家用制冷业务稳健，热管理成长可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 盾安环境(002011) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 罗岸阳 家电行业首席分析师 执业编号：S1500520070002 联系电话：13656717902 邮 箱：luoanyang@cindasc.com 相关研究 ，《》》，，《》[Table_OtherReport] 《制造力外溢系列报告（一）盾安环境：聚焦核心制冷主业，热管理蓄势待发》 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 家用制冷业务稳健，热管理成长可期 [Table_ReportDate] 2022年10月16日 [Table_Summary] 事件：Q3公司预计实现归母净利润0.9～1.2亿，同比增长8.1～44.1%，预计实现扣非后归母净利润0.85-1.15亿元，同比增长11.5～50.8%。前三季度公司预计实现归母净利润6.7～7.1亿元，同比增长95.8～107.5%；预计实现扣非后归母净利润3.4-3.8亿元，同比增长8.8～21.6%。 点评： ➢ 客户订单转移，家用制冷配件业务或承压。根据产业在线数据，7-8月我国空调截止阀/四通阀/电子膨胀阀内销出货量分别同比-6.28/-1.22/-1.84%，下游家电消费低迷使上游零部件厂商出货承压。我们预计格力向公司采购的关联交易或将在Q4进一步增加。同时，公司也提升对商用业务的重视程度，调整优化产品结构从而优化公司盈利水平。 ➢ 热管理业务加速推进，规划产能扩张满足未来需求。公司热管理业务稳步推进，多条生产线已导入自动化加工中心，后续智能工厂改造将扩展至所有产品线。公司自动化产线的改造将有利于公司热管理业务开拓更多Tier1厂商，进一步提升市场份额，或将加速形成热管理市场一超一强的格局。目前公司小口径/大口径/电磁阀产能分别为450/150/450万只/年，针对市场发展趋势今年或将对大口径阀进行进一步的扩产准备。我们预计公司全年热管理业务收入将达到2~2.5亿。 ➢ 发挥央空、特种空调优势，寻找更多增长点。8月公司中标长沙比亚迪汽车雨花工厂项目，为工厂提供“组合式空气处理机组”的高效节能解决方案。我们认为公司在中央空调和环境解决方案方面拥有丰富经验，符合国家对于厂房节能高效改造的发展趋势，具有长期发展空间。同时，公司也可以通过为客户提供多元化的服务，进一步深度绑定客户资源。 ➢ 盈利预测和投资评级：暂不考虑Q4仍有3.3亿债务冲回可能，我们预计2022-2024年收入100.8/109.4/122.2亿元，同比+2.5/8.5/11.7%；归母净利润8.6/6.7/8.7亿，同比+113/-22.4/+30.3%，对应PE16.3/21.0/16.1x。维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：热管理业务推进不及预期、家用制冷订单转移、原材料价格上涨、海外市场推广不及预期、商用制冷项目不及预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 7,381 9,837 10,084 10,943 12,223 增长率YoY % -18.9% 33.3% 2.5% 8.5% 11.7% 归属母公司净利润(百万元) -1,000 405 863 670 873 增长率YoY% -861.3% 140.5% 113.0% -22.4% 30.3% 毛利率% 17.0% 16.3% 16.4% 17.1% 17.8% 净资产收益率ROE% -73.2% 23.4% 32.0% 18.8% 19.2% EPS(摊薄)(元) -1.09 0.44 0.94 0.73 0.95 市盈率P/E(倍) — 31.14 16.25 20.95 16.08 市净率P/B(倍) 2.65 7.24 5.20 3.93 3.09 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月14日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 6,792 6,344 6,984 6,891 7,509 营业总收入 7,381 9,837 10,084 10,943 12,223 货币资金 1,552 1,046 1,560 1,027 987 营业成本 6,128 8,233 8,427 9,076 10,049 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 39 43 47 50 56 应收账款 1,073 1,154 1,381 1,391 1,614 销售费用 262 258 358 383 431 预付账款 54 49 62 60 70 管理费用 307 306 413 443 501 存货 1,235 1,476 1,154 1,435 1,483 研发费用 296 370 338 383 428 其他 2,878 2,619 2,826 2,978 3,355 财务费用 172 121 71 41 23 非流动资产 1,711 1,918 2,050 2,316 2,472 减值损失合计 -247 -10 222 107 164 长期股权投资 293 296 297 299 300 投资净收益 -184 26 -66 -38 -55 固定资产（合计） 961 927 911 1,037 1,042 其他 -33 -22 57 78 81 无形资产 209 200 413 514 671 营业利润 -288 500 643 714 926 其他 247 494 429 466 458 营业外收支 -673 -53 263 0 0 资产总计 8,503 8,261 9,034 9,207 9,981 利润总额 -960 448 906 714 926 流动负债 6,977 5,839 5,804 5,265 5,175 所得税 73 52 47 53 62 短期借款 1,363 1,738 1,428 828 228 净利润 -1,033 395 858 662 864 应付票据 683 582 768 734 864 少数股东损益 -34 -10 -5 -8 -9 应付账款 1,720 1,962 2,187 2,259 2,554 归属母公司净利润 -1,000 405 863 670 873 其他 3,209 1,558 1,421 1,444 1,529 EBITDA 559 827 692 798 943 非流动负债 250 786 636 486 386 EPS (当年)(元) -1.09 0.44 0.94 0.73 0.95 长期借款 134 501 351 201 101 其他 116 285 285 285 285 现金流量表 单位:百万元 负债合计 7,227 6,626 6,440 5,752 5,561 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 -90 -100 -105 -113 -122 经营活动现金流 437 518 1,064 468 832 归属母公司股东权益 1,366 1,735 2,699 3,569 4,542 净利润 -1,033 395 858 662 864 负债和股东权益 8,503 8,261 9,034 9,207 9,981 折旧摊销 243 212 192 190 185 财务费用 181 127 76 55 30 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 184 -26 66 38 55 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 504 -270 345 -379 -148 营业总收入 7,381 9,837 10,084 10,943 12,223 其它 358 80 -473 -98 -153 同比（%） -18.9% 33.3% 2.5% 8.5% 11.7% 投资活动现金流 239 244 183 -197 -142 归属母公司净利润 -1,000 405 863 670 873 资本支出 -181 -79 252 -158 -86 同比（%） -861.3% 140.5% 113.0% -22.4% 30.3% 长期投资 313 197 -2 -1 -2 毛利率（%） 17.0% 16.3% 16.4% 17.1% 17.8% 其他 108 127 -66 -38 -55 ROE% -73.2% 23.4% 32.0% 18.8% 19.2% 筹资活动现金流 -420 -1,243 -734 -805 -730 EPS (摊薄)(元) -1.09 0.44 0.94 0.73 0.95 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E — 31.14 16.25 20.95 16.08 借款 2,132 4,193 -460 -750 -700 P/B 2.65 7.24 5.20 3.93 3.09 支付利息或股息 -187 -139 -76 -55 -30 EV/EBITDA 9.90 17.09 20.84 17.80 14.37 现金流净增加额 231 -539 514 -533 -40 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 罗岸阳，家电行业首席分析师。浙江大学电子信息工程学士，法国北方高等商学院金融学&管理学双学位硕士。曾任职于TP-LINK硬件研发部门从事商用通信设备开发设计。曾先后任职天风证券家电行业研究员、国金证券家电行业负责人，所在团队2015、2017年新财富入围。2020年7月加盟信达证券研究开发中心，从事家电行业研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cinda