证券研究报告·公司点评报告·非银金融 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 四川双马（000935） 2022半年报点评：业绩基本符合预期，看好私募股权业务长期发展 2022年08月25日 证券分析师 胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师 葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 研究助理 方一宇 执业证书：S0600121060043 fangyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 21.59 一年最低/最高价 15.73/27.20 市净率(倍) 2.66 流通A股市值(百万元) 16,482.68 总市值(百万元) 16,482.68 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.11 资产负债率(%,LF) 8.95 总股本(百万股) 763.44 流通A股(百万股) 763.44 相关研究 《四川双马(000935)：2021年报及2022一季报点评：私募股权业务持续扩张，抬升净利润稳定增长 》 2022-04-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 1,224 1,479 1,640 1,786 同比 -16.90% 20.82% 10.89% 8.91% 归属母公司净利润（百万元） 989 1,441 1,996 2,289 同比 11.25% 45.77% 38.49% 14.68% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.30 1.89 2.61 3.00 P/E（现价&最新股本摊薄） 16.67 11.44 8.26 7.20 [Table_Summary] 事件：公司发布2022半年报，2022上半年公司实现营业收入6.21亿元，同比+14.60%；实现归母净利润5.22亿元，同比+13.79%；扣除非经常性损益的净利润为5.10亿元，同比+13.13%。 投资要点 ◼ 私募股权业务总收入基本符合预期：2022H1私募股权业务总收入（含私募股权投资管理费及业绩报酬、投资净收益及公允价值变动净收益）同比+32.77%至5.78亿元，基本符合预期。 ◼ 管理费收入略低于预期，主要系第一期基金逐步迈入退出期+成本增加：2022H1公司私募股权业务分部收入同比小幅增长0.58%至1.46亿元，该项收入主要为公司私募股权业务管理费收入，但因：1）同期私募股权业务管理费用（成本端）同比+27.53%至0.62亿元，影响公司管理费收入（收入端）。2）我们预计公司私募股权基金规模将有所扩张，叠加第一期私募基金已进入退出期导致公司私募股权基金管理费收入有所波动，我们预计未来基金规模扩张将有望抬升公司管理费收入中枢。 ◼ 业绩报酬（carry）表现符合预期，投资收益持续正反馈：2022H1公司投资收益同比+638.60%至5.62亿元，投资收益增长主要系联营基金盈利增加+子公司持有股权变动：2022H1公司联营基金盈利增加，以及子公司将其持有的Huisuanzhang Cayman Holding Inc.10.71%的股权由按权益法核算的长期股权投资变更为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产核算，将丧失重大影响之日的公允价值与账面价值之间的差额计入当期损益所致。2022H1公司对联营和合营企业的投资收益同比+292.39%至2.97亿元，公司联营基金盈利增加； ◼ 公允价值变动及长期股权投资表现稳定，私募股权业务规模有序扩张：1）公允价值变动损益主要系公司子公司以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产本期公允价值变动所致：2022H1公司公允价值亏损1.30亿元，较2021H1（收益2.14亿元）减少3.44亿元。2）长期股权投资稳定增长：截至2022年6月，公司长期股权投资占比总资产较2021年末提升2.81pct至53.26%，长期股权投资金额达36.3亿元，主要系本期公司联营企业和谐锦弘盈利增加，且公司增加对联营基金的投资所致：本期公司对和谐锦弘追加投资2.16亿元，且和谐锦弘本期投资收益为3.18亿元，两项贡献了公司本期主要的长股投增加额。3）研发投入超预期：2022H1公司研发投入同比+1360%至0.14亿元，主要系公司有序推进产品及技术研发（包括私募股权及建材生产业务）。 ◼ 建材生产业务规模基本稳定：当前公司建材生产业务规模基本稳定（停止持续出清），2022H1公司建材业务分部收入同比+19.70%至4.76亿元，占比营收基本稳定（2022H1/2021年建材业务收入分别占比营收76.59%/76.03%）。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们认为四川双马的建材生产业务将维持稳定的盈利，直投及私募股权投资管理业务将成为新的业绩增长点，迎来超预期发展。我们基本维持对公司2022-2024年的归母净利润预测14.41/19.96/22.89亿元，分别对应11.44/8.26/7.20倍P/E，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：1）私募股权相关监管政策收紧；2）疫情反复致公司经营受到影响；3）宏观经济不景气，私募股权管理业务募集不及预期；4）资本市场景气度下降，项目退出不及预期；5）水泥业务拖累公司业务。 -34%-29%-24%-19%-14%-9%-4%1%6%11%2021/8/252021/12/242022/4/242022/8/23四川双马沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 四川双马三大财务预测表 数据来源：Wind，东吴证券研究所（数据截至2022年8月24日收盘） 资产负债表（百万元）2021A2022E2023E2024E利润表（百万元）2021A2022E2023E2024E流动资产1,3242,5224,1746,117营业总收入1,2241,4791,6401,786 货币资金及交易性金融资产1,1422,3103,9545,881 营业成本(含金融类)630618615619 经营性应收款项588796103 税金及附加11141617 存货64423434 销售费用19212426 合同资产0000 管理费用123163180196 其他流动资产60829199 研发费用34161819非流动资产5,1664,8855,1385,393 财务费用-28-33-37-40 长期股权投资3,2743,6013,8014,001加:其他收益17182021 固定资产及使用权资产775821869917 投资净收益349725982979 在建工程0000 公允价值变动351235471685 无形资产9499104109 减值损失0000 商誉0000 资产处置收益-1000 长期待摊费用2456营业利润1,1491,6582,2962,634 其他非流动资产1,021360360360 营业外净收支-9000资产总计6,4907,4079,31211,510利润总额1,1401,6582,2962,634流动负债400275275278 减:所得税155221305350 短期借款及一年内到期的非流动负债30242424净利润9851,4381,9912,283 经营性应付款项148118118119 减:少数股东损益-3-4-5-6 合同负债116494950归属母公司净利润9891,4411,9962,289 其他流动负债106828385非流动负债1534810每股收益-最新股本摊薄(元)1.301.892.613.00 长期借款0246 应付债券0000EBIT423647787908 租赁负债12244EBITDA475720864990 其他非流动负债141000负债合计553279283288毛利率(%)48.5258.2262.4965.34 归属母公司股东权益5,9177,0818,98711,186归母净利率(%)80.7997.47121.74128.19 少数股东权益20474236所有者权益合计5,9377,1289,02911,222收入增长率(%)-16.9020.8210.898.91负债和股东权益6,4907,4079,31211,510归母净利润增长率(%)11.2545.7738.4914.68 现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E重要财务与估值指标2021A2022E2023E2024E经营活动现金流441268607687每股净资产(元)7.759.2811.7714.65投资活动现金流-9882951,0221,228最新发行在外股份（百万股）763763763763筹资活动现金流-167-95-86-88ROIC(%)6.598.538.417.75现金净增加额-7134691,5431,827ROE-摊薄(%)16.7120.3522.2120.46折旧和摊销52737782资产负债率(%)8.533.763.042.50资本开支-101-125-130-135P/E（现价&最新股本摊薄）16.6711.448.267.20营运资本变动-15-1040-7P/B（现价）2.792.331.831.47 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn