组件市占率提升，完善一体化布局

投资要点 业绩总结：公司2022年上半年实现营业收入357.3亿元，同比增长77.0%；实现归母净利润12.7亿元，同比增长79.9%。 组件出货同比增长71.9%，市占率提升至15%。2022年上半年公司组件出货18.05GW，同比增长71.9%，组件销售市占率升至15%。Q2组件出货超10GW，环比增长25%以上。上半年光伏组件毛利率11.8%，同比提升1.7pp。Q2光伏组件毛利率12.0%，环比提升0.3pp。上半年公司分布式渠道出货占60%以上，分布式销售同比实现100%增长。公司210组件占全行业总出货约50%。公司积极储备N型电池技术：宿迁8GW TOPCon电池项目已正式启动，预计下半年逐步投产；在建HJT电池实验室，并拥有HJT组件中试线。 系统产品收入、利润大幅增长，电站资源储备丰富。上半年公司系统产品（光伏支架、分布式系统）实现营业收入53.6亿元，同比增长209.6%；实现净利润2.5亿元，同比增长82.2%。其中，分布式系统业务出货量超2.2GW，跟踪支架与固定支架出货近2GW。光伏电站销售实现营业收入4.0亿元，净利润0.4亿元；光伏电站工程建设管理实现营业收入7.5亿元，净利润-0.4亿元。电站业务项目储备丰富：国内光伏系统电站开发业务获得超1.75GW指标，海外光伏系统电站新增GW级项目机会。智慧能源业务实现营业收入3.5亿元，净利润-0.3亿元。储能业务实现中国市场突破单体百MWh项目，在英国等重点市场实现规模化项目突破并持续出货。 保持高比例研发投入，现金流大幅改善。上半年，公司研发投入21.5亿元，同比增长76.2%。其中研发费用6.2亿元，同比增长85.8%。经营活动产生的现金流量净额15.4亿元，同比增长1138.0%，已超过去年全年水平。截至报告期末，公司合同负债31.9亿元，较期初增长56.2%，在手订单充足。公司计提公允价值变动损失、信用减值、资产减值、资产处置损失合计4.4亿元，较去年同期增加2.6亿元。 投资青海产业园项目，完善一体化布局。公司拟在青海打造零碳产业园区，投资建设年产30万吨工业硅、15万吨高纯多晶硅、35GW单晶硅、10GW切片、10GW电池、10GW组件以及15GW组件辅材生产线。一期计划于2023年底前完成，二期计划于2025年底前完成。公司产业链进一步向上游延伸，完善一体化布局，组件单瓦盈利有望进一步提升。 盈利预测与投资建议。公司组件出货同比大幅增长，市占率持续提升。分布式系统出货量、利润大幅增长。拟投资青海产业园项目，完善一体化布局。预计2022~2024年公司归母净利润分别为37.0、64.7、81.0亿元，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格上涨超预期；美国贸易政策风险；汇率波动风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：公司产能如期投放，预计未来三年组件对外销售量分别为40GW、60GW、75GW，硅料价格2022年仍将维持高位，2023年将有所回落，因而假设2022~2024年毛利率分别为11.3%、14.3%、15.4%。 假设2：光伏系统产品方面，2022~2024年，跟踪支架销量分别为4GW、6GW、8GW； 分布式系统出货分别为4GW、6GW、8GW。 假设3：电站业务方面，EPC业务每年保持15%左右增长。公司支持电站采用滚动开发欧式，发电及运维业务收入保持稳定，每年获得稳定的电站转让收益。 假设4：受益储能业务高速增长，智能微网及多能系统业务保持高速增长。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率