2022年三季报点评：各环节盈利持续改善，看好明年量利双升

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 天合光能（688599） 2022年三季报点评：各环节盈利持续改善，看好明年量利双升 2022年10月31日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 68.49 一年最低/最高价 42.82/88.33 市净率(倍) 6.09 流通A股市值(百万元) 90,579.46 总市值(百万元) 148,458.06 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.25 资产负债率(%,LF) 69.79 总股本(百万股) 2,167.59 流通A股(百万股) 1,322.52 相关研究 《天合光能(688599)：2022年中报点评：组件出货高增，多业务持续向好 》 2022-08-26 《天合光能(688599)：2022年中报业绩预告点评：各环节盈利持续向好，看好下半年量利双升》 2022-07-25 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 44,480 87,772 125,025 155,725 同比 51% 97% 42% 25% 归属母公司净利润（百万元） 1,804 3,701 6,608 9,062 同比 47% 105% 79% 37% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.83 1.71 3.05 4.18 P/E（现价&最新股本摊薄） 82.28 40.11 22.47 16.38 [Table_Tag] #业绩超预期 #一体化 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营收581.98亿元，同增86.15%；实现归母净利润24.02亿元，同增107.74%。其中2022Q3，实现营收224.68亿元，同增102.83%，环增9.82%；实现归母净利润11.33亿元，同增151.43%，环增56.01%，接近业绩预告上限，超市场预期。其中22Q3与通威合资的投资收益6.2亿，因158老电池产能计提资产减值6.9亿，美元基本锁汇带来汇兑损失约2.5亿。2022Q1-3毛利率为13.45%，同减0.12pct，Q3毛利率13.27%，同减0.67pct，环减0.28pct；Q1-3归母净利率为4.13%，同增0.43pct，Q3归母净利率5.04%，同增0.97pct，环增1.49pct。 ◼ 2022Q3组件量利齐升，单瓦盈利改善。2022Q3组件出货10.5-11GW，确认收入10-10.5GW，同增约72%，环增约8%。2022Q3海外出货占比达65%+，叠加海运运费下降，组件单瓦净利环比提升1-2分至8分+，贡献8-9亿利润。Q4装机旺季，出货12-14GW，环增18%，我们预计2022年出货40-42GW，2023年随硅料放量降价及公司硅片自供比例提升，组件将实现量利双升，我们预计2023年组件出货超65GW，同增50%+。 ◼ 分布式系统盈利稳定，跟踪支架扭亏为盈。2022Q3分布式系统出货1.6-2.0GW，其中确认收入1-1.5GW，同增175%，环增38%，单瓦盈利维持0.16-0.18元，贡献近2亿利润。Q3支架出货近1GW，其中确认收入0.8-0.9GW，跟踪支架约占2/3，我们预计2022全年出货3.5-4.5GW。储能Q1-Q3实现300MWh+出货，我们预计2022全年出货超过1GWh，快速放量形成规模效应，有望2023年实现盈利。 ◼ TOPCon电池投产，一体化布局初现峥嵘。宿迁8GWTOPCon电池项目2022Q3完工投产，叠加目前在产的500MW中试线，我们预计2022年出货0.5-1GW，2023年出货20GW。超一体化布局，实现全产业链的贯通，重点布局工业硅、硅料和拉棒产能，目前一期项目在建设中。我们预计2023年硅片出货约18GW，硅料出货约0.25万吨，届时公司工业硅/硅料/硅片自供比例分别提升至41%/32%/49%，提升保供能力，优化终端组件成本。 ◼ 盈利预测与投资评级：基于公司各环节业务盈利持续向好，超一体化布局成本优势逐渐显现，我们维持此前盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润为37.0/66.1/90.6亿元，同比+105%/79%/37%，给予公司2023年30倍PE，对应目标价91.5元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 -41%-35%-29%-23%-17%-11%-5%1%7%13%2021/11/12022/3/12022/6/292022/10/27天合光能沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 8 事件：公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营收581.98亿元，同增86.15%；实现归母净利润24.02亿元，同增107.74%。其中2022Q3，实现营收224.68亿元，同增102.83%，环增9.82%；实现归母净利润11.33亿元，同增151.43%，环增56.01%，接近业绩预告上限，超市场预期。其中22Q3与通威合资的投资收益6.2亿，因158老电池产能计提资产减值6.9亿，美元基本锁汇带来汇兑损失约2.5亿。2022Q1-3毛利率为13.45%，同减0.12pct，Q3毛利率13.27%，同减0.67pct，环减0.28pct；Q1-3归母净利率为4.13%，同增0.43pct，Q3归母净利率5.04%，同增0.97pct，环增1.49pct。 表1：2022Q1-3收入581.98亿元，同比增长86.15%；盈利24.02亿元，同比增长107.74% 天合光能 2022Q1-3 2021Q1-3 同比 2022Q3 2021Q3 同比 2022Q2 环比 营业收入 581.98 312.65 86.1% 224.68 110.77 102.8% 204.58 9.8% 毛利率 13.4% 13.6% -0.1pct 13.3% 13.9% -0.7pct 13.5% -0.3pct 营业利润 27.66 14.68 88.4% 11.89 5.81 104.6% 8.66 37.2% 利润总额 27.05 14.77 83.2% 11.20 5.86 90.9% 8.74 28.1% 归属母公司净利润 24.02 11.56 107.7% 11.33 4.51 151.4% 7.26 56.0% 扣非归母净利润 22.41 9.72 130.5% 10.90 3.88 180.7% 6.60 65.2% 归母净利率 4.1% 3.7% 0.4pct 5.0% 4.1% 1.0pct 3.5% 1.5pct 股本 21.68 20.68 - 21.68 20.68 - 21.68 - EPS（元/股） 1.11 0.56 98.2% 0.52 0.22 139.9% 0.34 56.0% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图1：2022Q1-3收入581.98亿元，同比+86.15% 图2：2022Q1-3归母净利润24.02亿元，同比+107.74% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 233.22 294.18 444.80 581.98 -6.91%26.14%51.20%86.15%-20%0%20%40%60%80%100%01002003004005006007002019202020212022Q1-3营业收入（亿元）同比6.41 12.29 18.04 24.02 14.82%91.90%46.77%107.74%0%20%40%60%80%100%120%0510152025302019202020212022Q1-3归属母公司净利润（亿元）同比 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 8 图3：2022Q3收入224.68亿元，同比+102.83% 图4：2022Q3归母净利润11.33亿元，同比+151.43% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2022Q1-3毛利率、净利率同比-0.12、+0.43pct 图6：2022Q3毛利率、净利率同比-0.67、+0.97pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2022Q3组件量利齐升，单瓦盈利改善。2022Q3组件出货10.5-11GW，确认收入10-10.5GW，同增约72%，环增约8%。2022Q3海外出货占比达65%+，叠加海运运费下降，组件单瓦净利环比提升1-2分至8分+，贡献8-9亿利润。Q4装机旺季，出货12-14GW，环增18%，我们预计2022年出货40-42GW，2023年随硅料放量降价及公司硅片自供比例提升，组件将实现量利双升，我们预计2023年组件出货超65GW，同增50%+。 65.29 55.03 70.43 73.81 94.92 85.22 116.65 110.77 132.16 152.73 204.58 224.68 -20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002502019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3单季收入（亿元）同比2.61 1.53 3.40 3.39 3.98 2.30 4.76 4.51 6.48 5.43 7.26 11.33 -50%0%50%100%150%200%250%0246810122019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3归属母公司净利润（亿元）同比17.1%15.3%17.4%16.0%14.1%13.4%2.1%2.2%2.7%4.2%4.1%4.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%201720182019202020212022Q1-3年度毛利率年度归母净利率18.5%13.3%18.1%14.9%12.3%14.2%13.9%15.5%13.6%13.5%13.3%2.8%4.8%4.6%4.2%2.7%4.1%4.1%4.9%3.6%3.5%5.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3单季毛利率单季归母净利率 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 8 图7：公司组件季度出货量（确认收入）（GW） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 分布式系统盈利稳定，跟踪支架扭亏为盈。2022Q3分布式系统出货1.6-2.0GW，其中确认收入1-1.5GW，同增175%，环增38%，单瓦盈利维持0.16-0.18元，贡献近2亿利润。2022Q3支架出货近1GW，其中确认收入0.8-0.9GW，跟踪支架约占2/3，实现正向盈利，我们预计2022全年出货3.5-4.5GW。储能Q1-Q3实现300MWh+出货，我们预计2022全年出货将超过1GWh，快速放量形成规模效应，有望2023年实现盈利。