证券研究报告·公司点评报告·电网设备 东吴证券研究所 1 / 11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 国电南瑞（600406） 2022年中报点评：业绩符合预期，营收稳健增长 2022年09月02日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理 谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 27.31 一年最低/最高价 25.58/47.87 市净率(倍) 4.81 流通A股市值(百万元) 181,000.39 总市值(百万元) 182,830.37 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.68 资产负债率(%,LF) 40.49 总股本(百万股) 6,694.63 流通A股(百万股) 6,627.62 相关研究 《国电南瑞(600406)：2021年报及2022年一季报点评：电网龙头平波稳进，Q1业绩表现亮眼》 2022-04-29 《国电南瑞(600406)：发布股权激励草案，多元考核提振骨干积极性》 2021-12-09 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 42,411 48,379 55,431 63,576 同比 10% 14% 15% 15% 归属母公司净利润（百万元） 5,642 6,788 7,953 9,224 同比 16% 20% 17% 16% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.84 1.01 1.19 1.38 P/E（现价&最新股本摊薄） 32.57 27.07 23.11 19.92 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2022H1营收+10%、归母净利润+14%，符合市场预期。公司发布2022年半年报,2022H1实现营业收入/归母净利润163.23/21.10亿元，同比+10.26%/+14.46%；其中2022Q2实现营业收入/归母净利润105.68/17.31亿元，同比+6.93%/+5.41%。公司全年营收增长目标为10%，从上半年营收增速节奏来看，基本符合市场预期。 ◼ 利润率周期波动，2022H1整体稳健。在收入结构优化与费用率下降双重作用下，2022H1公司毛利率/归母净利率分别为27.37%/12.93%，同比-0.01pct/+0.47pct；2022Q2毛利率/归母净利率分别为29.53%/16.38%，同比-0.50pct/-0.24pct。 ◼ 网内业务回归稳增长，网外增速更高。公司构建网内、电网外&国际“协同并进”的格局：1）订单上，上半年公司新签订单238.88亿元，同比+2.67%，新签网外订单同比+27.75%，网外市场开拓顺利。体现在收入上，电网内业务2022H1营收109.66亿元，同比+8%，收入占比67%，电网外营收53.15亿元，同比+15.92%，占总营收33%，相较于2021年提升了10.67pct。2）受海外受疫情以及国际形势影响，2022H1公司海外营收2.86亿元，同比-28%，后续仍稳步拓展，聚焦重点市场和解决方案，加大市场化激励。未来网外增速有望持续超越网内，至2025年营收占比有望超过50%。 ◼ 电网自动化、数字化趋势不变，龙头企业深度参与。1）电网自动化&工控：新一代智能电表起量，配网改造加速，我们预计2022-2024年公司该业务增速CAGR为10-15%；2）电网信息化：我们预计“十四五”数字化、信息化投资规模将达到年均200-300亿元，公司承担国网“能源互联网”战略的核心支撑职责，我们预计2022-2024年营收CAGR=15%。 ◼ 特高压建设开工节奏加速，下半年订单有望快速增长。我们认为现有特高压线路难以满足第二期大基地装机容量和并网要求，因此预计“十四五”线路规划和相关投资有望增加。2022年6月底白鹤滩-江苏线建成投运，有望下半年确认收入；8月2日国家电网公司重大项目建设推进会议提出要年内将再开工建设“四交四直”特高压工程，开工节奏超预期，公司订单有望在下半年快速增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年归母净利润分别为67.9/79.5/92.2亿元，同比+20%/+17%/+16%，对应现价PE分别27/23/20倍。给予目标价35.6元/股，对应2023年30倍PE，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济下行，电网投资不及预期，国内疫情加剧等。 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2021/9/22022/1/12022/5/22022/8/31国电南瑞沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 11 2022H1营收+10.26%，归母净利润+14.46%，经营整体保持稳健，业绩符合市场预期。公司发布2022年半年报,2022H1实现营业收入163.23亿元，同比增长10.26%；实现利润总额26.92亿元，同比增长16.74%；实现归属母公司净利润21.10亿元，同比增长14.46%。其中2022Q2实现营业收入105.68亿元，同比增长6.93%；实现归属母公司净利润17.31亿元，同比增长5.41%。2022年初年报公布公司全年营收目标增速为10%，从上半年营收增速节奏来看，基本符合市场预期。 表1：国电南瑞2022H1核心财务数据 2022H1 2021H1 2022H1同比 2022Q2 2021Q2 2022Q2同比 2022Q1 2022Q2环比 营业收入（亿元） 163.23 148.04 10.26% 105.68 98.83 6.93% 57.55 83.63% 毛利率（%） 27.37% 27.38% -0.01pct 29.53% 30.03% -0.50pct 23.40% 6.12pct 营业利润（亿元） 26.67 23.00 15.98% 21.82 20.46 6.63% 4.85 349.72% 利润总额（亿元） 26.92 23.06 16.74% 22.04 2.59 752.32% 4.89 350.90% 归母净利润（亿元） 21.10 18.44 14.46% 17.31 16.42 5.41% 3.79 356.71% 扣非归母净利润（亿元） 20.55 17.93 14.59% 16.95 16.20 4.64% 3.59 371.87% 归母净利率（%） 12.9% 12.5% 0.47pct 16.4% 16.6% -0.24pct 6.6% 9.80pct 股本（万股） 66.95 55.46 - 66.95 55.46 - 55.79 - EPS（元） 0.32 0.33 -5.18% 0.26 0.30 -12.68% 0.07 280.59% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图1：2022H1收入163.23亿元，同比+10.26% 图2：2022H1归母净利润21.10亿元，同比+14.46% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 114.15 241.98 285.40 324.24 385.02 424.11 163.23 17.95%111.98%17.95%13.61%18.75%10.15%10.26%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503003504004502016201720182019202020212022H1营业收入（亿元）同比（%，右轴）14.47 32.41 41.62 43.43 48.52 56.42 21.10 11.39%123.92%28.44%4.35%11.71%16.30%14.46%0%20%40%60%80%100%120%140%01020304050602016201720182019202020212022H1归属母公司净利润（亿元）同比（%，右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 11 图3：2022Q2收入105.68亿元，同比+6.93% 图4：2022Q2归母净利润17.31亿元，同比+5.41% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2022H1总体利润率保持稳健，收入结构变化+费用率下降，Q2相较Q1盈利能力环比改善明显。2022H1毛利率为27.37%，同比下降0.01pct，2022Q2毛利率29.53%，同比下降0.50pct，环比增长6.12pct；2022H1归母净利率为12.93%，同比增长0.47pct，2022Q2归母净利率16.38%，同比下降0.24pct，环比增长9.80pct。 图5：2022H1毛利率、净利率同比-0.01pct/+0.47pct 图6：2022Q2毛利率、净利率同比-0.50pct/-0.24pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 新型电力系统建设带动网内业务回归稳定增长，网外增速更快、趋势有望延续。公司构建的网内、电网外&国际“协同并进”的格局：1）电网内业务2022H1营收109.66亿元（占总营收67%），同比+8%。2）电网外营收53.15亿元（占总营收33%），同比+15.92%；其中海外受疫情以及国际形势影响，2022H1海外营收2.86亿元，同比-28%，后续仍稳步拓展，聚焦重点市场和解决方案，加大市场化激励。未来网外增速有望持续超越网内，至2025年营收占比有望超过50%。 2022年1-7月份，国网完成投资同比+19%，南瑞上半年新签订单238.88亿元，同比+2.67%，在手订单充沛。2022年国网两会发布，2022年将投资5012亿元，同比+6%。其中，2022年1-7月份国网完成投资额2364亿元，同比+19%，根据国网重大项目建设推进会，到年末，预计再完成近3000亿元电网投资，2022年国网总投资有望突破530038.74 82.80 79.44 184.05 49.21 98.83 84.28 191.79 57.55 105.68 3.27%15.27%27.20%20.73%27.02%19.37%6.09%4.21%16.95%6.93%0%5%10%15%20%25%30%050100150200250单季收入（亿元）同比（%，右轴）0.76 23.03 2.01 16.42 13.49 24.50 3.79 17.31 -1.03%15.65%24.03%4.83%165.58%26.27%6.37%88.37%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%051015202530归属母公司净利润（亿元）同比（%，右轴）22.8%30.0%28.7%28.8%26.8%26.9%27.4%12.7%13.4%14.6%13.4%12.6%13.3%12.9%0%5%10%15%20%25%30%35%2016201720182019202020212022H1年度毛利率年度归母净利率（%）22.8%29.6%30.2%24.9%22.1%30.0%30.1%25.1%23.4%29.5%2.0%15.7%14.8%12.5%4.1%16.6%16.0%12.8%6.6%16.4%0%5%10%15%20%25%30%35%单季毛利率（%）单季归母净利率（%） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 11 亿元。2022H1国电南瑞新签订单238.88亿元，同比+2.67%，新签网外订单同比+27.75%，网外市场开拓顺利。 图7：国家电网历史投