景气度持续较低。其中大型企业虽然明显下降，但生产指数（51.3%）仍位于扩张区间；中型企业PMI环比降低1.6个百分点至48.8%；小型企业更加低至47.8%，小型企业生产指数自去年5月以来一直位于收缩区间，显示中、小型企业生产经营压力有所加大。 图3：大、中型企业景气水平明显回落，小型企业景气度持续较低 供应商配送时间持续走弱。10月份供应商配送时间指数为47.1%，比上月进一步下降1.6个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间较上月延长。10月份国内疫情点多面广频发，部分地区物流仍存在堵点。交通运输部数据显示，10月份剔除国庆假期，截至27日全国高速公路货车日均通行量平均维持在725.8万辆，比9月份环比下降2.8%，并且10月以来高速公路货车通行量呈现逐周下降趋势，年末两个月供应商配送时间可能仍有延长压力。 图4：供货商交货时间较上月延长 图5：10月全国高速公路日通行量回落 1.2需求：内需进一步下降 10月份新订单指数环比下降1.7个百分点至48.1%，表明制造业市场需求景气度改善速度进一步放缓，其中外需指标基本持平，内需指标进一步下降。 新出口订单指数小幅回升0.6个百分点至47.6%，从趋势上看与上月基本持平，或预示10月份出口量难以回升。8月份和9月份，出口商品数量指数已经连续两个月负增，同比分别下降0.83%和2.2%。最新数据显示，10月前10日，八大枢纽港口集装箱外贸吞吐量当旬同比录得-9.4%，较9月份的平均-0.1%明显下滑。 图6：外需基本持平，内需降，新订单指数小幅回升 图7：10月出口量增速可能难以回升 内需订单指标出现明显回调。10月份乘用车零售同比增速初步遇冷，商品房成交面积仍在筑底企稳。据乘联会，预计10月狭义乘用车零售销量预计191.0万辆，环比下降0.7%，同比增长11.4%（9月同比为21.6%）；9月份房地产组合政策出台后，政策效果暂未完全显现。截至10月29日，30大中城市商品房日均成交面积34.1万方，同比下滑19.7%，降幅比9月扩大6.2个百分点。 图8：10月商品房和乘用车零售同比遇冷 1.3库存：短暂回升，去库趋势不改 10月份，PMI产成品库存指数进一步回升0.7个百分点至48%。在生产指数明显下滑的背景下，产成品库存回升，这表明是制造业需求的走弱导致库存短暂回升，工业企业去库存趋势还未结束。我们用PMI新订单-产成品库存指数代表PMI需求缺口，10月份制造业需求缺口明显回落，这也同样体现出制造业需求端恢复发展基础有待进一步稳固。 图9：10月产成品库存同比可能短暂抬升 图10：10月份需求缺口明显回落 10月份PMI出厂价格指数继续回升1.6个百分点至48.7%，原材料购进价格指数上升2个百分点至53.3%，预示10月PPI环比降幅可能仍将缩窄。我们在《9月通胀数据点评》中提示PPI可能进入通缩区间，四季度PPI同比仍有向下压力，可能下探至同比负增。10月份国际油价环比小幅回升，通缩压力暂时减轻。但我们认为，国际油价将在经济衰退、需求转弱的主导下继续回落，四季度布伦特原油期货价可能将跌破80美元/桶。 分行业看，统计局数据显示，农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工等行业原材料采购价格和产品销售价格同步上涨，原材料购进价格指数和出厂价格指数分别高于60.0%和53.0%；纺织、木材加工及家具制造等行业两个价格指数均低于临界点，或凸显纺织与家具制造业需求偏弱。 图11：10月份PPI环比降幅可能收窄 图12：社融向PMI受到阻滞 我们在《9月份PMI点评》中判断，社融增速的回升将传导至制造业复苏，预计四季度PMI可能继续保持平稳回升态势。但10月份一方面疫情点多面广频发，扰动制造业产需修复，社融端到实体端的传导受到一定的阻滞，制造业PMI打破8月、9月连续回升的趋势，重新进入收缩区间。另一方面“930房地产组合政策”效果尤显不足，我们认为这或许是因为利率下降幅度不够，实际利率相对较高，对商品房销售面积没有明显提振效果。 我们预计今年降息50BP，四季度货币政策上还会有一定的放松空间。 2.非制造业落入收缩区间 10月份服务业PMI与建筑业PMI双双回落，最终非制造业商务活动指数环比回落1.9个百分点至48.7%，重新进入收缩区间，与5月份接近。 2.1疫情扰动，服务业进一步下滑 10月份服务业PMI回落1.9个百分点至47%，疫情等因素影响，居民出行整体无明显回升，服务业市场活跃度减弱。分行业看，统计局指出，零售、航空运输、住宿、餐饮等接触性聚集性服务行业商务活动指数从上月的45%继续低位回落，道路运输、租赁及商务服务等业务总量继续下降；电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数虽高于55.0%，但相较9月份的“高于60.0%”也有所回落。 图13：非制造业景气度落入收缩区间 图14：居民出行无明显回升，服务业继续下滑 2.2新订单继续下降，建筑业活动指数低于季节性 10月份建筑业商务活动指数下降2个百分点至58.2%，低于往年同期水平。其中建筑业新订单指数进一步环比下降2.9个百分点至48.9%。当前地产销售仍在筑底，房地产投资及房屋新开工面积仍处于深度负增区间，可能一定程度拖累建筑业新订单进入收缩区间。 不过统计局指出，土木工程建筑业商务活动指数达60.8%，仅比上个月小幅下滑0.2个百分点，连续两个月位于高位景气区间，或表明近期出台的盘活专项债、政策性金融工具等政策措施进一步推动基础设施建设施工进度稳步推进，生产活动扩张加快。10月26日国常会指出，财政金融政策工具支持重大项目建设、设备更新改造，要在四季度形成更多实物工作量。今年前9个月，基建（不含电力）投资累计增速已升至8.6%，四季度仍有上升动力。 图15：10月份建筑业PMI不及往年同期水平 图16：房地产新开工面积仍在深度负增 3.就业压力加大 10月份制造业企业用工景气度明显回落，从业人员指数下降0.7个百分点至48.3%；建筑业与服务业企业用工景气度各自下滑0.5个百分点至47.8%和45.8%。9月份全国城镇调查失业率上升0.2个百分点至5.5%，其中25-59岁人口失业率明显上升0.4个百分点至4.7%。10月份用工景气度回落，就业率可能仍有上升压力。 10月26日国常会指出，要通过抓落实持续释放政策效应，稳就业稳物价，努力推动四季度经济好于三季度，保持经济运行在合理区间。9月以来，国常会多次会议提出从失业保险补助、支持平台经济、帮扶初创企业等方面部署一系列新举措，针对市场主体特别是中小微企业、个体工商户加大纾困力度，推进退税缓税降费、稳岗补贴等政策。10月份PMI显示需求改善仍需加快，企业需求提高、新订单显著回升，才能稳定发展，持续稳岗扩岗。 图17：制造业与非制造业景气度略有下降 4.风险提示 国内货币政策不及预期、宏观经济环境不及预期、疫情再次失控、信用事件集中爆发。