新型复合肥收入占比提升，一体化产业链布局持续完善

复合肥2025年09月01日 推荐（维持）目标价：14.56元当前价：11.52元 云图控股（002539）2025年中报点评 新型复合肥收入占比提升，一体化产业链布局持续完善 华创证券研究所 ❖事件：公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入114.00亿元，同比+3.59%；实现归母净利润5.11亿元，同比+12.60%。其中，25Q2公司实现营业收入56.89亿元，同比-5.99%，环比-0.40%；实现归母净利润2.57亿元，同比+6.94%，环比+1.32%。 证券分析师：杨晖邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 ❖新型复合肥及磷肥收入占比提升，磷复肥景气推动业绩增长。公司凭借资源自有、产业链一体化和磷酸分级利用优势，深耕渠道营销、品牌升级以及产品自主创新。2025H1磷复肥业务实现营业收入72.22亿元，同比+21.55%，同时销量保持稳定增长，磷复肥营收占比也从去年同期的54.0%提升至今年的63.4%。其中，25H1公司常规复合肥、新型复合肥及磷肥分别实现营收32.41、39.81亿元，分别同比+10.36%、+32.50%，新型复合肥及磷肥收入增长显著、营收占比快速提升。同时，新型复合肥及磷肥于25H1录得毛利率18.74%，对比常规复合肥10.36%的毛利率，盈利水平更强，推动了公司盈利中枢的提升。 证券分析师：郑轶邮箱：zhengyi@hcyjs.com执业编号：S0360522100004 公司基本数据 总股本(万股)120,772.38已上市流通股(万股)88,120.22总市值(亿元)139.13流通市值(亿元)101.51资产负债率(%)60.38每股净资产(元)7.5412个月内最高/最低价11.53/6.91 ❖持续聚焦氮、磷产业链补强，一体化产业链布局日趋完善。报告期内，公司聚焦氮、磷产业链强链补链，重点项目建设提速，为产业链闭环和未来增长蓄能。其中，据公司半年报披露，1）湖北应城70万吨合成氨项目稳步推进，主体结构建设和设备采购工作完成，土建工程进入收尾阶段，多个核心设备正在进行安装，项目整体进展顺利。2）阿居洛呷磷矿290万吨采选工程已于2025年3月动工，目前已正式进入矿山建设期，井下基建工程（含胶带斜井、辅助斜坡道、排水系统、进回风系统等）稳步推进，地表选矿工程边坡治理及支挡工程已进场施工，项目按计划推进中。3）牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程的优化设计工作正稳步推进。我们看好随着公司应城合成氨、雷波磷矿石等产能陆续释放，公司氮、磷产业链有望实现闭环，进而磷复肥原料自给率提高，公司产品成本预计将进一步下降，并打开新的增长空间。 ❖投资建议：基于公司最新业绩表现、主营产品价格价差变化及核心项目进度，我们将此前对公司2025-2026年的归母净利润预测由10.73/12.87亿元调整为9.57/13.59亿元，并补充对2027年的归母净利润预测为16.07亿元，对应当前PE分别为14.5x/10.2x/8.7x。参考可比公司估值及公司历史估值，我们给予公司2026年13倍目标PE，对应目标价14.56元，维持“推荐”评级。 相关研究报告 《云图控股（002539）2024年三季报点评：磷复肥价格回暖，产业链布局持续完善》2024-10-26《云图控股（002539）2024年中报点评：Q2利润 率边际改善，“资源+产业链”战略布局逐步形成》2024-08-30《云图控股（002539）2023年报点评：营收平稳增长，产品价格下滑拖累盈利》2024-04-13 ❖风险提示：在建项目进度不及预期；农产品大幅波动影响需求；原材料价格快速上涨等。 附录：财务预测表 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：王鲜俐 北京科技大学材料学士、清华大学材料硕士，2年新能源、化工行业研究经验，曾任职于开源证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 分析师：吴宇 同济大学管理学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊新 清华大学工学学士、硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：申起昊 厦门大学材料科学与工程学学士，厦门大学辅修经济学士，兰州大学金融硕士，曾任职于国联证券研究所，2025年加入华创证券研究所。目前主要研究成长和新材料方向。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所