IPO专题：新股精要—多肽合成试剂细分领域龙头昊帆生物

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是全球为数不多具备全系列多肽合成试剂研发与产业化能力的公司之一，在磷正离子型和脲正离子型多肽合成试剂细分领域市占率位列国内第一，下游创新药企研发效率要求提升带动离子型缩合剂市场有望获得更高增长速度。公司凭借在多肽合成试剂领域优势快速将分子砌块和蛋白试剂产品导入市场，并积极布局脂质体与脂质纳米粒要用试剂等新型产品进一步丰富产品矩阵。（2）公司本次公开发行股票数量为2700万股，发行后总股本为10800万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额11.45亿元，募投项目将有助于公司实现规模化自主生产、巩固行业优势地位、实现提升产能和拓展产品线的战略目标。 主营业务分析：公司专注于多肽合成试剂、通用型分子砌块、蛋白质试剂等产品的研发、生产与销售。公司产品应用由研发阶段向商业化生产阶段转化，主要客户需求释放，盈利能力不断提高，近三年营收和归母净利润复合增速分别为25.89%和78.94%。受产品结构变化、成本上升等影响，公司整体毛利率水平略有下降，剔除股份支付影响后，公司期间费用率整体呈下行趋势。 行业发展及竞争格局：全球医疗改革控制医疗支出背景下，小分子化学药占据市场主导地位，奠定多肽合成试剂产业发展的基础，预计2027年我国缩合试剂市场规模将达到32.90亿元，其中离子型缩合剂市场规模预计可达14.70亿元。此外，全球创新药市场快速发展驱动药物分子砌块需求不断增长，ADC药物兴起促进蛋白质交联剂需求增加。我国专注于多肽合成试剂产品细分领域的企业屈指可数，国内生产厂商大多仅涉及某类细分产品，竞争集中在单一系列产品生厂商中；分子砌块是全球竞争市场，市场化程度较高。 可比公司估值情况：公司所在行业“C26化学原料和化学制品制造业”近一个月（截至2023年6月23日）静态市盈率为15.58倍。根据招股意向书披露，选择皓元医药（688131.SH）、键凯科技（688356.SH）、药石科技（300725.SZ）作为可比公司。截至2023年6月23日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为36.84倍，对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为25.97倍和19.07倍。 风险提示：1）生产模式转变带来的业绩波动风险；2）主要原材料价格波动风险。 1.昊帆生物：多肽合成试剂细分领域龙头 公司是全球为数不多具备全系列多肽合成试剂研发与产业化能力的公司之一，在磷正离子型和脲正离子型多肽合成试剂细分领域市占率位列国内第一，下游创新药企研发效率要求提升带动离子型缩合剂市场有望获得更高增长速度。公司专注于多肽合成试剂的研与生产，产品覆盖下游小分子化学药物、多肽药物发与生产过程中合成酰胺键时所使用的全系列的合成试剂，行业研发经验近20年，是全球为数不多具备全系列多肽合成试剂研发与产业化能力的公司之一。公司可为下游客户提供160余种结构新颖、质量优异的多肽合成试剂产品，并在HATU、HBTU、TBTU、PyBOP等多个合成工艺更为先进、产品附加值更高、竞争壁垒更高的磷正离子型和脲正离子型产品领域处于市场主导地位，根据中国生化制药工业协会的调研，公司在磷正离子型和脲正离子型多肽合成试剂细分领域市场占有率排名国内第一。目前，公司获得了国内外1900余家医药研发及生产企业和科研机构的高度认可，与巴亨（Bachem AG）、Olon S.p.A.、药明康德、凯莱英、康龙化成、博腾股份、药石科技等生物医药领域的众多知名企业以及Thermo Fisher（赛默飞世尔）、Sigma-Aldrich、TCI（梯希爱）等领先的专业试剂公司和清华大学、北京大学、复旦大学等60余所高等院校及科研机构建立了良好的合作关系。多肽合成试剂按照性能可分为缩合试剂、保护试剂和手性消旋，其中缩合剂是缩合反应中最核心，使用量最大的多肽合成试剂。受下游小分子药物、多肽合成药物快速发展驱动，根据肽研社预测，2027年全球缩合剂市场规模将达到91.50亿元，其中离子型缩合剂性能更佳，有望取得更高的增长速度，预计2020~2027年全球离子型缩合剂市场规模将以18.49%的复合增速增长，2027年全球市场规模将达到24.60亿元。而国内缩合剂市场2020年全球占比30.78%，市场规模达17.30亿元，预计2020~2027年将保持9.62%的复合增速增长，2027年国内缩合剂市场规模有望达到32.90亿元，其中离子型缩合剂市场规模有望达14.70亿元。 公司凭借在多肽合成试剂领域优势快速将分子砌块和蛋白试剂产品导入市场，并积极布局脂质体与脂质纳米粒要用试剂等新型产品进一步丰富产品矩阵。除核心多肽合成试剂业务外，公司基于客户需求与差异化的竞争策略，依托在多肽合成试剂行业的优势地位，成功开发了具有较强技术壁垒与良好市场前景的通用型分子砌块和蛋白质试剂产品，形成了以多肽合成试剂为主，通用型分子砌块和蛋白质试剂为辅的产品体系。 目前，公司已开发了60余种通用型分子砌块产品，细分产品超过400种，分子砌块的使用贯穿新药研发的全生命周期，其重复使用属性使得后期分子砌块用量呈倍数级增长，随着公司分子砌块数量的增长，分子砌块对公司收入的贡献将逐步提高。蛋白质交联剂市场方面，公司建立了涵盖大量双官能团连接体的蛋白质交联剂化合物库，现有蛋白质交联剂细分产品70余种，蛋白质交联剂是ADC药物有效传递细胞毒性药物的基础，全球ADC药物的兴起将有效促进上游蛋白质交联剂需求提升。此外，公司紧跟全球药物研发方向，贴近国内外CRO、CDMO公司的市场需求，在合成技术门槛更高的脂质体与脂质纳米粒药用试剂、离子液体、PROTAC试剂和核苷酸试剂等高附加值、高壁垒的特色产品领域积极布局。脂质体制剂是一种新型的药物传输的剂型，可包载亲水和亲脂双亲性药物，是最有发展前途的一种微纳米类靶向制剂载体之一，在抗肿瘤、麻醉、抗真菌感染、抗病毒以及mRNA疫苗等领域均存在良好的应用前景。公司针对其结构复杂的特点，专门开发了汇聚式合成的策略，使得关键手性合成砌块达到了99.5%以上手性纯度，并在脂质体与脂质纳米粒主要成分DSPC制备方面实现突破，可显著降低生产成本。目前全球能够大规模供应DSPC的厂家主要是少数几家国外公司，公司具备了量产DSPC以填补市场空缺的能力。公司产品矩阵的不断丰富将为公司持续发展提供有效助力。 2.主营业务分析及前五大客户 公司产品应用由研发阶段向商业化生产阶段转化，主要客户需求释放，营收复合增速达25.89%，盈利能力不断提高。受益于全球小分子化学药、多肽药物以及ADC药物等下游行业的快速发展以及公司自身竞争力的显著增长和产品丰富度的提升，公司业绩实现较快增长。2020~2022年，公司分别实现营收2.82亿元、3.69亿元和4.47亿元，复合增长率为25.89%；分别实现归母净利润0.40亿元、1.11亿元和1.29亿元，复合增速达78.94%。从细分产品来看，1）多肽合成试剂：多肽合成试剂产品相对成熟，销售收入占比均在71.00%以上，是公司收入的主要组成部分，2020~2022年分别实现收入2.01亿元、2.81亿元和3.51亿元，复合增长率32.02%。公司多肽合成试剂产品包括离子型缩合试剂、碳二亚胺缩合试剂、手性消旋抑制试剂和保护试剂，其中离子型缩合试剂销售占比最高。2021和2022年因下游客户抗病毒药物的研发与商业化生产，公司手性消旋抑制剂类产品需求提升，销售收入增长较快。此外，随着部分细分产品在下游抗病毒药物商业化阶段的应用，下游客户对碳二亚胺型缩合试剂的需求增长较为明显，碳二亚胺型缩合试剂2021年销售收入增速为109.70%，增长明显。2）通用型分子砌块：2020~2022年分别实现收入0.67亿元、0.69亿元和0.68亿元，销售收入占公司主营业务收入的比例在15.00%至24.00%之间，因通用型分子砌块营业收入相对平稳且公司主营业务收入持续增长，营收占比有所降低。3）蛋白质试剂及其他：2020~2022年，该产品营收分别为0.13亿元、0.17亿元和0.25亿元，保持了较快增长，占公司营业收入的比重稳中有升。其他产品主要为脂质体与脂质纳米粒药用试剂等新型产品，目前处于市场开拓阶段，占公司主营业务收入比例较小。 图1：2020~2022年公司营收保持较快增长 图2：多肽合成试剂产品为公司主要收入来源 产品结构变化及主要产品成本上升等因素影响公司2022年毛利率有所下降。2020~2022年，公司毛利率分别为46.82%、46.44%和43.26%。受产品结构变化、成本上升以及部分产品销售量级提升带来的售价下降影响，2022年公司主营业务毛利率水平有所下降。1）多肽合成试剂 ：2020~2022年毛利率分别为46.25%、43.74%和42.22%，2021年度的毛利率较2020年下降2.50%，一方面是因为毛利率较高的离子型缩合试剂销售占比和毛利率本身均有所降低，另一方面受碳二亚胺型缩合试剂2021年的毛利率较2020年下降影响。2）通用型分子砌块：2020~2022年毛利率分别为46.64%、53.32%和43.10%，2021年带保护基的吡咯烷酮分子砌块、偶氮分子砌块类毛利率相对较高的产品销售占比提升拉动2021年通用型分子砌块的毛利率较2020年上涨6.68%。2022年毛利率较高的产品因下游客户需求的变动，销售规模明显下降，同时部分BOC保护甘氨酸类等毛利率较低的产品销售占比提升，整体产品结构变动导致2022年通用型分子砌块的毛利率有所下降。3）蛋白质试剂：2020~2022年毛利率分别为55.97%、60.75%和49.32%，该产品毛利率波动主要受单个产品毛利率的变化和产品结构变动的影响。2021年高毛利的Sulfo-SMCC、SMCC、N-苄基马来酰亚胺等产品销售占比提升，该产品毛利率有所上升。2022年PR-1890等毛利率较低的产品销售占比提升明显，且产品售价随销量上升而降低，导致产品的毛利率下降。 剔除股份支付影响后，公司期间费用率呈下行趋势，整体略低于行业平均水平。2020~2022年，公司期间费用率分别为27.35%、11.11%和9.73%。 公司2020年进行股权激励，2020年确认股份支付费用4701.91万元，2021年确认股份支付费用15.33万元，剔除股份支付影响后公司2020年~2022年期间费用分别为3020.77万元、4088.84万元和4351.93万元，期间费用率分别为15.79%、14.48%、11.78%，整体呈下行趋势，公司销售费用、管理费用和研发费用均低于行业平均水平，主要是因为公司在该领域深耕多年，形成了丰富的技术储备，单个产品研发投入相对较低，营收增速明显高于费用增速。 图3：2020~2022年公司毛利率小幅下降 图4：公司期间费用率低于行业平均 表1：公司2022年前五大客户 数据来源： 、公司招股意向书、国泰君安证券研究。 Wind 3.行业发展及竞争格局 3.1.小分子药物、多肽药物快速发展驱动合成试剂需求显著增加 多肽合成剂在小分子化学药物、多肽药物合成酰胺键种发挥重要作用，预计2027年全球市场规模将达91.50亿人民币，中国市场规模将达32.90亿元。缩合试剂是多肽药物、小分子化学药物合成酰胺键时最核心、使用量最大的多肽合成试剂产品。虽然多肽合成试剂在小分子化学药、多肽药物合成酰胺键中发挥了至关重要的作用，但其在小分子化学药、多肽药物成本中占比并不高。据肽研社统计，2015年至2020年间，全球缩合试剂市场规模从47.30亿元增长至56.20亿元，年复合增长率为3.51%。依靠离子型缩合试剂的驱动，预计2020年至2027年，全球缩合试剂市场规模将以7.21%的年复合增长率增长，到2027年全球缩合试剂市场规模将达到91.50亿元人民币。其中，碳二亚胺型缩合试剂因价格较低，是许多制药企业规模化生产的首选，但随着下游医药企业对原料质量标准的提高、创新药研发对研发