国联证券2022年3季报点评：投行资管同比高增，自营投资风险中性

非银金融/证券II 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 国联证券（601456.SH） 2022年10月27日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/10/27 当前股价(元) 9.54 一年最高最低(元) 16.79/8.52 总市值(亿元) 270.15 流通市值(亿元) 94.35 总股本(亿股) 28.32 流通股本(亿股) 9.89 近3个月换手率(%) 215.3 股价走势图 数据来源：聚源 《定增利好衍生品业务扩容，看好公司ROE远期空间—国联证券拟非公开发行A股股票点评》-2022.9.29 《盈利景气度较强，员工持股计划激发活力—国联证券2022年中报点评》-2022.8.28 《创业型券商典范，长期成长穿越牛熊—公司首次覆盖报告》-2022.6.26 投行资管同比高增，自营投资风险中性 ——国联证券2022年3季报点评 高超（分析师） 卢崑（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 lukun@kysec.cn 证书编号：S0790122030100  投行资管同比高增，自营投资风险中性，看好长期成长性 2022前三季度公司营业总收入/归母净利润分别为20.6/6.4亿元，同比+0%/-2%，单Q3营业总收入/归母净利润为7.8/2.1亿元，环比+22%/-17%，同比-15%/-26%，业绩略低于我们预期。前三季度年化ROE 5.2%，较2021年-1.4pct，期末杠杆率（扣客户保证金）3.54倍，较年初+0.20pct。Q3净利润环比下降主要由于管理费用环比增长，同比下降主要受高基数下经纪和投资收益的影响，预计整体利润增速仍将领跑行业。考虑到交易量萎缩和市场下跌，我们下调公司2022-2024年归母净利润预测分别为8.3/11.9/14.9亿（调前9.9/12.7/15.6亿），分别同比-6%/+43%/+25%，对应EPS分别为0.29/0.42/0.53元。公司是中长期成长性相对确定的中小券商，管理层具有较强执行力和创业精神，内生业务布局和外延收购战略清晰，70亿定增有利于衍生品等资本中介业务发展，看好长期成长性。当前股价对应2022-2024年PB分别为1.6/1.5/1.4倍，维持“买入”评级。  交易量下降拖累经纪业务，投行、资管保持同比高增 （1）2022前3季度市场日均股票成交额9546亿元，同比-8.7%，公司经纪业务净收入4.14亿，同比-8.5%，同比下降主要由于市场活跃度下降。2022前3季度公司利息净收入0.89亿元，同比-45%，两融业务市占率0.60%，较年初-0.03pct。（2）前3季度投行业务净收入4.2亿，同比+36%。前3季度公司实现2单IPO，承销金额22.4亿，期末处于证监会注册状态的IPO项目1单，申报在审IPO项目4单。（3）前3季度资管业务净收入1.3亿，同比+63%，预计管理规模同比高增驱动收入提升，2022H1末公司资管AUM 935亿，同比+22%，较年初-8%。  自营投资收益率稳健，金融资产规模环比下降 （1）2022前3季度公司投资收益(含公允价值变动损益，下同)9.4亿，同比-5.1%，单季度投资收益3.6亿，环比持平，同比-25%。前三季度年化自营投资收益率3.8%（2022H1为3.1%），自营投资风险中性特征显现（2022Q3沪深300下跌15%），2022Q3末自营金融资产规模344.5亿，同比+34%，环比-19%，规模环比下降导致投资收益增长不及预期。（2）2022年10月，公司拟定增募资不超过70亿，利于增强公司资本实力，扩张资本中介业务，提升市场份额和行业排名。2022年公司分类评级升至A类有望带来场外期权增量业务。  风险提示：市场波动风险；财富管理业务增长不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,876 2,967 2,923 3,599 4,355 YOY(%) 15.9 58.1 -1.5 23.1 21.0 归母净利润(百万元) 588 889 835 1,191 1,490 YOY(%) 12.8 51.2 -6.1 42.7 25.1 毛利率(%) 42.0 39.8 37.8 43.8 45.3 净利率(%) 31.3 30.0 28.6 33.1 34.2 ROE(%) 6.3 6.6 5.0 6.8 8.1 EPS(摊薄/元) 0.25 0.31 0.29 0.42 0.53 P/E(倍) 46.0 30.4 32.4 22.7 18.1 P/B(倍) 2.5 1.6 1.6 1.5 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2021-102022-022022-062022-10国联证券沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 38,753 55,499 64,290 74,564 88,788 营业收入 1,876 2,967 2,923 3,599 4,355 现金 10,730 10,574 11,754 11,238 13,556 营业成本 1,088 1,787 1,817 2,022 2,381 应收票据及应收账款 65 92 892 907 922 营业税金及附加 15 20 20 24 30 其他应收款 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 营业费用 5 5 5 5 5 预付账款 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 管理费用 1,060 1,737 1,783 1,979 2,330 存货 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 研发费用 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 其他流动资产 27,957 44,834 51,645 62,419 74,310 财务费用 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 非流动资产 7,467 10,440 10,317 11,133 11,479 资产减值损失 12 30 15 18 22 长期投资 105 103 106 109 112 其他收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 固定资产 89 96 90 98 108 公允价值变动收益 87 180 - 0 - 0 - 0 无形资产 59 58 63 67 71 投资净收益 592 1,216 1,435 1,870 2,293 其他非流动资产 7,214 10,183 10,058 10,859 11,188 资产处置收益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 资产总计 46,220 65,939 74,607 85,697 100,268 营业利润 789 1,180 1,105 1,577 1,974 流动负债 24,511 29,327 29,896 34,973 42,554 营业外收入 5 4 6 7 9 短期借款 - 0 38 40 46 55 营业外支出 6 10 6 7 9 应付票据及应付账款 379 474 554 754 954 利润总额 789 1,180 1,105 1,577 1,974 其他流动负债 24,132 28,815 29,301 34,172 41,544 所得税 200 285 271 386 484 非流动负债 11,115 20,231 27,778 32,852 38,708 净利润 588 889 835 1,191 1,490 长期借款 8,998 16,107 20,939 25,127 30,153 少数股东损益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 其他非流动负债 2,116 4,124 6,839 7,724 8,556 归属母公司净利润 588 889 835 1,191 1,490 负债合计 35,626 49,558 57,674 67,824 81,262 EBITDA 874 1,275 1,211 1,693 2,099 少数股东权益 - 0 - 0 - 0 - 0 - 0 EPS(元) 0.25 0.31 0.29 0.42 0.53 股本 2,378 2,832 2,832 2,832 2,832 资本公积 3,645 8,174 8,174 8,174 8,174 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 606 677 760 879 1,028 成长能力 归属母公司股东权益 10,594 16,381 16,933 17,873 19,006 营业收入(%) 15.9 58.1 -1.5 23.1 21.0 负债和股东权益 46,220 65,939 74,607 85,697 100,268 营业利润(%) 14.7 49.6 -6.3 42.7 25.1 归属于母公司净利润(%) 12.8 51.2 -6.1 42.7 25.1 获利能力 毛利率(%) 42.0 39.8 37.8 43.8 45.3 净利率(%) 31.3 30.0 28.6 33.1 34.2 现金流量表(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 6.3 6.6 5.0 6.8 8.1 经营活动现金流 -4397 -5186 -4778 -4142 -3563 ROIC(%) 3.0 2.7 2.2 2.8 3.0 净利润 588 889 835 1191 1490 偿债能力 折旧摊销 85 95 105 115 125 资产负债率(%) 77.1 75.2 77.3 79.1 81.0 财务费用 0 0 0 0 0 净负债比率(%) 2.2 1.9 2.2 2.6 3.0 投资损失 -187 -274 -304 -334 -364 流动比率 1.6 1.9 2.2 2.1 2.1 营运资金变动 4105 4786 4986 5186 5386 速动比率 1.6 1.9 2.2 2.1 2.1 其他经营现金流 -8901 -10500 -10400 -10300 -10200 营运能力 投资活动现金流 -1333 -6322 -6222 -6122 -6022 总资产周转率 5.0 5.3 4.2 4.5 4.7 资本支出 -84 -105 -105 -105 -105 应收账款周转率 2369.6 3769.1 594.1 400.1 476.2 长期投资 -1442 -6473 -6423 -6373 -6323 应付账款周转率 361.8 418.9 353.4 309.0 278.7 其他投资现金流 194 256 306 356 406 每股指标（元） 筹资活动现金流 9137 9176 5111 5211 5311 每股收益(最新摊薄) 0.25 0.31 0.29 0.42 0.53 短期借款 -10164 -10310 -10260 -10210 -10160 每股经营现金流(最新摊薄) -1.85 -1.83 -1.69 -1.46 -1.26 长期借款 17734 15321 15371 15421 15471 每股净资产(最新摊薄) 4.45 5.78 5.98 6.31 6.71 普通股增加 476 454 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1957 498