2022年三季报点评：疫情扰动Q3收入，期待四季度旺季放量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月27日 公司研究 疫情扰动Q3收入，期待四季度旺季放量 ——寿仙谷（603896.SH）2022年三季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年三季报：前三季度实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为5.08/1.30/1.11亿元，同比+5.82%/49.49%/47.36%；经营性净现金流2.20亿元，同比+20.43%；EPS0.67元。业绩符合市场预期。 点评： 3Q22受疫情扰动收入下滑，管理优化和政府补助推动利润高增。22Q1-Q3，单季度营收分别为2.04/1.46/1.58亿元，同比+16.99%/1.71%/-2.55%；归母净利润0.59/0.23/0.48亿元，同比+43.07%/67.28%/50.11%；扣非归母净利润0.53/ 0.13/0.44亿元，同比+48.89%/ 47.89%/45.42%。全国疫情多点散发，单三季度公司收入小幅下滑，前三季度毛利率同比+2.26pp、期间费用率-2.90pp且政府补助增加，带来利润端的高速增长。毛利率上提估计与成本管控和直销规模增长有关，而费用节省与股权激励费用减少有关。 核心产品稳健增长，省外扩张进度稍缓。1H22灵芝孢子粉类产品营收2.36亿元，同比+10.91%，占总营收的67.64%；铁皮石斛类产品营收0.63亿元，同比+13.67%，占总营收的18.06%。两大主要产品系列均实现了稳健增长，趋势有望延续，期待四季度旺季高增。分地区看，省内/省外/互联网营收分别同比+10.82%/11.79%/5.25%，1H22公司净新增签约城市代理商4家，较年初计划新增20家的目标进度稍缓，估计受到疫情的负面影响。 持续深耕科研创新，有序推进产能扩张。前三季度公司研发费用率同比+0.15pp至7.47%，持续深耕科研创新，提升品牌和市场价值。在基础研究方面，不断完善中药材种源开发，精进栽培技术和深加工工艺，获得3项发明专利授权。在新品开发方面，公司新增4项保健食品备案，丰富品牌和产品矩阵，满足多元化市场需求。此外，2022年2月公司灵芝、铁皮石斛4个生产类别10款产品获得省内食药物质试点许可，打开市场开拓空间。在临床研究方面，公司开展了针对良性甲状腺结节、非小细胞肺癌、原发性肝癌等临床科研专项。1H22公司有序开展一期可转债项目建设，新增土地流转3000亩，保障了原料土地供应。此外，公司二期可转债项目已获批，立足长远，为全国化扩张奠定发展基础。 盈利预测、估值与评级：公司是灵芝孢子粉行业龙头，文化底蕴深厚，具备独家种源和全球唯一去壁技术，建立了低成本和高品质的竞争壁垒。公司持续引领灵芝孢子粉临床价值开发，全国化扩张推高品牌和渠道天花板。维持22-24年净利润预测2.52/3.27/4.28亿元，当前股价对应PE为28/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：自然灾害风险；种源和技术流失风险；省外扩张不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 636 767 927 1,142 1,422 营业收入增长率 16.33% 20.61% 20.90% 23.09% 24.54% 净利润（百万元） 152 201 252 327 428 净利润增长率 22.45% 32.37% 25.64% 29.60% 30.91% EPS（元） 1.03 1.32 1.28 1.66 2.17 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.44% 12.40% 13.94% 15.86% 17.90% P/E 35 27 28 22 17 P/B 4.0 3.4 3.9 3.5 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-26 注：公司2020/2021年末总股本分别为1.48/1.52亿股；截至2022年6月末，因转债转股，股本变更至1.97亿股。 当前价/目标价：36.15/44.80元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.97 总市值(亿元)： 71.29 一年最低/最高(元)： 29.68/48.59 近3月换手率： 56.61% 股价相对走势 -25%-5%15%35%55%10/2101/2204/2207/22寿仙谷沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 17.80 5.16 17.84 绝对 13.11 -8.71 19.27 资料来源：Wind 相关研报 Q2收入受疫情扰动，期待省外扩张加速——寿仙谷（603896.SH）2022年中报点评（2022-08-24） 引领芝斛特色保健，开启全国化扩张——寿仙谷（603896.SH）投资价值分析报告（2022-08-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 寿仙谷（603896.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 636 767 927 1,142 1,422 营业成本 106 126 149 178 214 折旧和摊销 43 49 71 88 101 税金及附加 5 8 9 11 14 销售费用 264 320 379 462 571 管理费用 72 77 86 100 122 研发费用 48 51 65 80 100 财务费用 0 -14 1 1 -5 投资收益 9 7 6 6 6 营业利润 159 207 261 336 438 利润总额 154 201 255 330 432 所得税 2 1 3 3 4 净利润 152 200 252 327 428 少数股东损益 0 -1 0 0 0 归属母公司净利润 152 201 252 327 428 EPS(元) 1.03 1.32 1.28 1.66 2.17 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 256 297 281 376 476 净利润 152 201 252 327 428 折旧摊销 43 49 71 88 101 净营运资金增加 48 110 127 196 257 其他 13 -63 -169 -236 -311 投资活动产生现金流 90 -234 68 -26 -96 净资本支出 -65 -162 -202 -102 -102 长期投资变化 6 5 0 0 0 其他资产变化 149 -77 270 76 6 融资活动现金流 118 -54 -47 266 -154 股本变化 4 4 45 0 0 债务净变化 178 -95 -6 313 -100 无息负债变化 27 64 83 81 104 净现金流 464 9 302 616 226 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 1,700 1,962 2,230 2,874 3,208 货币资金 669 678 980 1,596 1,822 交易性金融资产 50 130 0 0 0 应收账款 70 85 104 128 159 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 3 3 4 5 6 存货 99 99 117 139 168 其他流动资产 16 40 59 85 119 流动资产合计 923 1,045 1,276 1,966 2,290 其他权益工具 61 59 59 59 59 长期股权投资 6 5 5 5 5 固定资产 199 357 456 488 493 在建工程 156 115 128 99 84 无形资产 79 83 83 84 84 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 1 28 34 34 34 非流动资产合计 777 917 954 908 919 总负债 373 342 419 813 816 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 90 141 179 213 256 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 1 7 8 10 其他流动负债 30 1 3 5 8 流动负债合计 165 199 254 304 367 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 188 88 87 400 300 其他非流动负债 16 52 74 104 144 非流动负债合计 209 143 165 509 449 股东权益 1,326 1,620 1,811 2,062 2,392 股本 148 152 197 197 197 公积金 836 978 954 954 954 未分配利润 469 614 783 1,034 1,364 归属母公司权益 1,326 1,620 1,810 2,062 2,391 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 83.4% 83.5% 83.9% 84.4% 85.0% EBITDA率 33.2% 34.0% 35.4% 36.9% 37.3% EBIT率 24.6% 26.1% 27.7% 29.2% 30.2% 税前净利润率 24.2% 26.2% 27.5% 28.9% 30.4% 归母净利润率 23.9% 26.2% 27.2% 28.6% 30.1% ROA 8.9% 10.2% 11.3% 11.4% 13.3% ROE（摊薄） 11.4% 12.4% 13.9% 15.9% 17.9% 经营性ROIC 15.3% 16.0% 16.9% 19.4% 22.1% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 22% 17% 19% 28% 25% 流动比率 5.60 5.25 5.03 6.48 6.23 速动比率 5.00 4.75 4.57 6.02 5.77 归母权益/有息债务 7.05 17.37 20.81 5.15 7.97 有形资产/有息债务 8.46 19.73 23.75 6.75 10.08 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 41.51% 41.68% 40.88% 40.48% 40.18% 管理费用率 11.38% 10.09% 9.29% 8.79% 8.59% 财务费用率 0.08% -1.79% 0.15% 0.13% -0.34% 研发费用率 7.62% 6.63% 7.00% 7.00% 7.00% 所得税率 1% 0% 1% 1% 1% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.31 0.41 0.38 0.50 0.65 每股经营现金流 1.73 1.95 1.43 1.91 2.41 每股净资产 8.96 10.62 9.18 10.45 12.13 每股销售收入 4.30 5.03 4.70 5.79 7.21 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 35 27 28 22 17 PB 4.0 3.4 3.9 3.5 3.0 EV/EBITDA 25.6 20.9 21.0 16.2 12.7 股息率 0.9% 1.1% 1.1% 1.4% 1.8% 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告