敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月30日 公司研究 聚焦拓展战略清晰，数字化赋能精益运营 ——老百姓（603883.SH）2022年中报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年中报，实现营收、归母净利润、扣非归母净利润89.91/4.57/4.20亿元，同比+20.51%/12.48%/15.59%。经营性净现金流10.15亿元，同比-4.59%。EPS1.03元。业绩符合市场预期。 点评： Q2增速显著提升，怀仁并表增厚业绩：22Q1-Q2，单季度实现营收41.41/ 48.50亿元，同比+13.81%/26.89%；归母净利润2.42/2.15亿元，同比+6.26%/20.41%；扣非归母净利润2.16/2.04亿元，同比+12.75%/18.77%，Q2收入和利润均实现20%以上的同比增长，增速显著明显。2022年4月公司以16.37亿元收购湖南怀仁药房71.96%的股权，成为了湖南省域门店数和销售额（含加盟）最多的连锁药店公司，公司位于湖南地区的门店数超过3000家，截至2022年7月，公司合计持有怀仁药房80%股权，且整合成效显著。 门店突破1万家，聚焦“9+7”拓展战略：截止1H22，公司门店总数为10009家（其中直营门店7254家，加盟门店2755家），较2021年底净增门店1657家，其中新增直营门店1205家，新增加盟609家，关闭直营门店80家，关闭加盟店77家。公司加盟门店快速扩张，1H22加盟业务配送收入7.7亿元，同比+29%。直营门店稳步发展，聚焦下沉密集布局9大省份，快速提高市占率。收入结构上，2022H1中西成药、非药品、中药分别实现营收71.59/12.78/5.54亿元，分别同比增长19.47%/27.04%/19.83%，经营规模持续扩张。 数字化赋能管理，精益运营持续推进：公司自2020年确立了数字化战略，2021年团队建立和运营至今1.5年，持续夯实信息化基础、深化数字化建设，同时强化新零售的版图。2022 H1，公司线上渠道实现销售额 5.6 亿元，同比增长70%。公司强化精益运营，2022年推动高效组织变革，将原直营与星火事业群合并为营运中心；将采购线、商品中心、物流运营中心、供应链大区合并管理；将多个省区整合成4大战区管理，组织架构扁平化和和管理模式集权化以提升管理效率。截止1H22，公司经营商品品规2.7万余种，同比-6.4%；2022年6月统采销售占比64.9%，同比+1.8pp；存货周转天数87天，保持行业领先。1H 22公司自有品牌产品销售11亿元，同比+32%，占比超过 18.9%，同比+3.9pp。 盈利预测、估值与评级：公司加盟业务持续快速发展，门店拓展实行聚焦+下沉+店仓一体化战略，多项前瞻性战略布局保障公司长期稳健成长。维持公司22-24年归母净利润预测为7.91/9.59/11.70亿元，现价对应PE为24/20/16倍。维持“买入”评级。 风险提示：集采等政策的影响；加盟店不及预期；门店扩张不及预期等；互联网医疗的政策冲击等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,967 15,696 18,215 22,263 26,653 营业收入增长率 19.75% 12.38% 16.05% 22.22% 19.72% 净利润（百万元） 621 669 791 959 1,170 净利润增长率 22.09% 7.75% 18.16% 21.23% 22.07% EPS（元） 1.52 1.64 1.36 1.65 2.01 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.48% 15.36% 16.27% 17.18% 18.11% P/E 21 20 24 20 16 P/B 3.1 3.0 3.9 3.4 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-29（（注：2021年底总股本为4.09亿，2022年总股本因增发、回购、转增变更为5.82亿） 当前价：32.14元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.82 总市值(亿元)： 187.16 一年最低/最高(元)： 21.25/40.68 近3月换手率： 31.63% 股价相对走势 -43%-30%-16%-3%10%08/2112/2103/2206/22老百姓沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -7.81 -19.72 -21.51 绝对 -10.17 7.55 -16.55 资料来源：Wind 相关研报 聚焦下沉扩张提速，数字化转型成效初显——老百姓（603883.SH）2021年年报及2022年一季报点评（2022-04-30） 三季度业绩承压，数字化转型助力长远发展——老百姓（603883.SH）2021年三季报点评（2021-11-01） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 老百姓（603883.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 13,967 15,696 18,215 22,263 26,653 营业成本 9,489 10,653 12,240 14,939 17,869 折旧和摊销 112 136 125 160 201 税金及附加 44 44 55 80 93 销售费用 2,837 3,267 3,889 4,798 5,797 管理费用 658 723 947 1,135 1,359 研发费用 0 0 0 0 0 财务费用 63 185 114 114 98 投资收益 8 23 12 15 20 营业利润 960 956 1,140 1,365 1,645 利润总额 957 962 1,136 1,359 1,638 所得税 192 175 216 258 311 净利润 764 787 920 1,101 1,327 少数股东损益 143 117 129 142 156 归属母公司净利润 621 669 791 959 1,170 EPS(元) 1.52 1.64 1.36 1.65 2.01 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,447 2,298 1,193 1,539 1,799 净利润 621 669 791 959 1,170 折旧摊销 112 136 125 160 201 净营运资金增加 -189 -248 226 153 141 其他 904 1,741 52 267 287 投资活动产生现金流 -1,010 -2,002 -234 -635 -710 净资本支出 -390 -459 -611 -650 -730 长期投资变化 64 63 0 0 0 其他资产变化 -684 -1,606 377 15 20 融资活动现金流 -495 -413 -728 -540 -694 股本变化 122 0 174 0 0 债务净变化 -544 2,095 -338 -207 -332 无息负债变化 973 3,605 502 1,376 1,522 净现金流 -58 -118 231 364 395 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 11,284 16,958 17,754 19,785 22,016 货币资金 1,372 1,409 1,639 2,004 2,399 交易性金融资产 26 3 30 30 30 应收账款 1,150 1,376 1,457 1,781 2,132 应收票据 0 45 0 0 0 其他应收款（合计） 81 363 146 178 213 存货 2,387 2,730 3,182 3,880 4,641 其他流动资产 159 126 126 126 126 流动资产合计 5,635 6,228 6,983 8,487 10,121 其他权益工具 66 179 179 179 179 长期股权投资 64 63 63 63 63 固定资产 1,000 1,043 1,250 1,475 1,734 在建工程 80 133 244 339 434 无形资产 432 466 586 703 817 商誉 2,809 3,695 3,695 3,695 3,695 其他非流动资产 38 3,606 3,609 3,609 3,609 非流动资产合计 5,649 10,730 10,771 11,298 11,895 总负债 6,479 12,179 12,343 13,513 14,703 短期借款 1,158 1,616 2,007 1,740 1,348 应付账款 1,534 1,769 2,020 2,465 2,948 应付票据 2,575 3,146 3,427 4,183 5,003 预收账款 16 21 24 29 35 其他流动负债 7 8 8 8 8 流动负债合计 6,291 8,613 8,723 9,818 10,929 长期借款 118 875 925 975 1,025 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 30 2,648 2,660 2,680 2,702 非流动负债合计 187 3,566 3,620 3,696 3,775 股东权益 4,805 4,779 5,410 6,272 7,312 股本 409 409 582 582 582 公积金 1,768 1,343 1,249 1,257 1,257 未分配利润 2,143 2,535 3,042 3,754 4,638 归属母公司权益 4,290 4,358 4,860 5,579 6,463 少数股东权益 515 421 551 693 849 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 32.1% 32.1% 32.8% 32.9% 33.0% EBITDA率 9.3% 8.8% 7.3% 7.3% 7.2% EBIT率 7.5% 7.2% 6.6% 6.6% 6.5% 税前净利润率 6.9% 6.1% 6.2% 6.1% 6.1% 归母净利润率 4.4% 4.3% 4.3% 4.3% 4.4% ROA 6.8% 4.6% 5.2% 5.6% 6.0% ROE（摊薄） 14.5% 15.4% 16.3% 17.2% 18.1% 经营性ROIC 15.5% 12.8% 12.5% 14.0% 15.2% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 57% 72% 70% 68% 67% 流动比率 0.90 0.72 0.80 0.86 0.93 速动比率 0.52 0.41 0.44 0.47 0.50 归母权益/有息债务 3.29 1.28 1.59 1.95 2.56 有形资产/有息债务 5.66 3.55 4.18 5.14 6.63 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 20.31% 20.81% 21.35% 21.55% 21.75% 管理费用率 4.71% 4.61% 5.20% 5.10% 5.10% 财务费用率 0