海外布局开花结果，成长逻辑持续兑现

聚焦黄金来选业务，外廷整合实现公司矿产金资源的快速扩张，公司案焦黄金来选业务，非矿业务陆续剩离，在原有吉隆矿业、华泰矿业、五龙黄金三座黄金矿山基础上， 通过海外收购整合Sepon和Wassa金矿，实现资得量速扩张，日前公司黄金资源量575.37吨，权益资源量398吨，其中，国内3座矿山保有黄金资得52.57吨，海外 持本老Sepon矿90%与加纳Wassa矿55.8%股权，合计控制黄金资源522.8吨， 国内三大金矿产量稳步向上，海外项目迅速政量，1）国内矿山优质，产量稳步格升：固内三大矿山平均品位8.14克/吨，生产成本优势突出，境内金矿克金成本168元左右后续吉隆矿业规划逸厂改造升级，五龙矿业3000吨/天进广股产，支撑固内矿产金产整意步向上。2）海外布局开花结果，矿产全迅造效量：老拉Sepon项回平均品位2 7克/吨，预计达产后年产金12吨，随着疫情控制及技政落地，Sepon金矿终合图收率由2021年的50%提升至前70%左右，矿产金单位成本持续回落：加纳Wassa全矿平均品位3.53克/吨，达产后矿产金产业不低予10吨，后续资间管控有望持续改善，支撑项目盈利能力政善、 管理层矿业经验丰富，贾工持股及股权激励绑定核心管理团队。王建华先生担任公司董事长，拥有丰富的海外并购与管理经验，管主导诺损会田，科卢韦齐钢矿、卡莫阿纲矿、波格拉金矿等四内外矿山的并购，为公司海外扩张美定良好基确，同讨公司拟遇过员工持设及设权激励绑定公司核心管理及技术国队，合计规模不超过公司总股本的2.61%，激助以矿产金产量为考核标准：其中22年不低于16吨，23年不低于19 金价底部或已探明，高成长标的将进一步重估，我们认为美同经济回落难以避免，当前3%左右的选端名义利率离经济底部对应的1.5%左右仍有较大回落空间，对金价形 成良好支择；根损我们对不同通账回落速度的测算，会价底部或在1700美元/整司左 右，而当通胀初性较强时，含价更有冲击历史新高的可能，随着金价预期的由弱转稳，板块内成长优势定出标的将会卓先被重估，高成长标的设资价值易显。 盈利预测及投资评线；我们预计2022-2024年公可黄全产量为16.2/19.5/23.0吨，我 们认为，假设2022-2024年共全价格为380/390/400元/克，预计公司2022-2024年 营业收入为67.71/81.91/97.54亿元，归母净利润11.98/17.99/23.31亿元，月前股份 20.28元，对应PE为28/19/14X，商次覆益给予公司“买入”评级， 风险提示：发观经济波动带来的关全价格提联期走数风险、项目进度不及预期风险、度情反复风险、生产委全检查力度超预期风险、研报使用信息更新不及时风险等。 财表34：美国高通账是支撑信高较大的主要质固 17. 图表35：高通涨推升定价模型的预测残差到了历史极值（美元/变司） 图表36：美国CPI远超通胀目标，并再创新高（%） 图表37：能源价格开始呈现回落越势 图表38：美国GDP连续两个季度环比负增（%） 图表39：PMI通近案粘线... 图表40：消费者信心指数持续下降 图表41：美国失业率处于历史低位. 图表42：持续加意下，远弟利率已不跟随上行（%） 图表43：历史高通胀下，通胀预期有望维持高位（%） 图表44；再实收益率的定价模型下，金价的弹性空间测算... 图表45：主营业务核心做设 图表46：金价对公司业绩影响的敏感性分析 图表47：可比公司估值情况 图表48：公司财务情况及利预测. 聚焦黄金采选业务 “以金为主”，稳步发展 永峰隆矿业股份有限公司）（证券代码：SH600988）于2012年借 ST宝龙成动在上交所挂牌上市，2013年，公司全资子公司完成对五龙资全100%股权的收购；2014年，公司收购维风稀责，布局金属资源综 合回收利用业务；2015年，公司收购广源科技55%股权，进一步加码回收业务；2018年，公司收购老过Sep0n钢会矿；2019年，公司控股 股东将输丰矿业铅锋矿成功注入上市公司：布局铝锋采进业务：2020年，公司确定"以金为主”的发展战客，并完成雄风环保100%股权的公开挂牌转让：2021年，公司以现金方式收购加拿大金星资源62%股 权，取得加纳Wassa金矿控制权， 图表1：公司发展历程 图表2：公司股权结构（截至2022年4月） 金阳 北京浦丰中兴管理咨（有限合伙） 香港中夹线 常测 王建华 5.9% 3.1% 11.19% 3.32% 1.69% 赤峰吉隆黄全矿业股份有限公司 100% 100% 100% 100% 年严量125 55% 未金老址 本金国际 金业编量6.17 潜丰矿业 其地 吉隆矿业 广源科技 （开受） （香港） 办全车业主业（100%） 办全（005） 62% 90% 100% 100% 五龙矿业 华泰矿业 万象矿业 金星资源 90% 4/ ± 18.89% + P 量 300 7 100% 全至元萨 4±413724.1 27.318, A2.2.70.t 环创新材 8.00电A 来总：mna、公司公专、中券证养明完所 王建华先生担任公司董事长，拥有丰富的海外并购与管理经验，将为公司资源扩张提供有力保障 2018年9月王建华先生被聘为公司董事，并由董事会技权，主持公司联席办公会，2019年12月至今任公司董事长。王建华先生其有 管理大型企业集团的能力和丰富经验，在矿业界乃至企业尺具有较 高的知名度和或望，曾任山东黄金董事长、党委书记等职，于2013年2月退休；2013年6月至2016年12月，任紫金矿业公司董事 总载；2017年4月至2018年5月任云南白药公司董事长；2018 年7月至2019年12月，任赤峰黄全董事，联房办公会主席；2019 年12月21日至今，任赤峰黄金董事长。 王建华先生在任职紫金矿业期间：管主导了诺损金田、科卢韦齐铜矿、卡莫可钢矿，波格拉金矿等国内外矿山的并购，这些矿山已经成为紫金矿业业绩的主要增长点。自王建华先生担任量事长以来，公司通过实施海外并购，不仅获得了优质资产和资源储备，而且获得了围际先进的技术和矿山管理方法、管理模式以及围际化人才队 伍，为公司可持续发展奠定了基础， 图表3：王建华先生在任职于紫金矿业期间的并购历史 业绩压制固素逐消除，公司盈利能力有望持续改善 变非经常性因素扰动， 2019-2021年公司业绩有所波动，今年开始陆 续回归正常，2019年，由于公司控股股东将输丰矿业铅锌矿成功注入上市公司，公司在矿业的营业收入同比增加460.06%，营业执入大幅提 升。2020年，一方面，资源综合回收业务受环保等政策影响，整体开工 录不是， 另一方西，公司确定“以全为主”的发展战略、固而于2020 年7月公开挂牌转让部风环保，并于2020年12月到离完成：号致公司 2020年营业收入同比下降24.89%，2021年，由于老挝项目受到疫情 影响，对原材料供应与人员流动上形成制约，导致老挞项建设不及预期，直接影响到老过全年产量目标的实现，从而压制公司营收与业续 诚至2021年底，公司实现营放37.83亿元，同比下降17.01%，2019 年以来CAGR为-21.04%，归母净利润为5.83亿元，比2020年下降了 25.69%，随着疫情逻步得到有效控制，扰动因素逐渐移除。截至2022年H1，公司实观营业收入30.46亿元，同比增加82.12%：实现归学净 利润4.11亿元， 同比增加2.50% 图表4：公司近年营业收入及同比 图表5：公司近年归母净利润及同比 聚嘿“以金为主”的发展战略 营收结构：2022年H1，黄金、电解钢与成旧电子新解在营业收入 上贡献分别为25.22、2.52，1.56亿元，分别占全年营业收入的 82.80%,8.27%，5.12%. 毛利结构：2022年H1，黄金、电解钢分别支献毛利10.47、1.30 亿元，分别占全年毛利的81.92%、10.17% 图表6：2022年H1公司营业收入结构 图表7：2022年H1公司毛利结构 期间资用水平稳定，公司整体毛利率持续举升公司三费相对稳定， 2021年， 公司三项费用总额达到1.49亿元， 其中销售费月、 司比下降41.57%， 管理费用分别为0.008、2.35 亿元，同比下降94.89%， 管理费用减少主要系于雄风环 27.72%. 保不再纳入合并范图，并且五龙矿业无形资产摊销减少，销售费用或少主要系于万象马业电解钢产量减少，从而相应的运费减少。从费用率来看： 公司销售费用率相对稳定，管理费用率总体呈观现下行由于公司并购会星资源涉及的相关费用及会型 始势。2022年H1， 资源纳入合并范国，导致管担费用同比增长398.75%至2.40亿元， 2020年，公司利离全资子公司部风环保，盈利能力明显拾升，其中 净利率水平上升至18.07%，增加14.62pcts，2021年受老批项目 建设进度不及预期影响，公司净利率下降至16.23%，随看疫情缓 和及公司老挝矿山配套项目的完等，公司盈利能力进一步修复、 2022年H1公司销售毛利率、销售净利率分别为41.95%，15.49% 图表8：公司可期间费用率变动情况 图表9：公司近年销售毛利率与净利率 截至2021年底，公司流内矿业于公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业共拥有8宗采矿权和14宗保矿权，合计保有黄金资源量约52.57起 言降矿业具备1宗采矿权，6宗探矿权，其中采矿权的生产规模为12万吨/年，有效期至2023年9月，规至2021年底，该采矿权具 备资源量42.38万吨矿石量，金品位14.57克吨，具务金会属量的 6.17. 华泰矿业具务6宗采矿权，6宗探矿权，其中采矿权的生产规模为 18.89万吨/年，截至2021年底，该采矿权具备资源量304.89万吨 矿石量，金品位7.31充/吨，具备金金属量约22.29吨， 五龙矿业其备1宗采矿权，2宗操矿权，其中采矿权的生产规模为10万吨/年，有效期至2035年8月截至2021年底：该采矿权具 备资源量127.74万吨矿石量，金品位8.00充吨，具务金金属量约 图表10：赤峰黄金国内黄金矿山采矿权资源情况 表11：提山子金矿交通示意图 来派：本峰货教汉就成府家间、中泰证系科究所 2022年，公司启动吉隆矿业的厂升级改造项目，计划在18个月的时阅内建成一座智能化、数宇化、节能环保的新型选矿厂：从而高吉隆矿业的生产能力 根据赤峰市教汉旗政府官网技寿，该达厂升级改造项司中，公司计划总投资约1.711亿元。该选矿扩建项目为选矿厂扩建，尾矿库新 建及所属生产配套设施建设，扩建规模600吨/日，扩建后选厂总生 产规模为1000吨/日，并当留有余地，2022年7月，公司拨露该选广升级改造项目主建工程施工招标公告， 如果该选厂升级改造项用达产后：颜计隆矿业年矿石处理量约为 30万吨/年（原来生产规模为12万吨/年，增幅150%）。假设吉隆矿业金矿入选品位为14.57充/吨，我们预计项目达产后，吉隆矿业 每年将生产黄金4.371吨， 五龙矿业：挖据探矿潜力，持续落实“建大矿、上规模”目标 五龙矿业成立于2008年4月，佳于辽宁省丹东市振安区，前身为“冶 金工业部五龙金矿"，2013年11月，赤峰黄金全资子公司吉隆矿业以现 金方式收购五龙矿业100%股权 图表13：五龙金矿交通示意岛 图表14：五龙金矿全景图 来净：全国广产地凯器单，中事证表研究所 生产规模上，五龙矿业的3000吨/日选矿厂已于2021年底正式设工技 产，送矿能力从1200吨/日提升至3000吨/日，与之配套的井下技改工 探均按计划顺利推进，预计在2024年形成3000吨/日的案选能力， 探矿增错上，辽东