2018年报及2019年一季报点评：业绩短期承压，盈利能力有望逐季改善

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 荣泰健康（603579）2018年报及2019年一季报点评 强推（维持） 业绩短期承压，盈利能力有望逐季改善 目标价：45元 当前价：32.55元 事项：  公司于2019年4月23日发布2018年度报与2019年一季报。2018年实现营业收入22.96亿，同比+19.70%；归母净利润2.49亿元，同比+15.28%；基本每股收益1.78元。拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含税）。2019年Q1实现营收5.11亿元，同比-15.22%；归母净利润0.58亿元，同比-0.83%。 评论：  单季度收入业绩增速放缓，经营表现略低于预期。公司2018Q3/2018Q4/2019Q1收 入 分 别 同 比+14.55%/-16.04%/-15.22%， 归 母 净 利 润 分 别 同 比-2.94%/+6.95%/-0.83%。2018单Q4与2019单Q1经营表现略低于预期，我们认为主要原因一是2018下半年韩国大客户去库存影响公司出口收入（2018年全年出口收入9.49亿，同比-2.05%；中国大陆收入13.34亿，同比+42.05%）；二是体验式按摩服务受竞争加剧、场地租金上涨等影响，盈利能力下滑，2018全年体验式按摩服务收入3.66亿元，同比+56.71%，经测算公司2018单Q4与2019单Q1共享按摩服务收入在上年同期高基数的背景下分别同比下降20%左右。我们认为随大客户去库存结束、公司主动控制共享按摩椅投放进度与用户教育带来的内销市场持续发展，未来公司收入业绩增速有望逐季改善。  共享按摩竞争加剧与产品结构调整引起盈利水平下降。公司2018年毛利率34.07%（同比-4.15pct）净利率10.89%（同比-0.92pct），我们认为毛利率水平下降主要由前期原材料价格上涨影响、较低毛利率的摩摩哒家用按摩椅占比提升和共享按摩市场竞争加剧所致，其中共享按摩服务受场地租金、共享按摩椅折旧摊销、竞争加剧等多方面影响毛利率出现较大幅度下滑。期间费用率方面，公司2018年销售费用率同比-1.38pct至12.35%，管理及研发费用率同比-0.74pct至8.18%，财务费用率同比-1.51pct至0.11%。2019年Q1公司毛利率依旧承压下降，但净利率受汇兑收益同比增加以及管控提效同比改善，毛利率29.05%（同比-6.13pct），净利率10.61%（同比+0.30pct）。预计2019年随着第一批铺设的共享按摩椅折旧摊销结束，盈利能力有望迎来回升。  一季度经营性现金流改善，预期向好。公司一季度经营性现金流量净额1.4亿元，同比+159%，表明公司回款状况良好；预收账款8204万，同比+44.59%，主要因经销商积极订货所致，此外公司南浔与青浦新产能逐步释放，预期向好。  看好公司发展，维持“强推”评级。我们认为随着公司对原材料价格波动、市场拓展能力和费用把控能力优化，盈利能力有望得以回升，我们继续看好公司发展。由于短期共享按摩服务竞争加大与海外业务受大客户去库存影响明显，我们下调公司盈利预测，预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.08/3.97/4.92亿元（原预测2019-2020年归母净利润3.20/4.05亿元），对应当前市值PE分别为15/11/9倍，考虑到公司海外业务逐步恢复与产能释放，给予公司2019年20倍PE，即45元目标价，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，市场拓展不达预期，大客户经营风险。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 2,296 2,803 3,260 3,703 同比增速(%) 19.7% 22.1% 16.3% 13.6% 归母净利润(百万) 249 308 397 492 同比增速(%) 15.3% 23.6% 28.8% 24.0% 每股盈利(元) 1.78 2.20 2.83 3.51 市盈率(倍) 18 15 11 9 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年04月26日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 14,000 已上市流通股(万股) 5,142 总市值(亿元) 45.57 流通市值(亿元) 16.74 资产负债率(%) 30.3 每股净资产(元) 11.1 12个月内最高/最低价 83.2/25.76 《荣泰健康（603579）深度报告：内销、外销、共享三驾马车驱动，国内按摩椅翘楚企业蓝图尽显》 2018-07-10 《荣泰健康（603579）中报点评：内销景气助力收入高增，Q2单季净利率回升》 2018-08-03 《荣泰健康（603579）2018年三季报点评：Q3单季度收入业绩增速放缓，未来有望改善》 2018-10-30 -60%-31%-3%26%18/0518/0718/0918/1119/0119/032018-05-02～2019-04-26 沪深300 荣泰健康 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2019年04月28日 荣泰健康（603579）201年报及2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,086 1,022 1,148 1,394 营业收入 2,296 2,803 3,260 3,703 应收票据 2 2 2 2 营业成本 1,514 1,816 2,072 2,309 应收账款 119 138 160 182 税金及附加 6 8 9 10 预付账款 86 103 117 131 销售费用 283 364 427 485 存货 152 182 208 232 管理费用 79 112 130 148 其他流动资产 151 186 217 246 财务费用 3 1 1 1 流动资产合计 1,596 1,633 1,852 2,187 资产减值损失 10 10 10 10 其他长期投资 8 8 8 8 公允价值变动收益 -11 -11 -11 -11 长期股权投资 42 42 42 42 投资收益 -8 -3 3 3 固定资产 370 619 810 956 其他收益 9 4 3 3 在建工程 28 78 128 178 营业利润 281 350 451 559 无形资产 70 63 57 51 营业外收入 4 4 4 5 其他非流动资产 53 50 48 47 营业外支出 3 3 3 3 非流动资产合计 571 860 1,093 1,282 利润总额 282 351 452 561 资产合计 2,167 2,493 2,945 3,469 所得税 32 42 54 68 短期借款 105 75 85 95 净利润 250 309 398 493 应付票据 0 0 0 0 少数股东损益 1 1 1 1 应付账款 344 413 471 525 归属母公司净利润 249 308 397 492 预收款项 57 69 81 92 NOPLAT 252 309 399 494 其他应付款 20 20 20 20 EPS(摊薄)（元） 1.78 2.20 2.83 3.51 一年内到期的非流动负债 17 17 17 17 其他流动负债 68 79 85 92 主要财务比率 流动负债合计 611 673 759 841 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 30.00 50.00 60.00 70.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 19.7% 22.1% 16.3% 13.6% 其他非流动负债 28 5 5 5 EBIT增长率 -2.2% 23.6% 28.9% 24.0% 非流动负债合计 58 55 65 75 归母净利润增长率 15.3% 23.6% 28.8% 24.0% 负债合计 669 728 824 916 获利能力 归属母公司所有者权益 1,490 1,756 2,110 2,541 毛利率 34.1% 35.2% 36.4% 37.7% 少数股东权益 8 9 11 12 净利率 10.9% 11.0% 12.2% 13.3% 所有者权益合计 1,498 1,765 2,121 2,553 ROE 16.6% 17.4% 18.7% 19.3% 负债和股东权益 2,167 2,493 2,945 3,469 ROIC 17.0% 18.5% 19.9% 20.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 30.9% 29.2% 28.0% 26.4% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 12.0% 8.3% 7.9% 7.3% 经营活动现金流 265 417 542 681 流动比率 261.2% 242.6% 244.0% 260.0% 现金收益 353 406 553 693 速动比率 236.3% 215.6% 216.6% 232.5% 存货影响 39 -30 -26 -24 营运能力 经营性应收影响 -10 -46 -47 -46 总资产周转率 1.1 1.1 1.1 1.1 经营性应付影响 -134 81 70 65 应收帐款周转天数 20 16 16 17 其他影响 17 6 -8 -7 应付帐款周转天数 100 75 77 78 投资活动现金流 0 -390 -390 -390 存货周转天数 41 33 34 34 资本支出 -122 -389 -389 -389 每股指标(元) 股权投资 15 0 0 0 每股收益 1.78 2.20 2.83 3.51 其他长期资产变化 107 -1 -1 -1 每股经营现金流 1.89 2.98 3.87 4.86 融资活动现金流 -162 -91 -26 -45 每股净资产 10.64 12.54 15.07 18.15 借款增加 2 -10 20 20 估值比率 股利及利息支付 -143 -48 -61 -75 P/E 18 15 11 9 股东融资 5 5 5 5 P/B 3 3 2 2 其他影响 -26 -38 10 5 EV/EBITDA 25 21 16 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 荣泰健康（603579）201年报及2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hc