中概互联策略报告——政策边际改善，重视底部机会长城证券研究院TMT行业分析师：侯宾执业证书编号：S10705220800012022.09.041证券研究报告 ◼互联网产业拥有长期增长潜力◼我国人口基数大，产业密集广泛，随着经济发展带来的经济结构化转变，众多产业尚未完全完成互联网赋能，在我国人口和产业结构背景、以及新技术不断涌现的基础下，互联网产业从消费商业化、企业数字化转型、线上社交存量挖掘等方面具备长期、可持续的成长性。◼中概互联板块受政策影响下跌，目前政策态度边际改善◼中概股自2021年初开始进入深度调整期，总体下跌幅度约为56%，主要驱动因素是政策影响，目前政策端逐渐趋于平静，目前或为政策底部，主要负面影响已经反应在市场中，建议关注中概互联结构性底部机会。◼头部公司具备稀缺性竞争力，目前投资性价比初现：万事俱备◼关注中概股头部互联网企业长期价值成长潜力，以快手、美团、阿里巴巴为代表的不同细分行业未来一方面已有业务仍有成长空间，另一方面作为汇集流量池和完整生态的大型平台在新业务开拓探索中有高延展预期。◼风险提示：•宏观经济波动•中美关系摩擦www.cgws.com | 2核心观点 bViUlZwW9WfVnNsRbR8Q6MnPmMnPsQkPoOvMfQqQqObRnMsPuOrQmOxNnNuN目录www.cgws.com | 3◼互联网产业价值成长性概述◼中概互联跌幅分析及政策态度边际改善◼规模以上大型平台公司梳理 一、互联网产业拥有长期增长潜力www.cgws.com | 4 1.1政策规范市场促进互联网长期健康发展www.cgws.com | 5资料来源：长城证券研究院，公开资料整理2021—2022我国互联网产业重点政策面向领域《网络安全审查办法》网络安全《关于推动平台经济规范健康持续发展的若干意见》平台发展《关于加强互联网信息服务算法综合治理的指导意见》行业规范《禁止网络不正当竞争行为规定》同业竞争《中华人民共和国个人信息保护法》信息安全《关键信息基础设施安全保护条例》网络基建•我国近年来不断在互联网各个细分领域颁布法律法规和行业准则，从网络安全、同业竞争、基建设施等多个方面做了系统性的指导工作，一年半的时间里颁布了十余项重点行业规定。•短期来看政府政策监管对市场有扰动效应，长期而言规范、健康的市场环境提振了互联网行业形象，有助于互联网产业健康理性扩张，同时减小了行业高危系统性风险的发生概率，有利于互联网企产业长期平稳发展。 www.cgws.com | 61.2 5G新技术将为互联网带来海量流量空间在以5G为核心的新技术时代，众多新应用、新技术一大特点在于高度依赖数据流量，信息层级从二维跃迁至三维，其数据生产量呈现指数级上升，预计未来新技术带来的流量消耗将超越移动互联网时代百倍以上，为互联网产业带来难得发展机遇。资料来源：长城证券研究院，公开资料整理，Juniper Research•PC互联网时代•主要应用：搜索引擎，新闻媒体•时间：1994年国内开通64K专线•流量层级：较低，以文字图片视频为主，网民普及率不高。•技术基础：互联网技术•移动互联网时代•主要应用：各类APP，直播，微信•时间：2013年安卓苹果等智能机普及•流量层级：较高，2021年全国移动互联网接入流量高达2216亿GB，是PC互联网时期的百倍•技术基础：智能手机、3G技术•5G新技术时代•主要应用：AR、VR、全息影像•时间：2019年我国进入5G使用元年•流量层级：极高，根据Juniper Research测算仅VR一项在初步培育期带来的数据消耗量在2021年将超过200亿GB。•技术基础：5G网络、虚拟现实等1994-20132013-20192019至今 www.cgws.com | 71.3 互联网红利持续，新应用商化业潜力巨大资料来源：长城证券研究院，同花顺iFind，《中国移动互联网发展报告（2022）》网民总体规模持续增长•人均上网时长保持增长互联网企业业绩快速增长•投融资规模大幅增长1289011652487.31550013203540.901000020000规模以上互联网企业营收（亿元）规模以上互联网企业利润（亿元）互联网投融资（亿元）2021年更广泛的互联网群体、更深度的互联网应用将会在互联网诞生以来就持续不断迭代更新的商业化探索中不断赋能，提供更深度更有想象空间的挖掘价值，以AR/VR等新兴技术为代表的技术催化了大量新应用和新的交互方式，我国互联网产业商业化在用户端具备越来越肥沃的发展土壤，互联网商业化潜力仍旧巨大。未来互联网有巨大商业化潜力： www.cgws.com | 81.3 互联网红利持续，新应用商化业潜力巨大资料来源：长城证券研究院，《第49次中国互联网络发展状况统计报告》2021年我国各个互联网细分领域体量均呈现增长态势。其中，在线医疗，在线办公的用户规模成长的最为明显。较为传统的即时通信、新闻视频、网购支付等领域渗透率超过75%，市场容量逐渐接近天花板，而相对较新的互联网和线下相结合的业态具备广阔生长空间。未来互联网将从人们生活的各个维度扩大覆盖、加深渗透，其中理财、医疗、出行、办公、饮食等细分互联网业态有望贡献海量市场，互联网产业将来具备长期成长价值。2978854416468844526170337020000400006000080000在线医疗（万人）网上外卖（万人）在线办公（万人）网约车（万人）网络直播（万人）新一代业态互联网用户规模20212020板块下跌分析： 二、中概互联板块受政策影响或为底部估值区域www.cgws.com | 9 www.cgws.com | 102.1海外中概互联跌幅分析◼中概互联跌幅事件拟合2021年4月份对阿里美团二选一行为进行罚款，阿里被罚182亿元，美团被罚34亿元2021年7月份滴滴下架，严重影响市场预期2021年11月反垄断局挂牌成立2022年3月首批公司纳入美股预摘牌名单，摩根大通下调评级，认为中概股不可投资今年4月底政治局会议定调：促进平台公司健康发展2021年8月底中央会议强调：加大反垄断监管力度中央经济会议强调反垄断、防止资本无序扩张4月26日市场情绪冰点2021年2月7日反垄断指南印发，指出要抑制互联网平台经济领域垄断行为。◼资料来源：长城证券研究院，公开资料整理，同花顺iFind中概股自2021年初开始进入深度调整期，总体平均下跌幅度约为56%。经过中概互联ETF和行业内标志性事件拟合后不难看出：主导行业估值下行的主要因素在于政策监管因素。其中引发市场担忧的主要问题在于反垄断等等措施影响平台未来发展模式，干扰市场化运行。其中业务直接受到影响的企业以阿里、美团等平台巨头为主，龙头公司估值下调，进而影响整个板块的估值体系。从业绩而言几大直接受到影响的大型平台公司依旧处于发力上升期，本次中概互联深度回调性质属于政策带来深度影响。进而杀情绪、杀估值 www.cgws.com | 112.1海外中概互联跌幅分析57.30%50.76%13.30%35.10%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%规模以上中概互联港股跌幅规模以上中概互联美股跌幅纳指跌幅恒生指跌幅•对比市场因素，截止2022年8月底：•中概互联美股跌幅偏离值约为46%•中概互联港股跌幅偏离值约为22%。•总体而言中概互联板块跌幅远高于市场跌幅，行业整体股价远低于其产业价值，中概互联板块对比市场整体处于低估值区域。纳斯达克综合指数走势香港恒生综合指数走势◼资料来源：长城证券研究院，同花顺iFind www.cgws.com | 122.1海外中概互联跌幅分析-47.10%-64.79%-58.61%-71.01%-35.80%-60.14%-80.00%-70.00%-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%电商零售用户平台企业IT服务中介平台文化创作互联网媒体中概互联不同行业板块自2021年2月份以来市值变化•中概互联板块平均下跌幅度约为56%。从行业板块分析，本轮调整跌幅最大的为平台类企业，其次为互联网媒体和企业IT服务。•政策矛头直指大型平台公司，互联网平台、类平台公司受到严苛监管，其他互联网应用领域没有受到直接影响，但受到板块连带间接影响以及2021年中概股退市传闻也出现大规模下跌现象。在本轮下跌中大型互联网平台市值损失最为严重。行业板块代表个股政策影响电商零售阿里巴巴、京东、拼多多中用户平台哔哩哔哩、知乎、快手、微博高企业IT服务声网、秦淮数据、极光、数海信息低中介平台BOSS直聘、房天下、汽车之家高文化创作阅文集团、阿里影业、网易、祖龙娱乐低互联网媒体搜狐、三十六氪、腾讯音乐中◼资料来源：长城证券研究院，同花顺iFind www.cgws.com | 132.2政府对互联网平台态度边际改善◼资料来源：长城证券研究院，公开资料整理发布日期发布会议政府相关主题概述22 .4 .29 政治局会议要促进平台经济健康发展，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。22 .4 .27 国务院常务会议促进平台经济健康发展，带动更多就业；推动因疫情关停的快递等网点恢复运营。22.3.16 国务院金融委会议稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展。21.12.8 中央经济工作会议要提振市场主体信心，深推进公平竞争政策实施，加强反垄断和反不正当竞争，以公正监管保障公平竞争。21.8.30 中央改革委员会会议针对一些平台企业存在野蛮生长、无序扩张等突出问题，加大反垄断监管力度，依法查处有关平台企业垄断和不正当竞争行为，防止资本无序扩张初见成效。20.12 .16 中央经济工作会议强化反垄断和防止资本无序扩张。要完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范。自2020年底政府工作对互联网平台巨头进行表态，其中反垄断、防止资本无序扩张等表述频繁出现，直到2021年末政府对行业的态度依旧处于严监管阶段。严监管阶段：此态度于2022年得到改善，受到疫情、宏观经济调整等因素影响，大型平台公司的促进就业、赋能发展等作用得到重视，政府自三月份以来的几大重要会议对互联网平台经济的主题从“严监管”切换到了“促发展”，其中“促进平台经济健康发展”成为了核心字眼，表明政策端经过前期烈火重锤后迎来了平和稳定期。由此可以初步得出结论：我国政府对互联网产业扶持态度开始出现边际改善。边际改善阶段： 三、中概互联头部公司初步具备性价比www.cgws.com | 14市场布局 www.cgws.com | 153.1中概互联大型平台梳理证券代码证券名称市值（亿元）2021年2月份以来跌幅BABA阿里巴巴16613.77 64.17%BIDU百度3335.11 55.31%JD京东6059.97 33.79%BILI哔哩哔哩655.42 76.33%PDD拼多多6214.7055.37%9999.HK网易-S4102.05 21.78%3690.HK美团-W9105.34 40.03%1024.HK快手-W2665.12 58.66%0700.HK腾讯控股27,627.6351.25%•市值五百亿以上的中概互联个股在本轮下跌中平均跌幅为57.15%，略低于整体行业跌幅。但从业绩表现看,龙头平台近三年平均营收增长率为44.34%，依旧处于上升期。•大型平台具备深度流量池、完善的商业生态等高度稀缺竞争力，在政策影响下依旧具备较高的安全边际。规模以上企业跌幅大、业绩亮眼：◼资料来源：长城证券研究院，同花顺iFind-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%图表标题2021年2月份以来股价变动近三年营收复合增长率 www.cgws.com | 163.2本地生活服务龙头平台-美团W（3690.