投资银行业与经纪业行业-上市券商2022年三季报前瞻：客需业务仍是Q3券商业绩的分水岭

预计2022Q1-Q3上市券商业绩整体仍将承压，归母净利润同比下降38.77%。预计41家上市券商调整后营收同比下降28.83%，归母净利润同比下降37.03%；其中，Q3单季度调整后营收同比下降45.41%，归母净利润同比下降55.97%。 受市场下滑影响的投资业务及较高的同比基数是上市券商业绩下降的主因，客需型机构业务成业绩分水岭。预计投资业务同比下滑61.94%，对调整后营业收入下降的贡献度最大，为76.28%；投资业务下滑主要源自市场下滑带动的投资收益率下降，以及2021年同期业绩的较高基数；客需型机构业务仍是Q3券商业绩的分水岭，场外衍生品等客需型业务占比高的券商业绩稳定性更强。 投资者机构化将进一步带动券商机构业务增长，产品化能力将成为未来核心竞争力。1）投资者机构化已成大势所趋。证监会数据显示，截至5月底，境内专业机构投资者和外资持有A股流通市值占比达到22.8%，相较2016年提升了6.9个百分点；2）客户机构化趋势将催生更多客需型业务需求，且机构业务竞争优势将更多体现在产品化能力。未来，产品化能力更强的券商，其盈利增长空间和确定性也将更高。推荐机构业务产品化能力更强的券商。 投资建议：建议增持机构业务产品化能力更强的头部券商中信证券、中金公司H和华泰证券。券商客户机构化趋势及机构资产管理规模增长将持续推动其对券商的综合金融服务需求。我们认为，机构业务将成为券商增长的下一核心看点，券商股的α将来自产品化能力。推荐客需型机构业务占比更高、机构业务产品化能力更强的券商。 风险提示：疫情带来的不确定性、权益市场大幅下行。 1.业绩前瞻 ：预计2022Q1-Q3上市券商归母净利润 同比下降37.03% 受市场行情影响和2021年同期业绩高基数影响，我们预计上市券商（41家，下同）2022Q1-Q3调整后营业收入同比下降28.83%至2715.86亿元，归母净利润同比下降37.03%至934.78亿元。其中，Q3单季度调整后营收同比下降45.41%，归母净利润同比下降55.97%。 表1：预计2022Q1-Q3上市券商归母净利润同比下降37.03%（单位：百万元） 表2：投资业务是业绩下跌的主要贡献因素（单位：百万元） 2.1.经纪业务：代买代销业务规模双减致使经纪业务收入下滑 预计经纪业务收入下降17.52%至777.59亿元，主要受代买代销业务规模双减导致。1）日均股基交易量同比下滑，且佣金率仍延续近年下降趋势；2）与此同时，受市场调整影响，基金新发规模大幅下降；持续营销难度增大，券商代销金融产品收入大幅承压。 图1：2022Q1-Q3市场日均交易量与佣金均处于下滑态势 图2：2022Q1-Q3市场公募基金新发规模同比大幅下滑 2.2.投行业务：收入微降，主要受债券承销规模同比下降影响 预计投行业务收入同比微降4.26%至388.89亿元，主要受债券承销规模同比下降影响。2022Q1-Q3，股票承销规模同比增长，有效提振业务收入；与此同时，债券承销规模呈下滑态势，预计投行业务同比微降。 图3：股票承销规模同比增长，但承销费率呈下降态势 图4：债券承销规模略有下滑 2.3.资管业务：资管理费率回调导致资管业务收入同比下降 预计资管业务收入同比下降8.34%至320.63亿元，源自资管费率回调影响。我们预计2022Q1-Q3券商资产管理规模仍呈微升态势，但受市场回调影响，资管费率出现回调，最终导致业务收入同比下滑。 图5：资产管理规模持续攀升，费率短暂回调 2.4.信用业务：两融及股权质押业务规模下滑带动信用中介业务收入下降 预计信用中介业务收入同比下降8.27%至425.02亿元，源自于两融及股权质押业务规模下滑。近年来，两融收入在信用业务中占比呈上升趋势，2022年上半年已达42.42%；2022Q1-Q3，受市场影响，两融余额在年初高位基础上，整体呈压降态势，带动收入下滑；与此同时，股权质押规模同比下降进一步加大业务下滑幅度。 表3：近年来，两融收入在信用业务中占比呈上升态势 图6：两融及股权质押业务规模呈下滑态势 2.5.投资业务：市场回调使得投资业务大幅承压，以衍生品为代表的客需型业务成为业绩分水岭 预计投资业务收入同比下滑61.94%至515.63亿元，主要因投资收益率下滑，客需型业务占比较高券商下滑幅度更小。市场回调导致的投资收益率下降是投资业务收入下滑的主因，金融资产规模仍呈上升态势；今年以来，多家券商积极开展衍生品业务，预计衍生品等客需型业务仍是Q3券商业绩的分水平，该业务占比高的券商，投资业务收入稳定性更强、下滑程度更小。 图7：沪深300指数在元旦后持续下探，二季度阶段回升后再次回调 图8：2022年，中证综合债指数震荡回升 图9：衍生品名义本金规模持续增长（亿元） 3.投资建议：增持机构业务产品化能力更强的券商 建议增持机构业务产品化能力更强的中信证券、中金公司(H)、华泰证券。 1）投资者机构化已成大势所趋。证监会数据显示，截至5月底，境内专业机构投资者和外资持有A股流通市值占比达到22.8%，相较2016年提升了6.9个百分点；2）客户机构化趋势将催生更多客需型业务需求，且机构业务竞争优势将更多体现在产品化能力。我们认为，产品化能力更强的券商，其盈利增长空间和确定性也将更高。推荐机构业务产品化能力更强的券商。 表4：重要券商中报业绩预测（单位：百万元人民币） 表5：推荐券商估值表