【债券日报】三花转债申购价值分析：深耕制冷热管理，汽零业务高增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券日报】 深耕制冷热管理，汽零业务高增长—三花转债申购价值分析20210530  规模较大，平价较高，债底支撑性强 三花智控于5月28日晚发布公告，将于2021年6月1日公开发行可转换公司债，本次不安排网下发行。三花转债发行规模30亿元，债项评级AA+，根据5月28日中债同等级企业债到期收益率4.0575%测算，债底约为90.48元，5月28日三花转债平价为102.37元，平价和债底均较高，为申购提供较强的安全垫。条款方面，三大条款中规中矩。  深耕制冷热管理，汽零业务高增长 三花转债正股三花智控是全球最大的制冷控制元器件和全球领先的汽车空调及热管理系统控制部件制造商。产品覆盖了阀、泵、热交换等三大类部件，全球市占率领先。制冷空调电器零部件业务占公司营业收入80%以上，产品广泛应用于空调、冰箱、冷链物流、洗碗机等领域。汽车零部件业务近年来增速较高，营收占比逐年提升，产品广泛应用于传统燃油车、新能源汽车。三花智控毛利率和净利率整体保持平稳态势。2018至2020年，三花智控毛利率保持在28%至30%附近。三花智控2021Q1经营高增长，实现营业收入34.1亿元，同比增长37.22%；实现归母净利润3.6亿元，同比增加70.36%。 三花智控两大业务板块中，空调冰箱元器件保持稳定，近三年营收保持在90亿元以上。公司在新能源汽车空调及热管理系统领域快速发展，汽车零部件的营业收入规模快速增加，利润也随之增加。根据三花智控披露的投资者关系交流记录，汽零业务单元中新能源客户营收占比61%，传统汽车占比39%，新能源汽车业务已经进入全球知名车企供应链体系。与传统汽车相比，新能源汽车热管理系统具有更高的单车价值。 本次发行转债拟募集资金30亿元，扣除发行费用后主要用于“年产6,500万套商用制冷空调智能控制元器件建设项目”、“年产5,050万套高效节能制冷空调控制元器件技术改造项目”以及补流。  中签率预计在0.0111%-0.0148%之间，一级申购风险不高 张道才先生及张亚波先生、张少波先生父子三人合计控制公司51.91%的股权，为公司实际控制人。假设三花转债原股东配售比例和网上有效申购金额分别为60-70%、8.10万亿，则网上中签率预计为0.0111%-0.0148%之间。 参考评级相同，发行规模和评级相近的利德转债（转股溢价率15.07%）以及中鼎转2（转股溢价率20.98%），预计三花转债上市首日转股溢价率区间预计为18%-25%区间，对于发行公告挂网日平价，三花转债上市价格预计在120.79元至127.96元区间。三花转债规模尚可，债底和平价高。正股先发优势明显，在制冷热管理领域深耕30余年，在汽车行业积累10余年经验，多项产品全球市占率领先，行业地位稳固。汽零单元业务增速较高，新能源客户营收占比六成以上，业务已经进入全球知名车企供应链体系。预计三花转债一级市场申购风险不高，上市后二级市场可积极关注。  风险提示： 产能投放不及预期，下游需求增长不及预期等。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：华强强 电话：010-66500886 邮箱：huaqiangqiang@hcyjs.com 执业编号：S0360519090003 相关研究报告 《【华创固收】上游涨价分化，继续向核心CPI传导——4月通胀数据点评》 2021-05-12 《【华创固收】M2大幅下行，融资需求转向了吗？——4月金融数据解读》 2021-05-12 《【华创固收】制造业表现亮点，消费再度转弱——4月经济数据点评20210518》 2021-05-18 《【华创固收】配置偏强，杠杆不强——4月债券托管量点评》 2021-05-21 《【华创固收】涨价效应持续，盈利略超季节性——4月工业企业利润数据点评》 2021-05-27 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2021年05月30日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、规模较大，平价较高，债底支撑性强 ............................................................................. 4 1、发行规模较大，对原股本摊薄比例不高 ............................................................... 4 2、债底预计在90.48元附近，最新平价为102.37元 ............................................... 4 二、深耕制冷热管理，汽零业务高增长 ................................................................................. 5 1、深耕三十余年，行业龙头地位稳固 ....................................................................... 5 2、汽零业务高增长，新能源客户占比六成 ............................................................... 6 3、发行转债产能升级 ................................................................................................... 7 三、定价分析及申购建议 ......................................................................................................... 7 1、转债申购中签率预计落在0.0111%-0.0148%之间 ................................................. 7 2、预计三花转债一级市场申购风险不高，上市后可积极关注 ............................... 7 四、风险提示 ............................................................................................................................. 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 三花转债发行安排 ..................................................................................................... 4 图表 2 三花转债发行条款信息 ............................................................................................. 5 图表 3 三花智控主要产品在汽车中应用情况 ..................................................................... 5 图表 4 三花智控业务汽车业务单元营收占比提升 ............................................................. 5 图表 5 三花智控营收及归母净利润变动 ............................................................................. 6 图表 6 利润率整体保持平稳态势 ......................................................................................... 6 图表 7 汽零业务单元营收增速较高 ..................................................................................... 6 图表 8 新能源汽车热管理组件单车价值高 ......................................................................... 6 图表 9 三花智控可转债募集资金项目 ................................................................................. 7 图表 10 转债价格相对正股价格敏感性分析 ....................................................................... 7 图表 11 三花智控PE-band .................................................................................................... 8 图表 12 三花智控PB-band .................................................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、规模较大，平价较高，债底支撑性强 三花智控于5月28日晚发布公告，将于2021年6月1日公开发行可转换公司债，本次不安排网下发行。三花转债发行规模30亿元，债项评级AA+，根据5月28日中债同等级企业债到期收益率4.0575%测算，债底约为90.48元，5月28日三花转债平价为102.37元，平价和债底均较高，为申购提供较强的安全垫。条款方面，三大条款中规中矩。 1、发行规模较大，对原股本摊薄比例不高 三花转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为30亿元，初始转股价为21.55元/股，目前公司总股本35.92亿股，本次发行摊薄比例为3.73%左右。原股东可优先配售的三花转债数量为其在股权登记日（2021年5月31日，T-1日）收市后登记在册的持有三花智控的股份数量按每股配售0.8375元可转债的比例计算可配售可转债金额，再按100元/张转换成可转债张数，每1张为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量，原股东优先配售日为2021年6月1日。网上发行时间为2021年6月1日，网上每个账户申购数量上限是10,000张（100万元）。 图表 1 三花转债发行安排 交易日 日期 发行安排 T-2 2021年5月28日 刊登《募集说明书》及摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1 2021年5月31日 原股东优先配售股权登记日；网上路演 T 2021年6月1日 刊登《可转债发行提示性公告》；原股东优先配售认购日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）；确定网上中签率 T+1 2021年6月2日 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》；进行网上申购的摇号抽签 T+2 2021年6月3