航空锻造高景气延续，提质增效助力业绩高增

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 31.18 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 14.72 已上市流通A股(亿股) 13.35 总市值(亿元) 459.06 年内股价最高最低(元) 35.99/20.74 沪深300指数 4090 上证指数 3241 相关报告 1.《航空锻造平台型龙头，产业链一体化拓展-航空锻造平台型龙头，产...》，2022.7.25 杨晨 分析师 SAC执业编号：S1130522060001 yangchen＠gjzq.com.cn 航空锻造高景气延续，提质增效助力业绩高增 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,698 8,790 11,511 14,700 18,565 营业收入增长率 11.92% 31.23% 30.96% 27.70% 26.29% 归母净利润(百万元) 344 891 1,310 1,857 2,556 归母净利润增长率 24.91% 159.05% 47.14% 41.68% 37.67% 摊薄每股收益(元) 0.366 0.847 0.890 1.261 1.736 每股经营性现金流净额 0.70 1.44 0.40 0.93 1.25 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.12% 9.52% 12.54% 15.35% 17.69% P/E 68.33 59.62 35.03 24.72 17.96 P/B 3.50 5.67 4.39 3.79 3.18 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 ◼ 公司发布22年中报，22H1营收50.77亿元，同比+14.57%；归母净利润5.60亿元，同比+107.44%。22Q2营收30.13亿元，同比+13.84%，环比+45.91%；归母净利润3.52亿元，同比+81.18%，环比+69.44%。 经营分析 ◼ 航空锻造主业营收增长28.06%，赛道高景气龙头核心受益。公司22H1锻铸业务营收41.56亿元，同比+25.83%，其中航空业务营收35.85亿元，同比+28.06%。宏远公司航空装备市场批产型号订单大幅增长，安大公司稳定主力批产产品订货份额，积极开辟件号流水及新产品、新市场。公司作为国内航空锻造龙头，核心受益于军机、发动机和民机市场锻件持续旺盛需求。 ◼ 规模效应带动毛利率提高，费用率压缩净利率水平显著提升。公司22H1毛利率28.74%，同比+1.19pct；净利率12.01%，同比+4.61pct。22Q2净利率12.73%，同比+4.25pct，环比+1.78pct；净利率提升主要来自期间费用率下降，以及去年同期计提减值损失金额较高的影响。定增募集资金带来利息收入提高，22H1期间费用率8.94%，同比-2.10pct。 ◼ 经营性净现金流改善明显，存货与应付款背离或表明生产提速。公司22Q2经营性净现金流4.91亿元，收现比73.28%，较Q1显著改善。随着订单交付，二季度末合同负债5.33亿元，较期初减少35.7%。存货有所下降，但应付款项中材料款有大幅上升，或表明订单生产及交付速度快于预期。 ◼ 顺应航空锻造高端、精密、大型化趋势，打造一体化产业平台。公司募投项目进展顺利，景航EP-8000T生产线已交付投产，宏远已完成大型模锻液压机招标采购工作，补足大型锻件生产短板。参考国外先进锻铸企业形成从原材料、熔炼合金，到锻铸造、机加工和简装部装的完整产业链条，公司横纵拓展提升平台化供货能力，将进一步巩固竞争优势地位。 投资建议 ◼ 公司作为航空锻造龙头积极推进产品升级，叠加业务延伸、规模效应及改革带来的盈利能力提升，业绩有望持续高增长。预计公司2022年-2024年归母净利润为13.10亿、18.57亿、25.56亿元，维持“买入”评级。 风险提示 ◼ 重点型号列装交付速度不及预期、产能释放不及预期、改革速度不及预期。 0500100015002000250018.2423.3828.5233.66210830211130220228220531人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中航重机沪深300 2022年08月29日 新能源与汽车研究中心 中航重机 (600765.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 事件说明  公司发布22年中报，22H1营收50.77亿元，同比+14.57%；归母净利润5.60亿元，同比+107.44%。22Q2营收30.13亿元，同比+13.84%，环比+45.91%；归母净利润3.52亿元，同比+81.18%，环比+69.44%。 航空锻造高景气延续，营收及利润高速增长  航空领域高景气下公司实现营收及利润高速增长。航空领域高景气，市场订单增长下公司营收快速增长。  锻铸业务：22H1锻铸业务营收41.56亿元，同比+25.83%，其中航空业务营收35.85亿元，同比+28.06%  液压环控业务：22H1营收9.21亿元，受力源液压（苏州）剥离影响同比-18.42%，其中航空业务营收6.28亿元，同比+3.61%。 “十四五”期间我国空军主力战机及配套发动机进入批量生产阶段，公司作为航空锻造龙头受益于下游高景气，营收实现快速增长。 图表1：22Q2营收及同比、环比增速 图表2：22Q2归母净利润及同比、环比增速 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所；注：2020Q4同比增速为45934.97% 图表3：分业务营收及毛利率 来源：wind，国金证券研究所 规模效应持续释放带动毛利率提升，费用压缩下净利率同比提高  规模效应作用下毛利率有所提高，费用压缩下净利率同比提升。公司22H1毛利率28.74%，同比+1.19pct；22Q2毛利率28.86%，同比--40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035营业收入（亿元）同比环比-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%011223344归母净利润（亿元）同比环比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%010203040506070201720182019202020212022H1锻造业务收入（亿元）液压环控业务（亿元）锻造业务毛利率液压环控业务毛利率 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 0.79pct，环比+0.31pct。营收高速增长下公司规模效应持续显现，盈利能力预计仍有提升空间。净利率方面，公司22H1净利率11.03%，同比提升4.94pct，22Q2净利率12.73%，同比提升4.26pct，主要由于财务费用率下降。 图表4：22Q2毛利率及净利率 来源：wind，国金证券研究所  财务费用改善带动期间费用率下降，销售规模扩大下销售服务费提升。公司22H1期间费用率8.94%，同比-2.10pct；22Q2期间费用率7.50%，同比-2.07pct，费用率下降主要由于定增募集资金带来的财务费用率下降。其中销售费用中三包损失大幅提高，或由于公司获取订单数额较多，预计未来收入有进一步增长动力。 图表5：22Q2各项费用率 来源：wind，国金证券研究所 大锻机完成招标采购工作，经营现金流出现好转  Q2经营性现金流有所好转。公司22Q2经营性净现金流4.91亿元，收现比73.28%，较Q1有明显好转。22H1经营性净现金流-3.42亿元，收现比43.48%，主要由于现金回款较少以及应付账款集中到期所致。 0%5%10%15%20%25%30%35%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2毛利率净利率-5%0%5%10%15%20%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2管理费用率销售费用率研发费用率财务费用率 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表6：22Q2经营性净现金流及收现比 来源：wind，国金证券研究所  合同负债有所下降，存货与应付款出现背离或表明公司生产及交付快于预期。公司22H1合同负债5.33亿元，随订单交付而有所下降，较期初下降36%。公司22H1存货31.95亿元，同比增长9.06%，较期初下降1.13%，但应付款中材料款较期初增长26.32%，两者出现背离或表明公司生产及交付均快于预期。 图表7：22Q2合同负债 图表8：22Q2存货及同比、环比增速 来源：wind，国金证券研究所；单位：亿元 来源：wind、国金证券研究所  募投项目进展顺利，大锻机已完成招标采购工作。公司于18年和21年分别进行定增募投用于产线建设及升级，目前募投项目进展顺利，其中21年募投项目中大型模锻液压机的招标采购工作已完成，预计可补足公司大锻机生产能力，进一步强化公司平台型龙头地位。 图表9：公司重点在建工程项目进展情况 项目名称 项目内容 投资总额（百万元） 投资进度（%） 项目进度描述 西安新区先进锻造产业基地建设项目 项目主要是围绕等温锻造、精密锻造两大生产线和数值仿真模拟中心建设，配 套热处理、大型模具制造等相关生产线及辅助、配套设施 751.54 51.86 完成 201、206、 208、209、210 号厂房建设；202 号 检测试验厂房、 208a 精锻厂房完成主体建设工程， 启动了 206a、211 厂房施工；完成了 118 台工艺设备采购。 民用航空环形锻件生产线建设项目 新建建筑面积 24320 ㎡，新 增工艺设备 28 台（套）。 400.00 95.34 完成厂房主体工程以及室内外工程的建设，具备试生产条件；完成批复的工艺设备采购及安装、0%20%40%60%80%100%120%140%160%-10-8-6-4-2024682020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2经营性净现金流（亿元）收现比0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.00-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05101520253035存货（亿元）环比同比 公司点评 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 项目名称 项目内容 投资总额（百万元） 投资进度（%） 项目进度描述 调试，其中：主设备数控碾环机 已完成热试、处于试生产阶段 国家重点装备关键 液压基础 件配套生产能力建 设项目 新增各类工艺设备 87 台（套）。 新建 110、110a 号厂房。新增建筑面积 分别为 6900 ㎡和 1100 ㎡，共 8000 平方 米。 100.00 100.06 完成 110、110a 号 厂房建设并交付使用；完成工艺设备 79 台的采购，其中：完成了 62 台工艺设备安装调试并投入使用。 军民两用航空高效热交换器及集成生产能力建 设项目 新增工艺设备共 69 台（套）、 厂房适应性改进。 50.00 100.00 完成工艺设备 59 （套）采购、安装调试并投入使用。 航空精密模锻产业转型升级项目 项目新增模锻液压机、高温电炉、天然 气加热炉、3t 曲臂机械手、桥式龙门加 工中心等工艺设备 36 台（套）。新建 203 号厂房，用于飞机框、梁、起落架等整体化模锻件的锻造成形、热处理及配套 模具的粗加工。 805.00 19.27 完成了主设备大型模锻液压机的招投 标采购工作 ;203 号厂房已开工建设 来源：公司公告，国金证券研究所 盈利预测及投资建议  公司作为航空锻造龙头积极推进产品升级，叠加业务延伸、规模效应及改革带来的盈利能力提升，业