IPO专题：新股精要—国内mRNA原料酶及试剂龙头近岸蛋白

新股精要—国内磷酸铁锂正极材料头部企业万润新能2022.09.13 公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内mRNA原料酶及试剂龙头，在原料酶安全质控项上优于进口产品，其他产量、纯度、加帽率、核酸内/外切酶残留、RNA酶残留等重要指标与进口品牌相 新股精要—国内领先的智能终端整合 当。根据Frost&Sullivan数据，公司在国内mRNA原料酶及试剂市场型单芯片供应商天德钰2022.09.12国内厂商排名第一，2021年度占据国内市场39.80%的市场份额。截 次新板块回暖上行，注册制板块破发略有缓解2022.09.12 至2021年末，公司已经推出了3500余种产品，包括了2989种靶点及因子类蛋白产品、63种重组抗体产品，544种酶及试剂产品，同时实现了2000L规模的发酵和分离纯化，规模生产优势显著。（2）公司本次公开发行股份数量为1754.3860万股， 发行后总股本为7017.5439万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额15亿元，募集资金到位后将用于对公司现有主营业务的扩展和深化，升级研发技术及配置，提高研发实验服务质量，扩大经营规模，提高公司核心竞争力。 证券研究报告 主营业务分析：公司主营业务为靶点及因子类蛋白、重组抗体、酶及试剂的研发生产及销售，并提供相关技术服务。新冠疫情带动公司新冠检测试剂原料产品及mRNA疫苗原料产品销售规模大幅提升，2019-2021年业绩爆发式增长，营收复合增速达208.25%。2019-2021年，公司的综合毛利率分别为71.02%、89.26%及87.69%，整体呈现上升趋势且处于较高水平。由于营收规模迅速扩大，2019-2021年公司期间费用率分别为92.67%、32.28%及30.61%，呈大幅下降态势。 行业发展及竞争格局：重组蛋白行业国内市场空间广阔，规模不断扩大。国内生物制药、生命科学基础研究、体外诊断、mRNA疫苗等下游应用领域发展为重组蛋白国产替代创造良机。重组蛋白和酶及试剂行业由国外品牌主导，进口替代趋势逐步增强。 可比公司估值情况：公司所在行业“M73研究和试验发展”近一个月（截至2022年9月9日）静态市盈率为50.28倍。根据招股意向书披露，选择义翘神州（301047.SZ）、百普赛斯（301080.SZ）、诺唯赞（688105.SH）、菲鹏生物（A20704.SZ）作为可比公司。截至2022年9月9日，可比公司对应2021年平均PE为42.06倍，对应2022年Wind一致预期平均PE为35.96倍；可比公司对应2021年平均PS为19.67倍，对应2022年Wind一致预期平均PS为17.11倍。 风险提示：1）公司主营业务收入及增长率下滑的风险；2）客户集中度较高风险。 1.近岸蛋白：国内mRNA原料酶及试剂龙头 公司是国内mRNA原料酶及试剂龙头，相关产品性能指标与进口品牌相当，2021年国内市占率39.80%。公司重点布局mRNA原料酶，具备mRNA原料酶规模化生产能力，在原料酶安全质控项上相较于进口产品具备竞争优势，其他可比的产量、纯度、加帽率、核酸内/外切酶残留、RNA酶残留等重要指标与进口品牌处于同一水平。在产量方面，公司目前相关产品的RNA产量已经达到200ug，与NEB水平相同；在纯度方面，公司采用中国药典2020版第四部（通则0512）高效液相色谱法（HPLC）、第四部（通则0514）分子排阻色谱法（HPLC）、第四部电泳法（通则0541）第五法SDS-聚丙烯酰胺凝胶电泳法（SDS-PAGE）三种方法综合检测纯度，以保证产品的纯度可控。其中SDS-PAGE检测方法下相关指标与NEB基本保持相同水平；在加帽率方面，公司相关酶的加帽效率最高可达100%，与进口品牌相当。根据招股书披露，截至2022年5月15日，公司向沃森生物、艾博生物、丽凡达生物、斯微生物等60余家疫苗药物生产客户提mRNA原料酶及试剂。公司于2021年10月8日与沃森生物签署《战略合作协议》，于2022年2月16日与丽凡达生物签署《战略合作框架协议》，确保沃森生物、丽凡达生物未来mRNA研发及生产所需原料的质量需求和供货需求。同时，公司向中国科学院下属研究所等科研机构以及上海交通大学、复旦大学等国内知名大学课题研究组提供相关产品，推动mRNA疫苗药物在基础研究领域的发展。 目前，全球mRNA疫苗领域尚处于发展阶段，境外主要原料酶供应商为ThermoFisher、NEB，近岸蛋白在国内mRNA原料酶及试剂供应链处于市场领先地位。根据Frost&Sullivan数据，公司在国内mRNA原料酶及试剂市场国内厂商排名第一，2021年度已经占据国内市场39.80%的市场份额。 公司产品矩阵完善、种类数量行业领先，规模化生产优势下能够实现2000L的高密度原核发酵和纯化。截至2021年末，公司已经推出了3500余种产品，包括了2989种靶点及因子类蛋白产品、63种重组抗体产品，544种酶及试剂产品。与同行业可比公司相比，公司酶及试剂数量较多，特别是mRNA原料酶相关产品占据了市场领先地位；公司靶点及因子类蛋白相关产品数量位于同行业公司第二位，相关代表性产品如诊断抗原非洲猪瘟p72蛋白复合物、靶点蛋白Claudin18.2系列、细胞因子TGF-Beta系列、GMP级细胞因子IL-15等，使用了公司多项核心技术，产品性能优异。目前，公司的酶及试剂产品已具备2条2000L规模的高密度原核发酵和纯化生产线，单批菌体量超250公斤，单批酶产量超过1.2公斤。根据同行业可比公司义翘神州招股说明书披露“细胞培养规模通常在0.1升-50升规模范围之间”、诺唯赞披露“可实现超过100L的高密度发酵”，公司突破了规模化生产的技术瓶颈，实现了2000L规模的发酵和分离纯化，相关技术具备优势。根据上海科学技术情报研究所科技查新检索中心出具的查新报告：“GMP级mRNA原料酶的大规模生产，采用无动物源性培养基发酵技术，菌体密度达到180g/L以及2×2000L规模的发酵和纯化技术，在国内未见相同的文献报道，具有创新性。mRNA原料酶种类及产能指标经综合分析，具有先进性。GMP级mRNA原料酶的大规模生产达到国内先进水平”。 2.主营业务分析及前五大客户 新冠疫情带动公司新冠检测试剂原料产品及mRNA疫苗原料产品销售规模大幅提升，2019-2021年公司业绩爆发式增长，营收复合增速达208.25%。2019-2021年，受新冠疫情影响，公司新冠检测试剂原料产品需求提升，同时mRNA疫苗原料产品迎来新机遇。公司营业收入规模整体快速扩大，从2019年的3598.32万元翻十倍增长至2021年的34189.59万元。公司重组蛋白产品业务收入快速增加，占比分别为72.83%、88.85%及96.99%，是主营业务的主要构成部分，CRO服务收入占比较小。分业务来看，1）靶点及因子类蛋白：2019-2021年，公司靶点及因子类蛋白实现收入及占比分别为1871.11万元/52.60%、8241.09万元/45.85%、5332.07万元/15.60%。2020年度新冠疫情爆发，抗体检测法（采用抗原检测抗体，使用新冠诊断抗原作为原料）具有方法容易开发、操作简单、诊断速度快的特点，适用于大批量快速诊断以及流行病血清调查的需求，且适宜大规模早期筛查使用，该检测法被较多使用，新冠诊断抗原的需求随之迅速上升，新冠诊断抗原贡献销售收入5567.11万元，占主营业务收入比例30.97%。2021年度，国内疫情得到基本控制，国外疫情仍在蔓延，随着既往感染人群的增加以及新冠疫苗接种率的上升，新冠抗体检测的必要性下降而导致新冠诊断抗原的市场需求下降，新冠诊断抗原收入下降至602.76万元。2）重组抗体：2019-2021年，公司重组抗体实现收入及占比分别为50.22万元/1.41%、5716.88万元/31.81%、12273.62万元/35.91%。新冠疫情爆发初期，抗原检测法（采用抗体检测抗原，使用新冠诊断抗体作为原料）作为重要的早期大规模筛查方法被广泛使用。 因此，全球市场对新冠诊断抗体的需求急剧扩张，公司相关产品得到市场认可，销售规模迅速扩张，公司新冠诊断抗体贡献销售收入5401.80万元，占主营业务收入比例30.05%。2021年度，国内新冠疫情已得到控制，但全球新冠疫情持续发酵，变异毒株引发的疫情时有发生，部分国家新冠疫情尚未得到有效控制，大规模筛查需求依然居高不下；同时，随着既往感染人群的增加以及新冠疫苗接种率的上升，抗原检测法作为早筛的有效方法被大量使用，故公司新冠诊断抗体的收入持续增长至11975.94万元，较2020年度增长121.70%。3）酶及试剂：2019-2021年，公司酶及试剂实现收入及占比分别为669.59万元/18.82%、2012.07万元/11.19%、15546.1万元/45.48%。2021年度，公司依靠多年布局mRNA疫苗原料行业的研发经验，在mRNA疫苗迎来市场机遇之际，把握市场机会，成为沃森生物等国内重要的mRNA疫苗药物企业的主要供应商之一，酶及试剂业务中的mRNA原料酶及试剂收入大幅增加。 图1：2019-2021年公司营收持续增长 图2：mRNA原料酶及试剂收入大幅增加 2019-2021年，公司的综合毛利率分别为71.02%、89.26%及87.69%，整体呈现上升趋势且处于较高水平。公司综合毛利率上升是各类产品及服务的毛利率波动及产品及服务结构变化双重因素影响的结果。一方面，随着新冠疫情的爆发，公司从2020年第一季度开始业务量大幅增加，由此带来的规模效益使产品平均单位成本快速下降；另一方面，主营业务中毛利率较高的重组蛋白产品业务收入和毛利贡献度也在逐步上升。 2019-2021年公司期间费用率分别为92.67%、32.28%及30.61%，大幅下降。公司期间费用随营业收入增长逐年增长，但公司利用自身在重组蛋白行业不断积累的经验和较好的费用管控水平，使得2020年度营业收入的增长速度高于期间费用的增长速度，期间费用占营业收入的比例在2020年度大幅降低。 图3：2019-2021年公司毛利率呈上升趋势 图4：2019-2021年公司期间费用率大幅下降 表1:公司2021年前五大客户 模将达到208亿美元，2020年至2025年间年复合增长率接近14.1%。 随着国内生物制药行业的蓬勃发展以及新冠疫情的影响，重组蛋白市场发展势头强劲。根据Frost&Sullivan关于国内重组蛋白的市场规模分析及预测，国内重组蛋白市场规模从2015年的51亿人民币增长到2020年的145.4亿人民币，期间年复合增长率为23.3%，预计2025年市场规模将达到337.7亿人民币，2020年至2025年间年复合增长率接近18.4%。 国家政策支持和新冠疫情爆发客观上促进了本土企业发展，随着本土企业在重组蛋白研发、生产方面实现科研能力的提升、产品质量的提高、业务水平的进步，国产重组蛋白等生物科研试剂将通过价格、供应链及服务的优势提升市场竞争力，逐步打破进口产品主导的行业局面，形成进口替代发展趋势。 下游行业需求升级驱动重组蛋白市场快速发展，高质量产品厂商更具竞争力。国内生物制药、生命科学基础研究、体外诊断、mRNA疫苗等下游应用领域发展为重组蛋白市场扩容创造良机。根据Frost&Sullivan数据，2016年到2020年，国内生物药市场规模从1836亿人民币增加到3697亿人民币，复合年增长率达到19.1%。预计到2025年国内生物药市场规模将达到8122亿人民币，并于2030年达到1.3万亿人民币。随着科技创新体系建设的不断完善，生物技术在未来经济社会发展中的引领地位日益凸显，国内生命科学领域的研究资金投入迅猛增长。根据Frost&Sullivan数据，国内生命科学领域的研究资金投入由2015年的434亿人民币增长至2020年的1004亿人民币，年复合增率高达18.3%。