3Q业绩承压，23年国内业务有望逐季改善

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 9.400 元 市场数据(港币) 收盘价(元) 9.400 流通港股(百万股) 6,078.00 总市值(百万元) 57,133.21 年内股价最高最低(元) 51.950/8.430 香港恒生指数 16587.69 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 -55.13 -49.08 -74.66 相对香港恒生 -36.85 -40.15 相关报告 1.《短期业绩承压，新业务亮点初显-思摩尔中报点评》，2022.8.25 2.《不确定性正逐步减弱，长期增长空间可期-思摩尔业绩 预告点评》，2022.7.17 3.《JUUL未通过PMTA，公司海外增长或迎加速-思摩尔 公司事 件...》，2022.6.24 4.《Q1利润承压，长期价值仍突出-思摩尔Q1业绩点评》，2022.4.7 5.《海外增长具韧性，加大研发夯实长期竞争力-思摩尔年报点评》，2022.3.31 张杨桓 分析师 SAC执业编号：S1130522090001 zhangyanghuan＠gjzq.com.cn 谢丽媛 分析师 SAC执业编号：S113052112000 张杨桓 分析师 SAC执业编号：S1130522090001 zhangyanghuan＠gjzq.com.cn 谢丽媛 分析师 SAC执业编号：S1130521120003 xieliyuan＠gjzq.com.cn 3Q业绩承压，23年国内业务有望逐季改善 主要财务指标 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,010 13,755 12,051 12,783 14,602 营业收入增长率 31.53% 37.42% -12.39% 6.07% 14.23% 归母净利润(百万元) 2,400 5,287 2,817 3,185 3,808 归母净利润增长率 10.40% 120.30% -46.71% 13.05% 19.55% 摊薄每股收益(元) 0.395 0.870 0.464 0.524 0.626 每股经营性现金流净额 0.50 0.59 0.52 0.58 0.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.35% 27.47% 12.77% 12.61% 13.10% P/E 21.81 9.90 18.58 16.43 13.74 P/B 4.22 2.72 2.37 2.07 1.80 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  10月14日，公司公布2022年三季度业绩，前三季度经调整后净利同比-48.9%至21.6亿元，其中3Q调整后净利润同比-42.3%至7.2亿元。 评论  3Q海外收入环比开始改善，国内业务压力进一步显现：海外业务方面，依托于一次性电子烟产品在欧洲等地的快速增长叠加换弹式产品的稳健发展，预计3Q海外收入环比已开始改善。国内业务方面，由于原水果味产品步入9月后基本停止生产，并且新国标产品过审时间较晚使得3Q生产时间缩短，预计3Q整体国内业务收入同比下滑幅度较大。展望4Q，海外业务收入随着一次性电子烟业务加速拓展，预计环比有望进一步改善，而国内业务在水果味产品正式退出市场的情况下，部分消费者仍需时间消化此前囤货库存，并且也需时间逐步适应新国标产品，4Q销售或进一步承压。  3Q毛利率环比正趋稳，研发投入持续加大：毛利率方面，虽然毛利率较低的一次性电子烟产品3Q收入占比增加或拉低整体毛利率，但核心品类换弹式电子烟的大客户定价环比保持稳定，整体来看，预计3Q毛利率环比正趋稳。费用方面，公司延续此前既定的费用投入规划，预计3Q费用投入环比有所增加，主要由于研发投入继续加大，为新业务发展打下坚实基础，而管理、销售费用环比较为稳定。  23年国内电子烟业务或迎逐季改善，静待新业务成果显现：雾化电子烟方面，随着消费者水果味产品库存消化叠加公司客户过审的新国标产品逐渐丰富、迭代，公司国内电子烟业务明年收入或在今年4Q基础上逐季改善。海外市场方面，在自动化降本成效已基本兑现的情况下，英美烟草压价压力显著缓解，23年换弹产品稳健增长可期，在一次性、大麻雾化类产品快速拓展的支撑下，整体海外业务增长持续性可期。新业务方面，在研发投入持续加大的情况下，公司雾化技术有望扩大领先优势，医疗、美容等新应用场景也正进入实质性验证阶段，静待第二增长曲线的开启。 投资建议  考虑目前国内市场对新国标产品的接受度仍较低，我们将公司2022-2024年EPS预测分别下调21.1%/28.5%/30.9%至0.46元/0.52元/0.63元，当前股价对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策监管力度超出预期；PMTA认证不通过；汇率大幅波动。 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5008.4314.6520.8727.0933.3139.5345.75211 015220 115220 415220 715港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 思摩尔国际 香港恒生 港股公司点评 思摩尔国际(06969.HK) 买入 (维持评级) 证券研究报告 2022年10月15日 国金证券研究所 港股公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（港元百万元） 资产负债表（港元百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 7,611 10,010 13,755 12,051 12,783 14,602 货币资金 731 9,558 11,433 14,153 17,181 20,310 增长率 122% 31.5% 37.4% -12.4% 6.1% 14.2% 应收款项 885 2,444 2,744 2,410 2,557 2,920 主营业务成本 4,258 4,714 6,378 6,356 6,796 7,809 存货 548 439 560 578 618 781 %销售收入 -56.0% -47.1% -46.4% -52.7% -53.2% -53.5% 其他流动资产 5 0 3,248 3,178 2,854 3,123 毛利 3,352 5,296 7,377 5,695 5,987 6,794 流动资产 2,170 12,441 17,986 20,319 23,209 27,135 %销售收入 44.0% 52.9% 53.6% 47.3% 46.8% 46.5% %总资产 65.7% 84.2% 78.6% 79.1% 80.2% 81.7% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 833 1,063 1,751 2,131 2,488 2,824 销售费用 158 144 193 217 230 248 %总资产 25.2% 7.2% 7.7% 8.3% 8.6% 8.5% %销售收入 -2.1% -1.4% -1.4% -1.8% -1.8% -1.7% 无形资产 113 141 423 447 459 461 管理费用 327 683 864 904 946 1,022 非流动资产 1,132 2,333 4,886 5,378 5,748 6,085 %销售收入 -4.3% -6.8% -6.3% -7.5% -7.4% -7.0% %总资产 34.3% 15.8% 21.4% 20.9% 19.8% 18.3% 研发费用 277 420 671 1,567 1,419 1,431 资产总计 3,302 14,774 22,871 25,698 28,957 33,220 %销售收入 -3.6% -4.2% -4.9% -13.0% -11.1% -9.8% 短期借款 368 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 2,567 4,118 5,650 3,058 3,452 4,152 应付款项 442 702 827 978 1,030 1,183 %销售收入 33.7% 41.1% 41.1% 25.4% 27.0% 28.4% 其他流动负债 1,240 1,406 2,567 2,386 2,429 2,731 财务费用 14 -70 -399 -186 -285 -415 流动负债 2,049 2,108 3,394 3,364 3,458 3,914 %销售收入 -0.2% 0.7% 2.9% 1.5% 2.2% 2.8% 长期贷款 232 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 286 266 231 270 250 250 - 0 0 0 0 0 0 负债 2,567 2,374 3,625 3,634 3,708 4,164 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 735 12,400 19,246 22,064 25,248 29,056 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 410 419 419 419 419 营业利润 2,581 4,048 5,251 2,871 3,167 3,737 未分配利润 735 11,990 18,827 21,644 24,829 28,637 营业利润率 33.9% 40.4% 38.2% 23.8% 24.8% 25.6% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 14 -1,071 160 150 100 20 负债股东权益合计 3,302 14,774 22,871 25,698 28,957 33,220 税前利润 2,567 3,118 6,209 3,394 3,837 4,587 利润率 33.7% 31.1% 45.1% 28.2% 30.0% 31.4% 比率分析 所得税 -393 -718 -922 -577 -652 -780 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 15.3% 23.0% 14.9% 17.0% 17.0% 17.0% 每股指标 净利润 2,174 2,400 5,287 2,817 3,185 3,808 每股收益 0.358 0.395 0.870 0.464 0.524 0.626 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 0.121 2.040 3.167 3.630 4.154 4.781 归属于母公司的净利润 2,174 2,400 5,287 2,817 3,185 3,808 每股经营现金净流 0.359 0.499 0.590 0.525 0.577 0.602 净利率 28.6% 24.0% 38.4% 23.4% 24.9% 26.1% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.200 0.220 0.260 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 295.89% 19.35% 27.47% 12.77% 12.61% 13.10% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 65.83% 16.24% 23.12% 10.96% 11.00% 11.46% 净利润 2,174 2,400 5,287 2,817 3,185 3,808 投入资本收益率 134.14% 25.03% 24.70% 11.36% 11.24% 11.76% 少数股东损益 0 0