投资银行业与经纪业行业上市券商2022年中报前瞻：上半年业绩仍承压，下半年α在机构业务

预计上半年上市券商业绩整体仍将承压，归母净利润同比下降29.82%。预计41家上市券商调整后营收同比下降23.63%、环比提升52.97%，归母净利润同比下降29.82%、环比提升100.80%。 受市场下滑影响的投资业务及较高的同比基数是上市券商业绩下降的主因。预计投资业务同比下滑52.29%，对调整后营业收入下降的贡献度最大，为83.84%；投资业务下滑主要源自市场下滑带动的投资收益率下降与去年同期业绩的高基数。 投资者机构化将进一步带动券商机构业务增长，产品化能力将成为未来核心竞争力。1）投资者机构化已成大势所趋。证监会数据显示，截至5月底，境内专业机构投资者和外资持有A股流通市值占比达到22.8%，相较2016年提升了6.9个百分点；2021年，个人投资者交易占比首次下降至70%以下；证券业协会数据则显示，2021年席位租赁收入占代买业务收入比重同比提升4.34pct至18.87%；2）客户机构化趋势将催生更多客需型业务需求，且机构业务竞争优势将更多体现在产品化能力。未来，产品化能力更强的券商，其盈利增长空间和确定性也将更高。 投资建议：建议增持机构业务产品化能力更强的头部券商中信证券、中金公司H和华泰证券。券商客户机构化趋势及机构资产管理规模增长将持续推动其对券商的综合金融服务需求。我们认为，机构业务将成为券商增长的下一核心看点，券商股的α将来自产品化能力。推荐客需型机构业务占比更高、机构业务产品化能力更强的券商。 风险提示：市场波动率加剧、市场大幅下行。 1.业绩前瞻：预计22H1上市券商归母净利润同比下 降29.82% 受市场行情影响，我们预计上市券商（41家，下同）2022H1调整后营收同比下降23.63%、环比提升52.97%至1909.05亿元，归母净利润同比下降29.82%、环比提升100.80%至689.46亿元。 表1：预计22H1上市券商归母净利润同比下降29.82%（单位：百万元） 表2：投资业务是业绩下跌的主要贡献因素（单位：百万元） 2.1.经纪业务：代销业务规模缩减致使经纪业务收入下滑 预计经纪业务收入下降11.23%至548.30亿元，代销金融产品收入下滑是主因。1）受市场调整影响，基金新发规模大幅下降；与此同时，持续营销难度增大，券商代销金融产品收入大幅承压；2）日均股基权交易量同比呈上升态势，但佣金率仍延续近年下滑趋势。 图1：2022H1市场日均交易量攀升，但佣金率下滑 图2：2022H1市场公募基金新发规模同比大幅下滑 2.2.投行业务：收入略有下滑，主要受再融资规模、债券承销规模同比下降影响 投行业务收入同比下降7.85%至244.41亿元，主要受再融资规模、债券承销规模同比下降影响。2022年上半年，股票承销中再融资规模同比微降、承销费率则呈下降态势；同时，债券承销规模则略有下滑，带动投行业务同比下降。 图3：股票承销规模同比微降，承销费率呈下降趋势 图4：债券承销规模略有下滑 2.3.资管业务：资管理费率回调导致资管业务收入同比下降 资管业务收入同比下降2.37%至276.20亿元，源自资管费率回调影响。 我们预计2022年上半年券商资产管理规模仍呈上升态势，但资管费率则短暂回调，最终导致业务收入同比下滑。 图5：资产管理规模持续攀升，费率短暂回调 2.4.信用业务：两融及股权质押业务规模下滑带动信用中介业务收入微降 信用中介业务收入同比微降1.82%至293.08亿元，源自于两融及股权质押业务规模下滑。近年来，两融收入在信用业务中占比逐年提升，2021年已达45.83%；2022年上半年，受市场影响，两融余额在年初高位基础上，整体呈压降态势，带动收入下滑；与此同时，股权质押规模下降进一步加大业务下滑幅度。 表3：近年来，两融收入在信用业务中占比逐年提升类别2019 2020保证金利息收入23.11%24.06%融资融券利息收入33.36%40.78%股权质押收入17.60%11.04%其他利息收入25.92%24.12%利息收入100.00%100.00% 图6：两融及股权质押业务规模呈下滑态势 2.5.投资业务：市场回调使得投资业务大幅承压，以衍生品为代表的客需型业务成为亮点 投资业务收入同比下滑52.29%至451.69亿元，主要因投资收益率下滑，客需型业务占比较高券商下滑幅度更小。市场回调导致的投资收益率下降是投资业务收入下滑的主因，金融资产规模仍呈上升态势； 然而，衍生品等客需型业务占比高的券商，下滑程度更小。 图7：沪深300指数在元旦后持续下探，二季度后震荡回升至今 图8：2022年，中证综合债指数震荡至今 图9：衍生品名义本金依然在提升（亿元） 3.投资建议：增持机构业务产品化能力更强的券商 建议增持机构业务产品化能力更强的中信证券、中金公司(H)、华泰证券。1）投资者机构化已成大势所趋。证监会数据显示，截至5月底，境内专业机构投资者和外资持有A股流通市值占比达到22.8%，相较2016年提升了6.9个百分点；2021年，个人投资者交易占比首次下降至70%以下；证券业协会数据则显示，2021年席位租赁收入占代买业务收入比重同比提升4.34pct至18.87%；2）客户机构化趋势将催生更多客需型业务需求，且机构业务竞争优势将更多体现在产品化能力。未来，产品化能力更强的券商，其盈利增长空间和确定性也将更高。推荐机构业务产品化能力更强的券商。 表4：重要券商中报业绩预测（单位：百万元人民币） 表5：推荐券商估值表