敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年9月16日 行业研究 俄乌冲突持续俄气供给大幅下滑，欧洲天然气紧缺或将持续2-3年 ——能源结构转型系列报告之天然气 石油化工 “北溪一号”管线供气中断，欧洲天然气危机愈演愈烈。地缘政治冲突影响下，欧洲天然气供给问题频发，8月31日起完全停止供气，俄罗斯宣布，停气将持续到对俄制裁结束。9月9日欧盟成员国能源部长在布鲁塞尔召开紧急会议，但关于是否对俄气限价、是否对所有进口天然气限价，与会国家未能达成共识。俄气供给中断风险将严重影响欧洲冬季供暖和发电。 上半年俄气供给减少，欧洲大幅增加美国LNG进口量。欧洲2021年天然气消费量达571.1Bcm，但天然气自给率较低，2021年进口依存度为62%，俄罗斯管道气供应了欧洲30%的天然气。俄乌冲突开始以来，俄罗斯逐渐减少对欧天然气供应，欧洲大量增加以美国为主的LNG进口，并充分补库以应对冬季供暖需求。上半年欧洲LNG进口同比增长27.0Bcm，其中美国21.5Bcm，较好地弥补了俄气供给降低造成的供给缺口，截至9月1日欧洲天然气库存率超过80%。 22-23年供暖季欧洲面临天然气短缺风险，预计需求受压制，库存大幅降低。北溪一号断气后，22H2俄气退出幅度增大至138.6Bcm/年，而22H2美国新增气源上限为20.4Bcm，LNG供给量的增长将不足以覆盖俄气退出量。我们测算了俄气退出背景下22-23年供暖季欧洲天然气的供需库存情况并编制供需平衡表，测算结果表明，即便欧洲天然气需求降低15%协议得到强制执行，欧洲天然气供暖季期末库存率中枢也将达22%，低于历史最低值，22-23年供暖季欧洲天然气供需紧张已成定局。若需求降低协议未被强制执行，则欧洲可能陷入库存耗尽危机，必须至少以额外的10.9BcmLNG现货补充，天然气供给出现短缺。 美国LNG不足以覆盖俄气缺口，23-24年天然气供给紧张态势将长期持续。长期来看，欧洲天然气储量持续降低，自产气增产潜力不足，只有挪威有小幅增产潜力；LNG方面，美国、卡塔尔、莫桑比克等欧洲可用LNG气源新增产能将于25年大幅投产，而23-24年新增产能以美国为主。预计23-25年欧洲可用新增LNG出口液化产能分别为8.2、34.6、78.0Bcm/年，23-24年增量不足以弥补高达140Bcm/年的俄罗斯天然气退出量，预计欧洲天然气供给紧张态势长期持续。 欧洲天然气短缺或将影响化工品供应，关注欧洲化工品产能占比较大的板块。地缘政治背景下欧洲天然气短缺，将导致欧洲能源价格持续上涨，从而带动全球油气价格持续上涨；天然气对欧洲化工品生产至关重要，天然气短缺将对化工产品生产造成双重打击，一为生产过程将缺乏足够的能源，二为产品的制造将缺乏关键原料，欧洲化工品产能占比较大的板块或将迎供给紧张。 投资建议：欧洲能源危机愈演愈烈，能源价格屡创历史新高，我们认为应当关注两条主线：1）主线一，受益于油气价格上涨的上游及天然气、油服板块；2）主线二，欧洲天然气短缺或将影响化工品供应，关注欧洲产能占比较大的维生素、聚氨酯、蛋氨酸、抗老化助剂、环氧丙烷等板块。 上游板块建议关注中石油、中石化、中海油、中曼石油、新潮能源；天然气板块建议关注新奥股份、九丰能源、广汇能源；油服板块建议关注中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、博迈科、通源石油；维生素板块建议关注新和成、浙江医药、花园生物、天新药业；聚氨酯板块建议关注万华化学、沧州大化；蛋氨酸板块建议关注安迪苏、新和成；抗老化助剂板块建议关注利安隆；环氧丙烷板块建议关注奥克股份、中化国际、红宝丽。 风险分析：地缘政治风险、天然气需求大幅波动风险、原材料价格上涨风险。 增持（维持） 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 -24%-15%-7%2%10%09/2112/2103/2206/22石油化工沪深300 资料来源：Wind 相关研报 碳中和加速能源转型，我国天然气未来发展空间广阔——天然气行业深度报告（2021-12-28） 碳中和驱动第三次能源转型，“大宗之王”战略地位仍将稳定——能源结构转型系列报告之原油（2022-03-01） 万亿蓝海市场，氢能未来可期——能源结构转型系列报告之氢能（2022-03-22） “十四五”现代能源体系规划发布，我国能源结构转型正当时——能源结构转型系列报告之《规划》解读（2022-03-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 石油化工 目录 1、 引言：欧洲天然气危机的背景 ........................................................................................... 5 2、 俄气供给大幅下降，欧洲天然气短缺风险加剧 .................................................................. 7 2.1、 欧洲天然气消费维持高位，进口依赖度超60% ...................................................................................... 7 2.2、 俄乌冲突背景下俄气退出，LNG进口量大幅增长 ................................................................................. 9 2.3、 欧洲冬季天然气供需分析：今年冬季欧洲天然气供需紧张，库存或见底 ............................................ 14 2.4、 23-24年美国LNG不足以弥补俄气缺口，天然气紧张将长期维持 ...................................................... 16 3、 欧洲天然气短缺或将导致影响化工品生产，关注欧洲产能占比较大品种 ........................... 19 3.1、 维生素：寡头垄断格局，欧洲产能若下滑价格上涨空间较大 .............................................................. 20 3.2、 聚氨酯：欧洲MDI/TDI产能占比接近1/4，价格推涨出口提升利好国内龙头 ..................................... 22 3.3、 蛋氨酸：价格处于历史底部，扩产集中在国内 .................................................................................... 25 3.4、 抗老化助剂：能源成本倍增巴斯夫抬高抗老化助剂价格，利好中国大陆行业龙头 ............................. 27 3.5、 环氧丙烷：国内检修频发供给收缩，欧洲供应受限后将加剧供应问题推升产品价格 .......................... 29 4、 投资建议 ......................................................................................................................... 31 5、 风险分析 ......................................................................................................................... 32 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 石油化工 图目录 图1：荷兰TTF天然气价格（欧元/MWh） ........................................................................................................ 6 图2：美国亨利港天然气价格（美元/百万英热） ............................................................................................... 6 图3：1965-2021年欧洲天然气消费量 ................................................................................................................ 7 图4：1965-2021年英、法、德、荷天然气消费量（Bcm） ................................................................................ 7 图5：2021年德国天然气下游消费量结构 .......................................................................................................... 7 图6：1970-2021年欧洲历年天然气产量（Bcm） .............................................................................................. 8 图7：2000-2021年欧洲天然气供给量（Bcm） .................................................................................................. 8 图8：2021年欧洲天然气分国别产量结构 .......................................................................................................... 8 图9：2021年欧洲天然气分类型和区域供给量结构............................................................................................ 8 图10：2021年欧洲天然气供给量结构 ................................................................................................................ 9 图11：2021年欧洲天然气供给分地区供给量（Bcm） ....................................................................................... 9 图12：今年以来俄罗斯对欧供气量（Bcm/周）及相关事件 ..........................................................