请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：15.02 HKD 分析师：陈立 执业证书编号：S0740520080008 Email：chenli@r.qlzq.com.cn 联系人：贾惠淋 Email：jiahl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 25.17 流通股本(亿股) 25.17 市价(港元) 15.02 市值(亿港元) 378 流通市值(亿港元) 378 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 《20220323新的起点——绿城中国2021年业绩点评》 《20220105 超额完成销售目标，新增货值攀新高》 《20210824 结算规模快速增长，融资成本创新低——绿城中国2021中期业绩点评》 《20210719 高质量加速发展的理想生活综合服务商——绿城中国深度覆盖报告》 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 65782.5 100240.1 128307.3 165388.1 207231.3 增长率(%) 6.8 52.4 28.0 28.9 25.3 净利润（百万元） 2480.2 4469.2 5391.6 6508.3 7836.7 增长率(%) 147.2 80.2 20.6 20.7 20.4 EPS（元/股） 0.55 1.04 1.63 2.07 2.60 市盈率（P/E) 23.8 12.6 8.0 6.3 5.0 市净率（P/B） 1.0 1.0 0.9 0.8 0.6 备注：股价采用2022年8月26日收盘价 投资要点  收入增长近八成，核心利润增长超三成 2022年上半年，绿城中国实现收入647.3亿（YoY+79.1%），实现利润48.6亿（YoY+24.3%），公司股东应占净利润18亿（YoY-25.5%），上半年股东应占核心净利润37.3亿（YoY+36.7%），实现每股收益0.66元（YoY-7%）。 得益于绿城中国房地产业务的销售规模持续增长，项目交付规模增加推升收入高增，股东应占利润有所下行，主要受汇兑损益及低权益项目结算占比提升双方面影响。上半年美元升值导致的外币报表折算产生汇兑损失11亿，剔除汇兑损益等非经营性影响后，股东应占核心利润增长36.7%，若进一步考虑公司回购永续债对每股盈利带来的贡献，就每股盈利而言的股东应占核心利润35.9亿（YoY+73%）。  去化率维持高位，销售总金额挺进前五 房地产销售方面，绿城中国上半年完成合同销售额1128亿（YoY-34.3%），其中公司自投销售规模849亿（YoY-38%），销售均价25050元/㎡（YoY-11.3%）。 受行业整体市场下行影响，公司合同销售规模有所下降，但整体表现仍优于行业。克而瑞口径下，公司销售规模排名全国第五，相比2021年同期提升两名。良好的产品力及高效的管控效率持续推动公司房地产销售领先行业，上半年销售回款率110%（YoY+15pct）。  拿地保持深耕聚焦，新拓转化率再提升 拿地方面，上半年绿城中国于8个城市新增20个项目，合计总建筑面积313万㎡，预计总货值731亿，预计货值/当期销售为86%，拿地强度维持高位。新增土储平均楼面价12881元/㎡，占按预计货值计算的平均销售价格的55%。 得益于良好的土地拓展布局，公司新拓项目转化率持续提升，上半年新增项目中，预计当年可转化销售占比为60%，相比去年同期提升23pct，一二线城市新增货值占比超过90%。截至2022年中期，公司合计总土储货值9252亿，建筑面积5649万㎡，一二线城市总土储货值占比76%，长三角区域占比54%。  财务结构持续优化，融资成本再创新低 负债端持续优化，上半年绿城中国综合融资成本4.5%，相比去年同期下降10pct。短期债务272亿，相比去年年末减少49亿，短债占比为19.5%，相比去年末下降5.6pct。现金短债比为2.3，较去年年末提升0.1。净负债规模766亿，相比去年年末增长36.9%。永续债赎回后，规模由2021年末107.6亿压降至25.1亿。 销售规模增长的同时，公司融资及经营质量同步持续优化，上半年公司人均在建面积1.2万㎡，较去年末提升5%。周转速度维持行业领先，平均拿地到首开6个月，15个月现金流回正，31个月项目交付。良好的经营质量持续受资本市场认可，上半年公司境内公开发债平均成本3.33%，较去年同期下降40bps。  短期推货储备充沛，长期业绩增长可期 下半年绿城中国总可售资源3819亿（YoY+23.6%），短期推货保障充沛。已售未结项目金额3131亿，权益已售未结金额1674亿，短期推货增长弹性充沛，中长期来看，良好的项目储备以及下半年潜在的销售规模增长，将持续驱动公司的利润增长。 我们预计，公司2022年至2024年，实现营业收入1283亿、1654亿、2072亿，同比增长28%、28.9%及25.3%，实现公司股东应占净利润53.9亿、65.1亿及78.4亿，同比增长20.6%、20.7%及20.4%。当前股价对应2022年业绩为8倍，维持“买入”评级。  风险提示：融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。 从健身期到起跑期，全品质高质量的稳健成长 ——绿城中国2022年中期业绩点评 绿城中国(3900.HK)/房地产 证券研究报告/公司点评 2022年8月26日 [Table_Industry] -40%-20%0%20%40%60%80%21-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-08绿城中国恒生指数 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：公司盈利预测表 来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表资产负债表(百万元)2021A2022E2023E2024E利润表（百万元）2021A2022E2023E2024E货币资金68,37648,63753,00853,426营业收入100,240.06128,307.28165,388.09207,231.27应收账款1,5542,1622,7083,354营业成本82,071.58103,633.79133,501.26166,468.88其他103,191120,147146,612174,683管理费用5,160.006,659.158,600.1810,983.26流动资产合计458,254522,473682,634833,287财务费用329.51464.021,010.77996.22权益性投资37,41458,45961,38264,451利润总额12,555.3015,601.1119,776.8724,144.28固定资产合计10,2219,7219,1818,668税项4,868.276,240.447,910.759,899.16无形资产1,1461,1461,1461,146净利润7,687.039,360.6711,866.1214,245.13商誉769769769769归属于母公司净利润4,469.185,391.606,508.307,834.82其他非流动资产5,4646,8148,66810,760非流动资产合计62,789117,013123,312130,126主要财务比率2021A2022E2023E2024E资产总计521,044639,485805,945963,412成长能力应付账款46,71864,80283,464101,942营业收入52.88%28.00%28.90%25.30%应交税费26,51344,80758,25035,321营业利润16.76%24.26%26.77%22.08%其他流动负债200,941254,940329,101412,788归属于母公司净利润17.72%20.64%20.71%20.38%流动负债合计312,390423,220576,608718,449获利能力递延所得税负债0000毛利率18.99%19.23%19.28%19.67%其他非流动负债5,6026,4937,7179,097净利率4.41%4.20%3.94%3.78%负债合计413,398525,119679,731822,953ROE12.89%14.39%14.80%15.12%股东权益合计107,646114,366126,214140,459偿债能力负债和股东权益总计521,044639,485805,945963,412资产负债率79.34%82.12%84.34%85.42%现金流量表2021A2022E2023E2024E流动比率1.471.231.181.16净利润4,469.185,391.606,508.307,834.82速动比率0.550.400.350.32折旧摊销614.11569.60570.31563.01营运能力营运资金变动970.085,884.54-50,155.25-71,709.66应收账款周转率73.2969.0667.9268.36其它非现金调整0.000.000.000.00总资产周转率0.220.220.230.23经营活动现金流175.1011,845.75-43,076.63-63,311.83每股指标（元）投资活动现金流-6.00-10.67-7.89-8.19每股收益1.041.632.072.60筹资活动现金流33,821.9019,989.9446,112.3361,608.43每股经营现金流0.074.71-17.11-25.15汇率变动影响17.12-31.2316.0610.65市盈率（P/E)12.618.046.325.04现金净增加额34,008.1231,793.793,043.88-1,700.94市净率（P/B）0.950.880.750.64 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应