量价齐升助力盈利超预期，光伏亮眼转型提速

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：4.79 分析师：汪磊 执业证书编号： S0740521070002 电话：021-20315185 Email：wanglei01@r.qlzq.com.cn 研究助理：陈若西 Email：chenrx03@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 17,836 流通股本(百万股) 17,836 市价(元) 4.79 市值(百万元) 85,433 流通市值(百万元) 85,433 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1.《火电盈利修复+风光新能源转型加速，中长期成长曲线清晰》 2.《火电板块业务持续修复，积极转型发展优质新能源风光项目》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 116,421 168,185 184,134 190,929 203,017 68.51 107.51 增长率yoy% -0.15% 44.46% 9.48% 3.69% 6.33% 78.89% 56.94% 净利润（百万元） 2,633 -1,845 6,123 7,493 9,062 6.42 9.81 增长率yoy% 40.91% -170.08% 431.82% 22.37% 20.93% 105.69% 52.65% 每股收益（元） 0.15 -0.10 0.34 0.42 0.51 0.39 0.60 每股现金流量 2.05 1.36 1.73 2.09 2.46 0.27 0.73 净资产收益率 2.22% -1.66% 5.11% 5.66% 6.17% 18.4% 22.2% P/E 32.45 -46.30 13.95 11.40 9.43 28.33 18.56 P/B 1.61 1.87 1.77 1.63 1.48 5.20 4.10 备注：股价取自2022年10月25日。 投资要点  事件：公司发布2022年三季度报告，三季度内实现营业收入551.18亿元，同比增长26.10%；实现归母净利润27.20亿元，同比上升351.08%；实现扣非归母净利润18.52亿元，同比上升165.59%。前三季度实现营业收入1462.76亿元，同比增长22.25%；实现归母净利润50.15亿元，同比上升169.10%；实现扣非归母净利润39.31亿元，同比上升635.29%。  点评：  火电量价齐升，盈利能力持续修复。2022年第三季度，公司合并报表口径完成发电量1394.98亿千瓦时（同比+3.30%），上网电量1325.55亿千瓦时（同比+3.11%）；市场化交易电量占上网电量的90.43%；平均上网电价423.31元/千千瓦时（同比+28.23）。2022年前三季度，公司合并报表口径完成发电量3550.30亿千瓦时（同比+3.01%），上网电量3373.17亿千瓦时（同比+2.93%）；市场化交易电量占上网电量的92.04%；平均上网电价435.39元/千千瓦时（同比+25.47%）。三季度受全国区域局部高温缺电影响，火电发电量同比大幅增加。同时新能源装机容量增加，发电量同比增加。市场化交易量占比提升推动平均上网电价提高，增厚了电力收入，三季度净利环比增长114.16%。煤价延续高位震荡趋势，公司背靠国家能源集团，与煤炭龙头中国神华具有协同效应，煤电一体化优势显著。  宁夏区域相关资产交割完成，持续优化资产结构。据公司公告，截至9月30日，公司完成向国家能源集团宁夏公司转让公司所属宁夏区域相关资产及收购国家能源集团所持大渡河公司11%股权所属相关标的资产的交割。转让8家控股子公司增厚了公司三季度归母净利润，前三季度公司投资收益达20.50亿元。2021年公司宁夏区域资产综合盈利水平较低，剥离后有助于改善盈利水平。此外，完成收购后对大渡河持股达80%，进一步加强对大渡河流域下属水电站的控制，公司得以优化资产结构，不断提升资产价值。  现金流水平较好，风光持续推进。公司现金流同比实现大增，2022年前三季度公司经营性净现金流390.9亿元，同比增长94.8%，一方面是销售收入同比增加，此外，公司收到的留抵退税同比增加所致。截至2022年9月30日，国电电力合并报表口径控股装机容量9557.097万千瓦，其中：火电7083.50万千瓦，水电1495.66万千瓦，风电745.93万千瓦，光伏232.007万千瓦。三季度光伏项目投产加速，新增装机80.95万千瓦。从发电量来看，公司三季度实现风电发电量34.08亿千瓦时，同比增长10.62%；实现光伏发电量8.57亿千瓦时，同比增长625.15%。公司持续在优质风光资源区布局新能源装机，随着装机陆续并网，未来有望长期保 量价齐升助力盈利超预期，光伏亮眼转型提速 国电电力（600795.SH）/公用事业 证券研究报告/公司点评 2022年10月25日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 持稳定增长。  维持“买入”评级：公司作为国内装机规模前列的发电企业，未来在火电市场化交易电量占比继续提升以及煤炭长协保供力度加大的背景下，公司主要的火电业务有望扭亏。同时，公司大力转型新能源，随着“十四五”期间风光新能源装机35GW的逐渐落地，将为公司贡献新的业绩增量。考虑到公司装机结构调整、长协煤覆盖率上升以及市场交易电量提升，调整盈利预测。预计2022-2024年公司营业收入分别为1841.34、1909.29、2030.17亿元（原预测分别为1865.22、1976.44、2089.86亿元），分别同比增长9.48%、3.69%、6.33%。归母净利润分别为61.23、74.93、90.62亿元（原预测分别为56.84、77.63、92.92亿元），分别同比增长431.82%、22.37%、20.93%；EPS分别为0.34、0.42、0.51，对应PE分别为13.95、11.40、9.43倍。维持公司“买入”评级。  风险提示：煤价持续高位风险、政策落实情况不及预期、新能源装机投产不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：国电电力财务预测 来源：Wind，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金11,76514,73121,97028,359营业收入168,185184,134190,929203,017应收票据1,3823,9974,1363,491营业成本155,992157,749157,821166,317应收账款20,44022,37823,20424,673税金及附加2,3132,7822,8753,040预付账款3,9142,6723,0723,409销售费用44184191203存货7,2546,1787,7268,141管理费用1,7441,9101,9802,106合同资产0000研发费用497544564599其他流动资产7,9637,6107,8698,538财务费用7,9368,0218,5499,240流动资产合计52,71957,56667,97676,613信用减值损失-3,291000其他长期投资354377386403资产减值损失-1,842-500-500-500长期股权投资13,60113,60113,60113,601公允价值变动收益0000固定资产266,464271,385283,321303,161投资收益3,2563,0002,5002,500在建工程43,95949,04054,61658,385其他收益440400400400无形资产9,39510,97011,10411,578营业利润-1,58315,84421,34923,913其他非流动资产11,41711,48811,55911,598营业外收入398399398398非流动资产合计345,190356,861374,587398,726营业外支出338338338338资产合计397,909414,426442,564475,339利润总额-1,52315,90521,40923,973短期借款37,79836,18334,99335,916所得税1,8954,7726,4237,192应付票据7,0874,2184,5235,418净利润-3,41811,13314,98616,781应付账款21,83722,08322,09323,283少数股东损益-1,5725,0107,4937,719预收款项154601528438归属母公司净利润-1,8466,1237,4939,062合同负债681746773822NOPLAT14,39616,74820,97123,249其他应付款15,68315,68315,68315,683EPS（按最新股本摊薄）-0.100.340.420.51一年内到期的非流动负债28,06726,46028,41327,647其他流动负债13,92314,11614,16414,665主要财务比率流动负债合计125,231120,090121,172123,872会计年度20212022E2023E2024E长期借款132,019146,837161,655176,473成长能力应付债券8,4266,5276,1727,041营业收入增长率44.5%9.5%3.7%6.3%其他非流动负债21,06021,06021,06021,060EBIT增长率-66.5%273.1%25.2%10.9%非流动负债合计161,505174,424188,887204,575归母公司净利润增长率-170.1%-431.8%22.4%20.9%负债合计286,736294,515310,059328,447获利能力归属母公司所有者权益45,80248,35952,28557,779毛利率7.3%14.3%17.3%18.1%少数股东权益65,37071,55380,22089,113净利率-2.0%6.0%7.8%8.3%所有者权益合计111,172119,912132,505146,892ROE-1.7%5.1%5.7%6.2%负债和股东权益397,909414,426442,564475,339ROIC2.1%7.3%8.4%8.6%偿债能力现金流量表资产负债率72.1%71.1%70.1%69.1%会计年度20212022E2023E2024E债务权益比204.5%197.7%190.4%182.5%经营活动现金流24,18030,93837,31043,888流动比率0.40.50.60.6现金收益22,17337,63342,50845,805速动比率0.40.40.50.6存货影响-4,1621,076-1,548-416营运能力经营性应收影响-4,681-2,811-864-662总资产周转率0.40.40.40.4经营性应付影响20,931-2,1762421,994应收账款周转天数36424342其他影响-10,081-2,784-3,028-2,833应付账款周转天数43505049投资活动现金流-20,528-28,080-35,181-42,536存货周转天数12151617资本支出-46,937-30,056-36,619-43,866每股指标（元）股权投资6,712000每股收益-0.100.340.420.51其他长期资产变化19,6971,9761,4381,330每股经营现金流1.361.732.092.