2022年三季报点评：Q3业绩现好转、直营门店继续扩张，期待多品牌稳步前行

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月31日 公司研究 Q3业绩现好转、直营门店继续扩张，期待多品牌稳步前行 ——歌力思（603808.SH）2022年三季报点评 增持（维持） 当前价：8.30元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.69 总市值(亿元)： 30.63 一年最低/最高(元)： 8.01/15.47 近3月换手率： 37.81% 股价相对走势 -38%-25%-13%0%12%10/2101/2204/2207/22歌力思沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 4.86 5.67 -13.62 绝对 -2.92 -10.56 -40.33 资料来源：Wind 相关研报 弱市下积极扩张，期待多品牌多点发力——歌力思（603808.SH）2022年中报点评（2022-08-30） 多品牌销售向好，22Q1疫情影响下收入同比增17%、但利润承压——歌力思（603808.SH）2021年报及2022年一季报点评（2022-05-03） 2021年收入端实现稳健增长，期待多品牌战略不断显效——歌力思（603808.SH）2021年主要经营数据点评（2022-03-11） 22Q3收入、归母净利润同比+0.25%、-46%，国内收入增长回正、海外下滑 公司2022年前三季度实现营业收入17.46亿元、同比增长4.35%，归母净利润8161万元、同比下滑66.51%，扣非净利润7120万元、同比下滑68.49%。 分季度来看，22Q1~22Q3公司单季度收入分别同比+17.20%、-3.69%、+0.25%，归母净利润分别同比-49.67%、-96.44%、-45.51%。 22Q3收入增速较Q2转正、利润端虽然仍为下滑但降幅有所收窄，主要系疫情影响下门店费用刚性、新开店产生的费用较高、海外整体费用上升等因素所致。Q3国内及海外收入分别同比+4%、-13%，海外市场收入下滑拖累总体，主要系Q3欧元汇率贬值、以及夏季高温与通胀影响终端零售，叠加地缘政治局势与能源紧张影响供应链时效、海外加盟收入受到较大影响等多因素所致；国内业务Q3已现好转。 22Q3LAUREL及SP收入同比增长、其余品牌均为下滑，直营店数较年初+20% 分品牌来看：前三季度主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY及ED HARDY X、IRO、Self-Portrait收入占比（占主营业务的比重，下同）分别为38%、10%、13%、28%、12%，收入分别同比-5.62%、+4.85%、+0.67%、+4.95%、+63.49%。整体来看，除主品牌ELLASSAY受疫情影响出现下滑以外，其他品牌同比均实现增长，其中SP增速最快。22Q3 LAUREL收入同比增9%复苏领先，SP维持收入60%左右的高增长，其余品牌同比仍为下滑，ELLASSAY、ED HARDY、IRO收入分别同比-10%、-9%、-2%。 分渠道来看：前三季度线下渠道收入占比为85%、收入同比+0.12%；线上收入占比为15%、占比同比提升4PCT，收入同比+37.85%。再分门店类型来看，前三季度直营渠道收入占比为80%，收入同比+12.42%；加盟渠道收入占比为20%、收入同比-19.72%。 线下门店数量方面：截至22年9月末，公司总门店数共计608家、较年初净增加58家（+10.55%），其中主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY、IRO、SP分别为295家（较年初+6.88%）、81家（+19.12%）、102家（-3.77%）、94家（+17.50%）、36家（+80.00%）；直营店、加盟店分别为456家（+20.00%）、152家（-10.59%）。 前三季度费用率升、Q3毛利率同比回升，存货周转放缓，经营净现金流增加 毛利率：前三季度毛利率同比下降2.28PCT至64.09%。22Q1~Q3毛利率分别同比-7.17PCT、-1.81PCT、+2.17PCT。分品牌来看，前三季度主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY、IRO、SP毛利率分别为67.73%（同比-4.83PCT）、71.16%（-1.38PCT）、51.83%（+1.03PCT）、56.68%（-2.94PCT）、83.36%（-0.90PCT）；分销售类型来看，直营店、加盟店毛利率分别为68.26%（同比-2.07PCT）、50.37%（同比-6.59PCT）；分渠道来看，线下、线上毛利率分别为65.92%（-3.36PCT）、57.96%（+10.01PCT）。 费用率：前三季度期间费用率同比提升9.04PCT 至58.15%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为45.78%（同比+7.00PCT）、9.38%（+1.32PCT）、2.45%（-0.04PCT）、0.54%（+0.76PCT）。销售与管理费用率提升幅度较大主要为疫情影响下门店费用刚性、新开店较多增加相应费用、海外业务费用增加、IRO品牌管理费用增加所致。22Q1~Q3期间费用率分别同比+5.75PCT、+12.66PCT、+9.88PCT，其中22Q3销售、管理、研发、财务费用率分别同比+6.72PCT、+3.76PCT、+0.06PCT、-0.67PCT。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 歌力思（603808.SH） 其他财务指标：1）存货22年9月末较年初增加9.28%至7.60亿元、同比增加13.60%；存货周转天数为314天、同比增加25天。2）应收账款22年9月末较年初减少16.43%至2.54亿元、同比增加0.78%；应收账款周转天数为43天、同比减少1天。3）前三季度经营净现金流同比增加69.93%至2.18亿元，主要系公司执行新租赁准则，偿还租赁负债本金和利息所支付的现金计入筹资活动现金流出。 三季度销售现改善、渠道坚定扩张和优化，期待多品牌稳步前行 三季度公司业绩表现环比已现改善，弱市下公司积极开店、提升渠道质量、抢占市场份额，短期新开店费用虽对业绩端产生一定不利影响，但长期将为公司后续增长奠定良好基础。四季度迎来冬装销售旺季，期待公司销售表现进一步好转。长期我们继续看好公司多品牌集团战略下各品牌优势互补、协同发力。考虑疫情影响存在不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调9%/4%/19%），对应22~24年EPS分别为0.45、0.90、1.11元，22年、23年PE分别为18倍、9倍，维持“增持”评级。 风险提示：国内外疫情等外部因素影响宏观经济，致终端消费疲软；小品牌拓展不及预期；费用等投放超出预期；汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,962 2,363 2,491 2,749 3,122 营业收入增长率 -24.90% 20.42% 5.42% 10.35% 13.57% 净利润（百万元） 445 304 166 333 409 净利润增长率 24.80% -31.72% -45.43% 100.55% 22.85% EPS（元） 1.21 0.82 0.45 0.90 1.11 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.14% 10.73% 5.71% 10.41% 11.60% P/E 7 10 18 9 7 P/B 1.2 1.1 1.1 1.0 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-28 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 歌力思（603808.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,962 2,363 2,491 2,749 3,122 营业成本 663 779 892 927 1,030 折旧和摊销 50 47 56 62 68 税金及附加 14 15 16 17 20 销售费用 739 961 1,096 1,110 1,242 管理费用 192 191 209 225 253 研发费用 59 57 62 69 79 财务费用 -3 -3 12 10 8 投资收益 328 54 30 30 30 营业利润 528 343 198 394 498 利润总额 523 402 198 398 491 所得税 83 70 33 66 82 净利润 440 333 166 333 409 少数股东损益 -5 29 0 0 0 归属母公司净利润 445 304 166 333 409 EPS(元) 1.21 0.82 0.45 0.90 1.11 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 215 300 229 367 427 净利润 445 304 166 333 409 折旧摊销 50 47 56 62 68 净营运资金增加 -128 214 7 72 120 其他 -152 -265 0 -99 -169 投资活动产生现金流 212 -359 167 -57 -32 净资本支出 -67 -132 -62 -62 -62 长期投资变化 372 401 0 0 0 其他资产变化 -94 -629 229 5 30 融资活动现金流 -250 75 -105 -51 -91 股本变化 0 37 0 0 0 债务净变化 -101 -58 0 0 0 无息负债变化 -60 309 118 19 68 净现金流 177 1 290 259 304 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 3,577 4,508 4,699 5,009 5,402 货币资金 758 835 1,125 1,384 1,688 交易性金融资产 72 40 40 40 40 应收账款 298 304 311 323 357 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 87 94 70 77 87 存货 532 696 806 811 857 其他流动资产 106 94 93 95 99 流动资产合计 1,853 2,062 2,445 2,730 3,129 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 372 401 401 401 401 固定资产 170 183 201 213 218 在建工程 14 5 4 3 2 无形资产 602 629 618 608 597 商誉 295 295 295 295 295 其他非流动资产 270 932 734 759 759 非流动资产合计 1,724 2,446 2,254 2,279 2,273 总负债 1,325 1,576 1,694 1,713 1,780 短期借款 96 0 0 0 0 应付账款 153 190 263 264 299 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 551 767 812 830 863 流动负债合计 800 957 1,075 1,094 1,161 长期借款 287 121 121 121 121 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 238 498 498 498 498 非流动负债合计 525 619 619 619 619 股东权益 2,251 2,932 3,005 3,296 3,621 股本 333 369 369 369 369 公积金 451 902 919 934 934 未分配利润 1,506 1,669 1,