资产质量可控，收入及利润保持稳定增长

远东宏信（3360） 更新报告买入 2016年01月29日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测收入（人民币千元）7,868,38210,060,717 11,606,005 13,658,701 16,104,845变动（％）21.3%27.9%15.4%17.7%17.9%净利润（人民币千元）1,912,7442,295,9542,475,2292,847,739 3,301,101每股摊薄收益（人民币）0.580.700.680.720.76变动（％）21.3%20.7%‐2.2%5.3%5.4%基于5.81港元的市盈率(倍)8.457.007.166.806.45每股派息（人民币）0.190.180.160.180.17息率（％）3.77%3.75%3.19%3.68%3.55%55.566.577.588.59来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: Bloomberg 王师奋 (852)2532-1960 lucas.wang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 融资租赁 股价 5.81 港元 目标价 7.6 港元 （+30.00%） 股票代码 3360 已发行股本 39.50 亿股 市值 230 亿港元 52 周高/低 9.00/5.49 港元 每股净资产 6.23 港元 主要股东 中化集团（23.29%）中民投（13.38%） JP Morgan Chase（10.48%） KKR(9.97%) 资产质量可控，收入及利润保持稳定增长 ¾ 净利差缩幅大幅趋缓：基于以下几点理由，我们预计公司2016 年净利差降幅将大幅趋缓： 1）受汇市影响，我们预计2016 年 PBOC 最多降息 2 次，并且在人民币汇率稳定之前不会轻易降息；2）2015 年的 5 次降息，特别是下半年的 3 次降息对负债成本降低的效应更多在 2016 年开始显现；3）客户结构调整已基本完成，未来客户结构变化对收益率影响将减小；4）公司积极提升固息类资产比例，目的在于匹配资产和负债对利率变化的敞口，短期对资产端定价有一定压力，长期来讲在降息周期内可稳定公司净利差。 ¾ 资产质量可控： 从客户规模看，公司所服务的客户均获银行授信，并非为抵御风险能力较差的 SMEs；从客户所在行业看，公司并未涉足能源，大宗商品，钢铁，水泥等风险暴露最大的产业。对于目前公司 NPL 比例最高的交通及包装板块，公司已成立专职的资产处置团队。对于风险较小的医疗板块，公司于1H2015实现了对其平均贷款余额的较快增长；我们预计依靠公司出色的执行力和强大的交叉营销能力，公司有能力持续改善客户结构。预计 2016 及 2017 年，公司不良率将在 1.2%以下，拨备覆盖率保持在 200%以上。 ¾ 收入及利润将保持稳定增长： 由于宏观因素制约及公司追求稳定性的策略，预计 2016 及 2017 年公司资产规模增速将趋缓至 20%和 18%左右。公司收入增速将略低于资产增速，主要原因在于收益率的下降。公司净利增速又将略低于收入增长，主要原因为毛利率下降，和拨备费用增加；但预计净利增速仍将保持在 15%左右。毛利率下降主要原因为资产负债率的提高，和净利差收窄。 ¾ 调整目标价至 7.6 港元，买入评级：我们相信公司运营的稳定性较强，产业运营（医院及学校运营）板块是潜在增长极。我们基于公司 2015 年 1.1 倍的市净率给予公司目标价7.6 港元，对应 2016 年市盈率 8.9 倍（风险因素：宏观经济恶化超预期） 第一上海证券有限公司 2016 年 01 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附：主要财务报表 财务分析人民币千元（每股数据除外）, 财务年度截至12月31日财务年度截至12月31日13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测收入7,868,38210,060,71711,606,00513,658,70116,104,845盈利能力毛利4,978,1975,954,1706,541,9477,537,9418,763,302毛利率63.3%59.2%56.4%55.2%54.4%其他收入及收益278,459523,689628,427754,112904,935净利率24.4%23.3%22.0%21.4%21.0%销售及管理费用-2,419,285-3,015,908-3,378,477-3,935,846-4,626,681净利差2.89%2.01%1.30%1.15%1.08%其他收支净额-284,242-264,067-301,732-354,721-417,779净利息收益率4.03%3.30%2.57%2.30%2.18%拨备前利润3,117,6743,961,2094,334,8694,998,3185,800,135坏账拨备-516,933-750,009-840,670-991,990-1,170,549SG&A/收入-30.7%-30.0%-29.1%-28.8%-28.7%联营公司&合营公司7,89313,3164,0344,8415,809实际税率-26.3%-27.1%-27.1%-27.1%-27.1%税前盈利2,600,7413,211,2003,494,1994,006,3274,629,586股息支付率31.1%25.8%25.0%25.0%25.0%所得税-684,668-869,026-945,612-1,084,206-1,252,874坏账率0.80%0.91%0.98%1.10%1.13%净利润1,916,0732,342,1742,548,5872,922,1213,376,711拨备覆盖率219%219%218%204%204%归属股东利润1,912,7442,295,9542,475,2292,847,7393,301,101折旧及摊销131300228710215322368526054财务状况增长净负债/股本380.4%392.3%350.1%401.1%353.7%总收入21.3%27.9%15.4%17.7%17.9%收入/总资产10.7%10.2%9.3%9.1%9.2%净利润26.3%22.2%8.8%14.7%15.6%总资产/股本544.3%623.9%617.2%621.4%592.9%现金流量表人民币千元（每股数据除外）, 财务年度截至12月31日人民币千元（每股数据除外）, 财务年度截至12月31日13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测现金2,673,4763,317,85010,120,8758,491,8879,536,391除税前利润2,600,7413,211,2003,494,1994,006,3274,629,586短期应收账款31,045,95239,284,97747,141,97256,098,94766,757,747折旧摊销131,300228,71021,53223,68526,054存货27,46178,708195,599205,378215,647拨备516,933714,140840,670991,9901,170,549其他流动资产1,298,0143,128,5463,128,5463,128,5463,128,546运营资金变化-19,267,808 -16,767,563 -17,041,048 -23,160,905 -27,622,078总流动资产35,044,90345,810,08160,586,99267,924,75979,638,331所得税-619,839-1,030,016-945,612-1,084,206-1,252,874固定资产其他非运营费用-133,187311,1609,99111,28812,739长期应收款48,641,06860,156,45272,187,74285,903,413102,225,062运营资金流-16,771,860 -13,332,369 -13,620,268 -19,211,820 -23,036,025其他非流动资产2,826,9014,759,5916,127,1366,812,5897,562,527资本开支-1,824,365-1,007,464-1,385,043-704,297-770,183总资产86,512,872110,726,124138,901,870160,640,761189,425,920其他投资活动99,843-905,245000投资活动现金流-1,724,522-1,912,709-1,385,043-704,297-770,183应付账款2,299,3463,489,0715,342,9125,342,9125,342,912负债变化20,178,48515,405,07818,828,48419,008,64419,617,847短期计息负债27,283,66730,272,87038,213,93246,230,97854,504,960股本变化003,666,79406,050,182其他短期负债3,798,7935,061,4619,049,0329,049,0329,049,032股息-602,714-600,795-604,679-637,147-730,530总短期负债33,381,80638,823,40252,605,87660,622,92268,896,904其他融资活动99,0191,010,327-82,263-84,367-86,786长期计息负债29,270,81141,504,96752,392,38963,383,98774,727,852融资活动现金流19,674,79015,814,61021,808,33618,287,13024,850,714其他负债9,695,38512,947,86210,911,24811,424,75911,963,945总负债72,348,00293,276,231115,909,513135,431,668155,588,701现金变化1,178,408569,5326,803,025-1,628,9871,044,505少数股东及优先股东权益39,5281,336,9411,342,0611,348,2051,355,578期初持有现金1,502,6982,673,4763,317,85010,120,8758,491,888股东权益14,164,87017,449,89322,992,35725,209,09333,837,219汇率变化-7,63074,842000每股净资产4.294.895.486.046.85期末持有现金2,673,4763,317,85010,120,8758,491,8879,536,391损益表资产负债表 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2016 年 01 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送本报告之任何内容。本报告所载的内容、资料、数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或要约或构成对任何人的投资建议。阁下不应依赖本报告中