汇添富中证中药ETF投资价值分析：政策频出推动需求改善，中药配置正当时

中证中药成分股分布：从市值分布来看，中证中药成分股偏小市值。 从细分行业分布来看，以中证四级行业进行分类，在50个成分股中有47个被分类为中成药，中成药企业合计占比高达97.6%。 我国医药行业迅速发展。首先，随着我国人口老龄化加剧，人均寿命不断上涨，医药需求存在较大的提升空间。其次，随着我国经济不断发展，人均医疗保健支出稳步提升。最后，新医改的持续推进为我国医疗事业的发展提供了重要保障。 中药在医药行业中的地位开始改善。首先，人口老龄化使得中药OTC以及中医诊疗的需求得以回升。其次，消费升级与大健康产业的发展扩张了中医药的行业空间。最后，2020年的新冠疫情中中医药发挥的重要作用，使中药获得了更多人的关注与认同。 中长期来看，政策频繁出台推动中医产业发展。2020年底以来，中医药在战略地位、标准化发展方式、价格、支付端、医保免疫、销售端以及创新节奏等方面均获得了不同程度上的政策支持，凸显我国政府扶持中医产业发展的力度。其中，2022年3月印发的《“十四五”中医药发展规划》是首个以国务院名义印发的中医药5年规划，将中药发展提升至战略地位。 短期来看，价格上涨带动行业景气上行。成都中药材价格指数从2021年8月开始迅速上升。一方面，大健康产业的发展与疫情的消耗增大了对中药材的需求，另一方面，2022年我国各地气候异常情况凸显，全国各地均表现出不同的气象灾害情况，给动物类药材的生产带来了直接影响。产成品价格方面，片仔癀、同仁堂近年来亦持续提价。 2021年以来指数实现逆势上涨。2021年以来，中证中药指数跑赢其他医药板块，且实现正收益。同时，指数成分股2022Q2业绩符合预期，公司发展各有亮点，基金持股比例持续上升。 汇添富中证中药ETF正处于认购期，认购代码为560083，认购终止日为2022年9月21日。汇添富基金旗下的中药基金LOF（A：501011，C：501012）是最早和现存规模最大的中药基金，这说明汇添富基金管理公司具有管理中药指数基金的充足经验。 风险提示：本结论仅从量化模型推导而出，与研究所策略观点不重合； 结论主要基于历史数据，未来市场环境可能发生改变；中证中药ETF为股票型基金，因此若大盘出现大幅下跌，该产品可能出现回撤。 1.中证中药指数介绍与透视 1.1.指数编制方案 为表征中药概念类上市公司整体表现，为市场提供多样化的投资标的，中证指数公司以中证全指为样本空间，选取涉及中药生产与销售等业务的上市公司股票作为成份股，构建了中证中药指数。该指数发布于2015年5月19日。 表1：中证中药指数基本信息 1.2.成分股分布：小市值，以中成药业务为主 从市值分布来看，中证中药成分股偏小市值，其中总市值200亿以下的公司占比52%，500亿以下的公司占比73%，1000亿以上的公司仅占比9.6%。相比于生物医药指数，中证中药含有100亿以下的成分股，占比25%；而生物医药指数成分股则集中于500亿以上，其中500亿-1000亿占比38%。数量上，有54%的中证中药成分股市值在100亿以下。 图1：中证中药成分股权重集中于小市值 图2：中证中药成分股数量集中于小市值 从申万二级和三级行业来看，指数成分均集中于中药行业。为了进一步细分，我们采用了中证四级行业，结果显示，在50个成分股中有47个被分类为中成药，仅寿仙谷、香雪制药和太龙药业被分类为中药饮片，其中寿仙谷权重为1.1%，香雪制药权重为0.7%，太龙药业权重为0.6%，合计占比2.4%，中成药企业合计占比高达97.6%。 图3： 中成药企业占大部分权重，中药饮片占小部分 概念暴露方面，中证中药指数在医保和医疗改革概念的暴露较大，在一定政策上体现了指数成分股受到政策支持与改革推动。 图4：中证中药指数在医保和医疗改革概念的暴露较大 权重股方面，权重最大的公司为片仔癀和云南白药，两者权重均接近10%，分别为9.6%和9.4%，前十大权重股权重合计53%，集中度较高。 表2： 中证中药指数前十大权重股 2.中证中药指数投资价值分析 2.1.我国医药行业迅速发展 医疗与健康是永不过时的时代主题，随着我国人口老龄化加剧，医药需求存在较大的提升空间。据国家统计局统计显示，2021年我国65岁以上人口突破2亿，占比14%以上。这是由于20世纪60年代我国经历了婴儿潮，2020年之后，这批人开始陆续进入老年期。 图5：我国65岁以上人口占比不断提升 另一方面，随着医疗水平的不断提升和生活水平的改善，我国人均寿命不断上涨导致老年人数量增加，截至2020年底，我国男性平均预期寿命为75岁，女性为81岁。而老年人免疫力退化、器官老化程度较高，患上肿瘤、心脑血管疾病等疾病的概率高于其他年龄段的人群。因此，人口老龄化的趋势给我国医疗市场带来了更大的空间。 图6：我国男女平均预期寿命不断提高 我国人均医疗保健支出稳步提升。2021年，我国全国居民人均医疗保健消费支出达到2115元，其中城镇居民均医疗保健消费支出达到2521元。 这是由于随着我国经济发展，人均可支配收入不断上升，2021年达到35128元，从而带动了医疗保健消费支出的增长。 图7：我国居民人均可支配收入不断提升 图8：我国居民医疗保健支出不断提升 此外，新医改的推进为我国人民解决“看病难、看病贵”的近期目标，以及“建立健全覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度，为群众提供安全、有效、方便、价廉的医疗卫生服务”的长远目标作出了巨大的贡献。 2009年3月17日，中共中央、国务院向社会公布的关于深化医药卫生体制改革的意见，我国新医改拉开序幕。2010年，安徽“双信封”招标促使质优价廉药中标；2011年，抗菌药物临床应用管理办法（征求意见稿）》首次公布，使得中国抗生素（抗细菌药物）的医院市场结束了持续多年的高速增长，首次出现下滑，简称“限抗”；2012年以后控费政策升级；2015年7月，原国家食药监总局印发《关于开展药物临床试验数据自查核查工作的公告》，掀起临床药物试验数据的打假风暴；2016年推出“两票制”，减少了药物经销代理的层级。 根据我国卫生事业发展统计公报，我国卫生总费用从2008年的14535.4亿元升至2020年的72306.4亿元（预计），个人卫生支出的占比从40.4%降为27.7%。根据新京报报道，新医改至今，全国卫生服务统计调查更新了两次，在最新的报告中，我国基本医保覆盖率达96.8%。两周患病未治疗人数降为1.7%，因经济困难而未接受任何治疗的患者占两周患病人数的0.59%。 表3： 新医改大事记 资本市场方面，申万医药生物行业的上市公司数量从2015年底的210家增加到2021年底的427家，总市值从32601亿元增长到83056亿元，扩张速度较快。 图9：医药生物行业扩张速度较快 2.2.中药在医药行业的地位较高且边际改善 以申万对医药生物的分类为例，医药生物一级行业可分为医疗器械、医疗服务、生物制品、化学制药、医药商业和中药共六个二级行业。其中中药行业市值占比为14%，与医疗服务和生物医药较为接近。数量上，中药行业排名第三，为73家上市公司。 图10：中药行业市值占比14% 图11：中药上市公司数量在医药中排名第三 事实上，中药在医药行业一直具有较高的地位，2015年中药市值占比曾高达30%。2015-2020年间，一方面，医保控费、限制辅助用药和新版医保目录规则调整，以及部分龙头公司负面消息等使得中药公司业绩低迷；另一方面，这几年中仿制药、抗肿瘤药物以及CRO/CMO的快速发展，使得医疗服务、生物制品、医疗器械和化学制药行业迅速发展，从而中药行业占比下降。 图12：中药行业市值占比在2020年后开始回升 长期来看，我们认为有如下几点原因会促使中药在医药行业中的占比得以回升： 一是人口老龄化使得中药OTC以及中医诊疗的需求得以回升。上文提及，近年来我国老龄人口占比逐步提升，而老年人患常见病、老年病的概率较高且治疗周期较长，对中药OTC的需求较大。根据2020年《中国卫生统计年鉴》，我国2018年的15岁以上居民中，55-64岁慢性病患病率为48.4%，65岁以上的患病率达62.3%。另一方面，中成药OTC在呼吸系统用药、骨骼肌肉系统用药、胃肠道用药(消化系统亚类)、咽喉用药(五官科用药亚类)等常见病领域占有较大的市场份额。以赛立信WPOS全网电商大数据监测系统对2021年1-5月咽喉用药的电商市场份额统计为例，前10大咽喉用药均为中成药，合计占比99%以上。 图13：我国65岁以上人口慢性病患病率达62.3% 表4：2021年1-5月咽喉用药药品排行TOP10 二是消费升级与大健康产业的发展扩张了中医药的行业空间。“大健康”是一个比“医药行业”外延更加广泛的概念，包含了与人体健康相关的产品，如保健食品､药妆和功能性日用品等，而中药具有非单一成分的特点，OTC产品较多，在预防、保健和养生等方面具有较大优势，符合“大健康”的概念。另一方面，人均可支配收入的增长带来消费升级，人们更加关注个人的健康状态，“治未病”的中药开始被更多人认可。 根据固生堂招股说明书中的中国中医大健康产业市场规模及预测，2022年市场规模预计达到1.28万亿，到2030年预计达到2.97万亿，预计年复合增速为11.3%，发展较为稳健。其中，2022年中医诊断和治疗服务规模预计达5760亿，中药规模达5320亿，中医保健品规模达1310亿，中药信息技术基础设备规模达30亿，中医健康监测设备规模达180亿，中医诊断和治疗设备规模达210亿。 图14：中医药大健康规模及预测（单位：十亿） 三是在2020年的新冠疫情中中医药发挥的重要作用，使中药获得了更多人的关注与认同。在抗击新冠疫情的过程中，中医的“三药三方”，即金花清感颗粒、连花清瘟颗粒和胶囊、血必净注射液，以及清肺排毒汤、化湿败毒方、宣肺败毒方，被证实具备疗效，国家药监局已批准将治疗新冠肺炎纳入“三药”的药品适用证之中。此外，根据人民日报的报道，临床疗效观察显示，中医药总有效率达到了90%以上；根据上海中医药大学附属曙光医院院长房敏的介绍，近期上海疫情中，针对阳性感染者，中药使用率稳定保持在98%以上。 2022年3月14日，国家卫生健康委员会办公厅、国家中医药管理局办公室印发了《关于印发新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）的通知》，其中认为新冠“属于中医‘疫’病范畴，病因为感受“疫戾”之气，各地可根据病情、证候及气候等情况，参照下列方案进行辨证论治”，并较为详细地给出了不同临床阶段、病症的不同轻重程度和症状时的推荐用药和治疗方案。 2.3.中药分类、产业链与行业回顾 按照中药的产品形式对中药进行分类，可以分为中药材、中药饮片、中药配方颗粒和中成药。其中，中成药按照使用方式可分为中药注射液和口服药等，按照销售渠道可分为处方中成药和非处方中成药（OTC）。 表5：中药产品分类及主要上市公司 中药材是原植物、动物、矿物除去非药用部分的商品药材，仅经过了简单的处理，在产业链中处于上游位置；中药饮片则是中药材经过一定加工炮制后的产物，但事实上中药饮片与中药材并无绝对的界限，可以视作中游产品或上游产品；中成药则是按规定的处方和制剂工艺将中药材或者中药饮片加工成具有特定疗效的制剂，在产业链中处于中游位置。 总体来说，上游主要为中药材种植;中游为中药饮片加工和中成药加工; 下游则是通过医院、零售药店和电商渠道;最终销售给消费者。 此外，中药配方颗粒是由单味中药饮片按传统标准炮制后经提取浓缩制成的、供中医临床配方用的颗粒，相比于中药饮片，中药配方颗粒更加便携，无需煎煮。区别于中成药，一袋中药配方颗粒仅由一味中药提炼而成；而中成药则是多类中药搭配并制作好的、已具有特定疗效的药品。 图15：中药产业链示意图 下面对医药和中药板块走势进行简单复盘。从2010年至今的走势来看，在2017年之前，中药板块走势与整个医药板块走势大致相同。医药板块走势的关键的节点是：2009年新