1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 技改投产致盈利短期承压，改革持续推进未来可期 ■事件：公司发布2022年中报，2022年上半年营收11.33亿元，同比+9.96%；归母净利润1.28亿元，同比-39.46%；扣非归母净利润1.31亿元，同比-37.45%。22Q2营收5.09亿元，同比+4.70%；归母净利润0.20亿元，同比-75.18%；扣非归母净利润0.20亿元，同比-73.66%。 ■产品升级持续，疆内市场强势南下。22H1公司高/中/低档酒分别实现收入7.40/3.24/0.54亿元，分别同比+7.40%/+23.70%/+16.42%。分地区来看，疆内/疆外分别实现收入9.13/2.06亿元，分别同比+18.85%/-18.32%，其中疆内市场占比提升6.31pct至81.60%。产品方面，在产品矩阵丰富、覆盖价格带逐渐齐全的基础上，产品结构持续升级，伊力王酒终端门店铺设完成全年计划的66%，新品T35的上市及团购部的组建助力公司抢占高端市场，此外公司8月1号对全产品系列进行提价。销售区域方面，公司在疆内品牌力深厚，并积极开拓南疆市场。据公司公告，公司上半年注册南疆销售公司，目前首批货物已到南疆库房，销售合同正在陆续签订。疆外主市场浙江市场上半年受疫情影响，终端消费场景受损，叠加产品结构升级影响收入。 ■技改投产致成本提升，盈利能力短期承压。22H1公司毛利率为46.26%，同比-10.65pct；22Q2毛利率为40.44%，同比-11.85pct，环比-10.58pct。营业成本提升的原因除采购原粮价格上升和员工薪酬提升外，主要系上半年公司技改项目全面投产，中、高档产品的平均单位成本增加26.82%，长期来看可以提升中高档产品的产量和质量，助推产品结构升级。22H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.58%/3.03%/0.77%，同比+0.94pct/+0.52pct/-0.10pct，公司销售费用端的增长主要来自对品牌推广和渠道推动力度的提升，在品牌端抖音宣传、央视广告、列车广告及渠道端扫码返利、销售返利等活动的投入增加，有利于公司的品牌建设及渠道维护。22H1公司净利率为11.83%，同比-9.25pct；22Q2净利率为4.99%，同比-12.30pct，环比-1.83pct，主要是营业成本及两大费用的增长对盈利能力形成压力。 ■伊力王具备高增潜力，改革推进前景可期。目前伊力王老库存消化正积极推进，叠加品牌打造和渠道体系搭建逐步见成效，后续业绩释放弹性大。镀金时光及大老窖等成熟核心单品将受益于疆内市场扩容，小酒海和壹号窖等单品有效承接近年疆内主流消费价格带升级红利。在疆内市场的南下将为公司进一步抢占基地市场份额，而疆外市场随着浙江片区疫情好转，带来恢复性增长，发展潜力充足。此外，公司内部治理改革逐步见成效，经营活力提升，未来可期。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价32.10元。我们预计公Table_Tit le 2022年08月26日 伊力特（600197.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 32.10元 股价（2022-08-25） 27.26元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 12,549.38 流通市值（百万元） 12,549.38 总股本（百万股） 471.96 流通股本（百万股） 471.96 12个月价格区间 22.16/31.61元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.37 8.15 18.02 绝对收益 -4.05 12.85 9.5 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 胡家东 报告联系人 hujd@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 伊力特：改革逐步兑现收入高增，费用投放助力品牌提升/赵国防 2022-04-28 伊力特：塞外名酒再逢春，异域传香侯佳音/赵国防 2022-04-13 伊力特：疫情影响仍延续，期待消费恢复/苏铖 2021-10-28 伊力特：疫情影响逐步消除，基本面恢复向好可期/苏铖 2021-08-29 -18%-12%-6%0%6%12%18%24%202 1-08202 1-12202 2-04伊力特 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 司2022年-2024年的收入增速分别为29.2%、21.4%、20.8%，净利润增速分别为31.9%、31.2%、29.2%，成长性突出；维持给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为32.10元，相当于2023年28倍的动态市盈率。 ■风险提示：疫情影响消费场景；疆外拓展不及预期；产品结构升级不及预期。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,802.1 1,937.8 2,504.1 3,039.9 3,673.7 净利润 341.9 312.8 412.5 541.1 699.0 每股收益(元) 0.72 0.66 0.87 1.15 1.48 每股净资产(元) 7.39 7.81 8.10 8.62 9.29 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 37.6 41.1 31.2 23.8 18.4 市净率(倍) 3.7 3.5 3.4 3.2 2.9 净利润率 19.0% 16.1% 16.5% 17.8% 19.0% 净资产收益率 9.8% 8.5% 10.8% 13.3% 15.9% 股息收益率 1.5% 1.5% 1.8% 2.3% 3.0% ROIC 18.7% 13.5% 15.1% 18.5% 22.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/伊力特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,802.1 1,937.8 2,504.1 3,039.9 3,673.7 成长性 减:营业成本 926.2 940.8 1,264.6 1,489.5 1,763.4 营业收入增长率 -21.7% 7.5% 29.2% 21.4% 20.8% 营业税费 272.6 320.3 367.8 442.8 534.5 营业利润增长率 -26.1% -0.3% 24.6% 31.5% 29.9% 销售费用 128.7 155.6 210.0 234.5 251.7 净利润增长率 -23.5% -8.5% 31.9% 31.2% 29.2% 管理费用 32.0 49.6 52.7 56.8 59.6 EBIT DA增长率 -25.7% 13.8% 14.3% 31.1% 30.1% 研发费用 16.4 18.6 51.8 57.0 59.8 EBIT增长率 -27.5% 7.4% 20.8% 34.0% 32.2% 财务费用 -15.8 -6.2 -8.3 3.2 21.6 NOPLAT增长率 -26.0% -2.9% 28.6% 33.2% 31.2% 资产减值损失 0.0 -8.2 - - - 投资资本增长率 34.4% 14.7% 8.8% 7.5% 8.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 22.0% 5.7% 3.7% 6.2% 7.6% 投资和汇兑收益 12.9 10.9 12.6 4.0 4.0 营业利润 465.1 463.8 578.0 760.0 987.1 利润率 加:营业外净收支 -1.4 -4.9 -3.2 -4.0 -3.6 毛利率 48.6% 51.4% 49.5% 51.0% 52.0% 利润总额 463.7 459.0 574.9 756.0 983.5 营业利润率 25.8% 23.9% 23.1% 25.0% 26.9% 减:所得税 123.0 137.6 159.1 212.2 281.0 净利润率 19.0% 16.1% 16.5% 17.8% 19.0% 净利润 341.9 312.8 412.5 541.1 699.0 EBIT DA/营业收入 26.5% 28.1% 24.8% 26.8% 28.9% EBIT /营业收入 24.4% 24.3% 22.8% 25.1% 27.5% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 131 247 244 195 157 货币资金 1,247.2 1,027.4 969.7 864.5 773.2 流动营业资本周转天数 88 111 122 134 140 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 530 487 432 390 361 应收帐款 37.7 36.3 46.9 56.9 68.8 应收帐款周转天数 5 7 6 6 6 应收票据 105.3 124.1 126.6 129.1 131.7 存货周转天数 162 207 224 231 231 预付帐款 40.2 51.0 65.9 80.0 96.6 总资产周转天数 889 876 724 625 551 存货 872.1 1,360.8 1,758.6 2,134.8 2,579.9 投资资本周转天数 413 473 408 364 325 其他流动资产 58.6 282.8 153.4 195.0 247.9 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 9.8% 8.5% 10.8% 13.3% 15.9% 长期股权投资 205.9 201.1 201.1 201.1 201.1 ROA 7.6% 6.5% 8.1% 10.0% 12.1% 投资性房地产 - 0.1 0.1 0.1 0.1 ROIC 18.7% 13.5% 15.1% 18.5% 22.6% 固定资产 937.6 1,721.0 1,674.1 1,627.1 1,581.6 费用率 在建工程 650.3 11.4 10.2 9.2 6.5 销售费用率 7.1% 8.0% 8.4% 7.7% 6.9% 无形资产 95.2 98.7 94.4 90.1 85.8 管理费用率 1.8% 2.6% 2.1% 1.9% 1.6% 其他非流动资产 238.1 27.3 32.4 37.1 43.0 研发费用率 0.9% 1.0% 2.1% 1.9% 1.6% 资产总额 4,488.1 4,942.0 5,133.3 5,425.0 5,816.2 财务费用率 -0.9% -0.3% -0.3% 0.1% 0.6% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 8.9% 11.2% 12.2% 11.6% 10.7% 应付帐款 217.2 526.7 680.7 826.3 998.6 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 19.8% 23.0% 23.1% 22.7% 22.4% 其他流动负债 402.5 406.1 404.0 404.2 404.8 负债权益比