2022 年 9 月5日（星期一） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 1 财务数据 （人民币百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业额（人民币 百万元） 9,457 27,010 53,158 103,286 153,049 同比增长（%） 3225.5% 185.6% 96.8% 94.3% 48.2% 净利润（人民币 百万元） -792 -321 -1,396 538 2,636 同比增长（%） -75.9% -59.4% 334.4% n.a 390.2% 每股盈利（人民币 元） -0.44 -0.17 -0.68 0.26 1.28 每股股息（人民币 元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市盈率（X） n,a n,a n,a 358.7 73.2 市销率（X） 20.1 7.1 3.8 1.9 1.2 ROE（%） -4.6% -0.9% -3.5% 1.3% 6.3% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；截至2022年9月2日收盘价 梁勇活 杨岱东 +86 755 8290 4571 liangy6@cmschina.com.cn +86 755 8323 5354 yangdd2@cmschina.com.cn 最新变动 2022年8月销量点评 增持 前次评级 增持 股价 108.9港元 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 213.0港元(+96%) 前次目标价 213.0港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 2015 HK (20.5) 1.2 (10.7) 恒生指数 (5.0) (8.9) (26.6) 行业： 汽车汽配 恒生指数（2022年9月2日） 19,452 国企指数（2022年9月2日） 6,672 重要数据 52周股价区间（港元） 67.3 - 165.3 港股市值（百万港元） 220,131 日均成交量（百万股） 5.12 每股净资产（人民币） 20.81 主要股东 李想 22.85% 美团 12.70% 王兴 6.62% 总股数（百万股） 2,052 自由流通量 57.83% 资料来源：彭博 相关报告 1. 理想汽车 (2015 HK) - 三季度是业绩低谷，四季度进入新车爆发周期（增持）(2022/8/16) -60%-40%-20%0%20%40%60%理想汽车恒生指数理想汽车 (2015 HK) 从大单品战略到多点爆发矩阵战略 ■8月交付量疲软，受产品线切换、四川限电及竞争加剧影响 ■L8标志从大单品战略到多点爆发矩阵战略，稳步推进高端技术自主化 ■维持增持评级及港股/美股目标价213港元/54.3美元 8月交付受产品线切换及限电扰动 1）交付：8月交付4,571辆，同比减少51.5%，环比减少56.1%，其中绝大部分为ONE。1-8月累计交付7.5万辆。交付量减少原因：a）重磅新车型L9部分分流ONE订单；L9已于8月开启交付，但四川的增程器工厂因电力紧张而供应延迟，导致8月交付量受影响，预计9月影响减弱；b）ONE将于10月停产，换代车型L8将于11月发布即交付，造成部分客户观望等待；c）竞品问界M7、腾势D9冲击ONE份额，8月问界交付量破万；d）全国持续高温和多点疫情爆发带来不利影响。2）排名：公司8月交付量在中国造车新势力排名最末，哪吒/零跑/蔚来/小鹏/理想分别交付1.6万/1.3万/1.1万/9.6千/4.6千辆，环比分别+14.1%/+4%/+6.2%/-16.9%/-56.1%。3）渠道扩张：截至8月末有265家零售中心，当月净增6家；覆盖118座城市，环比持平。4）单店销量：8月平均单店销量为17辆，环比-57.6%。 从大单品战略到多点爆发矩阵战略，高端技术自主化 根据公司及部分汽车媒体资料，L8将提供四个车型版本，两套自动驾驶方案，分别是五座 Pro版本、五座Max版本、六座Pro版本、六座Max版本。我们认为：1）从大单品到多点爆发矩阵切换。垂直换代车型L8一改理想ONE的大单品爆款打法，按车内布局分六座/五座车型，按智能驾驶、智能座舱技术分Pro车型和Max车型。我们认为：a）前者是是对家用车的应用场景的细分，综合考虑了家庭人数、短途、长途的多元化需求；b）后者则是从智能化体验敏感度不同（座舱、智驾）再对客户的细分；c）L8系列的差异化竞争优势以及产品组合丰富程度远超ONE及竞品。2）高端技术自主化。a）自动驾驶Pro版本可能会首发地平线征程5芯片，公司在将智能驾驶方面开始培育国产供应链；b）公司功率半导体研发及生产基地项目上月启动，预计2024年量产，为纯电动快充及长续航技术奠定基础。 维持增持评级及目标价213港元 8月是全年销量最低谷，8-9月理想ONE清库存或短期拖累三季度业绩，但L9及L8两大爆款车型先后推出，令公司从9月开始重新恢复高增长。公司是新势力首推股，建议逢低买入，维持目标价港股（2015 HK）213港元/美股（LI US）54.3美元，相当于7x 2022E P/S。风险因素：宏观经济不及预期，行业景气度低于预期。 2022 年 9 月 5 日 (星期一) 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：公司月销量 图2：公司季度销量 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 图3：公司年销量预测 图4：公司收入预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图5：公司净利润预测 图6：公司净利率和毛利率持续预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港） -100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000月度销量同比增速辆0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000季度销量同比增速辆0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000年销量同比增速辆0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200% - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000收入同比增速人民币百万元 (4,000) (3,000) (2,000) (1,000) - 1,000 2,000 3,000人民币百万元-8%-1%-3%1%2%16%21%22%22%22%-10%-5%0%5%10%15%20%25%净利率毛利率 2022 年 9 月 5 日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图7：理想零售中心数量变化 图8：理想零售中心覆盖城市数量变化 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 资料来源：公司资料、招商证券（香港） 050100150200250300间月初零售中心数量当月净增加020406080100120140座月初零售中心覆盖城市当月净增加 2022 年 9 月 5 日 (星期一) 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 4 行业估值比较 彭博 招商证券 股价 招商证券 上涨 市值 市盈率(x) 市净率(x) 市销率(x) ROE (%) 股息收益率(%) 净负债率(%) 公司 代码 评级 （港元） 目标价（港元） 空间 (百万美元) 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2021 汽车制造商 长城汽车 2333 HK 增持 11.4 21.0 85% 32,627 11.1 8.9 1.3 1.1 1.2 0.9 11.6 12.9 0.9 1.1 -22.6 吉利汽车 175 HK 增持 15.1 25.0 65% 19,398 25.2 19.0 1.8 1.7 1.0 0.8 7.1 8.9 1.5 2.0 -38.1 广汽集团 2238 HK 未评级 6.8 n.a n.a 17,557 6.2 5.2 0.6 0.6 1.2 1.1 10.5 11.4 4.5 5.2 0.8 东风集团 489 HK 未评级 5.0 n.a n.a 5,433 3.3 3.1 0.2 0.2 0.3 0.3 7.6 7.7 10.8 13.6 -3.6 中国重汽 3808 HK 未评级 7.6 n.a n.a 2,684 5.1 4.2 0.5 0.5 0.2 0.2 8.9 10.3 7.8 9.3 8.2 平均 10.2 8.1 0.9 0.8 0.8 0.7 9.2 10.2 5.1 6.2 -11.1 新能源汽车制造商 比亚迪股份 1211 HK 增持 228.4 387.0 69% 106,051 61.8 41.2 5.5 4.9 1.9 1.2 8.9 11.9 0.2 0.2 -32.5 理想汽车 2015 HK 增持 108.9 213.0 96% 28,920 n.a 358.7 4.9 4.8 3.8 1.9 -3.5 1.3 0.0 0.0 -53.2 小鹏汽车 9868 HK 增持 66.8 134.0 101% 14,652 n.a n.a 2.9 3.5 2.8 1.5 -22.2 -17.9 0.0 0.0 -83.5 蔚来汽车 9866 HK 未评级 145.5 n.a n.a 30,965 n.a n.a 6.9 6.6 3.5 2.0 -21.9 -9.4 5.7 6.1 -84.8 平均 61.8 199.9 5.1 4.9 3.0 1.6 -9.7 -3.5 1.5 1.6 -63.5 汽车经销商 中升控股 881 HK 增持 36.4 65.0 79% 11,177 9.4 7.7 1.7 1.4 0.4 0.4 17.9 18.4 2.1 2.6 23.0 和谐汽车 3836 HK 中性 2.1 审视中 n.a 410 3.5 3.1 0.3 0.3 0.1 0.1 9.2 9.7 11.0 12.4 12.6 美东汽车 1268 HK 未评级 15.4 n.a n.a 2,496 12.6 8.9 3.6 2.9 0.6 0.4 31.6 34.8 4.8 7.4 -32.4 永达汽车 3669 HK 未评级 5.6 n.a n.a 1,397 4.0 3.3 0.6 0.5 0.1 0.1 16.7 17.5 8.5 10.4 17.8 宝信汽车 1293 HK 未评级 0.5 n.a n.a 174 1.7 1.8 0.1 0.1 0.0 0.0 7.8 6.8 0.0 0.0 52.0 平均 6.2 5.0 1.3 1.1 0.2 0.2 16.6 17.4 5.3 6.6 14.6 汽车零部件 潍柴动力 2338 HK 增持 10.3 17.0 66% 13,816 7.6 6.9 1.0 0.9 0.5 0.4 12.8 12.9 5.2 5.7 -70.5 福耀玻璃 3606 HK 增持 37.8 50.0 32% 14,466 20.4 17.5 3.1 2.8 3.7 3.2 14.9 16.