2022 年 8 月 22 日招银国际环球市场|股票研究 |公司更新小米 (1810 HK)2Q22 线弱；预期需求在 2H22E 中非常记录目标价（以前的 TP上行/下行时价港币 13.93 元港币 14.81 元）19.5%小米的鉴于全球宏观挑战和智能手机需求下降。第二季度收入/调整。净利润同比下降 20%/67%符合我们的/共识估计（注），受 1) 智能手机下滑的推动(-28% YoY)，2) 物联网/互联网收入疲软 (-4%/-1% YoY)，以及 3) 更高的研发（同比增长 23%）用于电动汽车和新举措。财报电话会议的主要内容包括1) 智能手机：中国库存水平健康，但海外市场高，2)AIoT：中国大型家电需求强劲，但在中国的销售面临挑战海外，以及 3) 互联网：稳定的 MAU 增长和广告/游戏前景。看着未来，尽管我们对小米的看法持积极态度全球份额增长和扩大用户群，我们认为去库存和宏观不确定性将影响2H22E 智能手机/AIoT 需求，我们将 FY22-24E EPS 下调 6-20%。我们的新目标价 13.93 港元基于相同的 20 倍 FY22E P/E。港币 11.66 元中国科技亚历克斯·吴(852) 3900 0881alexng@cmbi.com.hk杨百合，博士(852) 3916 3716lilyyang@cmbi.com.hk克劳迪娅刘claudialiu@cmbi.com.hk2Q22 疲软与智能手机下滑和 AIoT/互联网放缓相一致。按细分市场划分，智能手机收入同比下降 28%（出货量/平均售价：-26%/-3% YoY)，考虑到 2Q22 的促销活动和缺乏旗舰产品发布。物联网由于海外市场疲软抵消，同比下降 4%（第二季度为 7%）稳健的中国复苏。互联网收入也同比下降 1%（同比下降 8%）第一季度）由于广告预算疲软和智能手机出货量减少。 2Q毛利率16.8%（第一季度为 17.3%），主要受智能手机下滑的拖累促销和去库存方面的 GPMat 为 8.7%（第一季度为 9.9%）。股票数据市值上限（百万港元）237,187.712.325.40/10.3620342.0平均 3 个月 t/o（百万港元）52w 高/低 (HK$)已发行股份总数（百万）资料来源：事实集股权结构林斌智动控股有限公司8.6%8.5%2H22E 展望：尽管面临挑战，但季节性需求复苏海外市场。而去库存和宏观疲软将3Q22E 仍然是一个悬而未决的问题，我们认为促销季节（例如双11、黑色星期五和圣诞节）将推动 2H22E 的季节性复苏。我们现在预计 3Q/4Q22E 收入同比下降将收窄至 -3%/-4%，继第二季度下降 28% 之后。此外，我们看好市场份额拉丁美洲/东南亚市场的扩张和稳定的互联网增长高端智能手机用户群和海外渠道扩张。资料来源：港交所分享业绩绝对相对的-5.7%7.1%1个月3个月-9.8%5.2%6个月-27.8%-9.4%资料来源：事实集12 个月价格表现有吸引力的风险/回报；维持买入。我们预计 22 年第三季度的需求将由于近期库存去库存，保持低迷。然而，我们相信会在 2H22E 推出多款旗舰产品（例如 S12、Mix Fold）将推动环比出货量回升。目前估值为 16.2 倍 FY23E P/E低于 3 年平均水平接近 1-sd。市盈率为 15.9 倍。维持买入，新目标价为13.93 港元，基于相同的 20.0 倍 FY23E P/E。催化剂包括智能电动汽车进展、产品发布和市场份额增加。资料来源：事实集收益摘要(YE 12 月 31 日)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）同比增长 (%)调整后净利润（百万人民币）每股收益（调整后）（人民币）共识每股收益（人民币）市盈率 (x)245,86619.4328,30933.5300,939(8.3)332,97110.6380,16414.213,006.40.5422,039.50.8810,816.50.4315,576.50.6218,009.60.72呐呐0.510.710.8417.426.823.316.214.0市账率 (x)2.93.81.81.61.5屈服 （％）0.00.00.00.00.0净负债率 (%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据、彭博、招银国际 M 估计请阅读分析师认证和重要信息最后一页的披露1来自彭博的更多报告：RESP C MBR <GO>或http://www.cmbi.com.hk 2022 年 8 月 22 日焦点图图1：小米营收趋势图2：小米利润率趋势十亿人民币20%400300200100034%40%30%20%10%0%17.7%17.4%17.3%15%10%5%16.8%19%18%14.9%9.8%14%13.9%11%7.9%6.7%5.7%5.6%-8%3.8%4.7%3.5%4.7%2.1%3.6%-10%-20%5.3%20200%2019202020212022 年 2023 年 2024 年物联网和生活方式产品其他201920212022 年 2023 年 2024 年智能手机互联网服务同比毛利率资料来源：公司数据，CMBIGM 估计营业利润率调整。净利润率资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 3：小米智能手机出货量预测图 4：全球智能手机市场份额（百万单位）200人民币45%40%35%30%25%20%15%10%5%1901841,3001,2001,1001,00090017316114615010050-1250%8002019E 2020 2021E 2022E 2023E 2024E出货平均售价苹果三星荣誉体内OPPO小米资料来源：小米，招银国际估计资料来源：IDC、招银国际估计图 5：小米的l主要市场的领先地位图 6: 小米稳健的 MIUI MAU 增长资料来源：公司数据，CMBIGM 估计资料来源：公司数据，CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2 2022 年 8 月 22 日2Q22 回顾图 7：1Q22 业绩回顾中银国际2Q22E共识2Q22E百万人民币2Q2187,78915,14810,7266,3220.321Q2273,35212,710(911)2Q2270,17111,7681,7332,0810.08环比-4.3%同比-20%差异百分比1%差异百分比0%收入69,48211,584(402)70,17111,7681,6702,0810.08毛利-7.4%-22%2%0%营业利润调整。净利调整。每股收益 (RM MB)毛利率营业利润率调整。净利率-290.2%-27.2%-517.5%-0.6 个百分点3.7 分-0.9 个百分点-84%-531%8%4%2,859(0.02)17.3%-1.2%3.9%-67%-74%1,9220.080%8%11%0 分0.1个百分点0 分17.3%12.2%7.2%16.8%2.5%-0.5 个百分点-9.7 个百分点-4.2 个百分点16.7%-0.6%2.8%0.1个百分点3个百分点0.2个百分点16.8%2.4%3.0%3.0%资料来源：公司数据、彭博、招银国际 M 估计图 8：收入明细中银国际2Q22E 差异 %百万人民币2Q2159,08987%3Q2147,8250.5%43,900-6%4Q211Q2245,763-11%38,500-22%1,18914.0%19,4777%2Q2242,268-28%39,100-26%1,082-3.1%19,812-4%智能手机...同比50,46418.4%44,1004%42,510-28%39,000-26%1,090-2.4%18,956-9%-1%装运 (000')...同比52,90087%0%平均售价 (RM MB)...同比1,1170.0%20,73536%1,0916.7%20,93616%1,14313.3%25,06719%-1%5%物联网和生活方式产品...同比智能电视和笔记本电脑...同比6,00025%5,9002%10,49348%6,20011%5,300-12%14,512-2%5,400-10%13,556-8%-2%7%其他物联网...同比14,73541%15,03622%14,5744%13,2775%互联网服务...同比7,03319%7,33827%7,27018%7,1128%6,971-1%6,898-2%1%广告服务...同比4,51246%4,79145%4,90334%4,52516%4,5391%4,286-5%6%互联网增值服务...同比2,521-11%900-10%1,621-11%9322,5473%2,366-8%2,588-3%2,432-4%2,6114%-7%4%赌博1,00025%9000%1,1573%9425%9091%...同比其他（有品金融科技等）...同比1,547-7%1,466-12%2,775363%85,57521%1,431-8%1,490-8%1,7025%-13%0%其他1,965194%78,0638%99973%1,12020%1,11820%...同比24%全部的87,78964%73,352-5%70,171-20%69,482-21%1%...同比毛利率智能手机物联网和生活方式产品互联网服务其他11.8%13.2%74.1%21.3%17.3%12.8%11.6%73.6%18.0%18.3%10.1%13.0%76.1%26.7%17.1%9.9%15.6%70.8%12.0%17.3%8.7%14.3%73.0%16.7%16.8%8.9%14.5%71.3%12.0%16.7%-0.2 个百分点-0.2 个百分点1.7 个百分点4.7 分0.1个百分点全部的资料来源：公司数据，CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3 2022 年 8 月 22 日收益修正我们的 FY23-24E 调整。 NP 比共识高 15-18%我们削减了 FY22-24E adj。 NP 下降 6-20%，以反映智能手机价格较低和较高花费。我们的 22-24 财年每股收益比共识低 15-18%在宏观逆风中保守的出货量估计。图 9：CMBIGM 盈利修正新的老的改变 （％）FY23E-1%百万人民币FY22E300,93950,7006,224FY23E332,97157,94911,60315,5770.62FY24E380,16465,72414,43218,0100.72FY22E301,65351,3422,930FY23E335,73259,0995,74516,5580.66FY24E383,68167,2648,875FY22E0%FY24E-1%收入毛利-1%-2%-2%营业利润调整。净利调整。每股收益 (RM MB)毛利率营业利润率调整。净利润率112%-20%102%63%10,8160.4313,4910.5419,2500.77-6%-6%-20%-6%-6%16.8%2.1%17.4%3.5%17.3%3.8%17.0%1.0%17.6%1.7%17.5%2.3%-0.2 个百分点1.1 ppt-0.9 个百分点-0.2 个百分点1.8 分-0.3 个百分点-0.2 个百分点1.5 个百分点-0.3 个百分点3.6%4.7%4.7%4.5%4.9%5.0%资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 10：CMBIGM 估计与共识中银国际共识FY23E365,70663,72719,57117,7990.71差异 (%)FY23E-9%百万人民币FY22E300,93950,7006,224FY23E332,97157,94911,60315,5770.62FY24E380,16465,72414,43218,0100.72FY22E319,80154