1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中报业绩超预期，疫情下彰显增长韧性 ■事件概述 8月19日，德赛西威披露2022年半年报。公司2022上半年实现营业收入64.1亿元，同比增长56.93%；实现归母净利润5.21亿元，同比增长40.96%；实现扣非归母净利润4.97亿元，同比增长37.44%。 ■无惧疫情扰动，22H1业绩超预期 收入端，公司2022上半年实现营业收入64.1亿元，同比增长56.93%，Q2单季度实现收入32.66亿元，同比增长60%。我们认为，在Q2汽车行业整体受到疫情冲击的大背景下，公司上半年依旧实现高增长，超出我们此前的预期。分业务来看，公司智能座舱、智能驾驶和网联服务在上半年分别实现营收52.4/8.63/3.03亿元，同比增长57.11/51.17/72.47%，各条业务线均彰显出强劲的成长性。成本端，公司2022H1毛利率为23.98%，较去年同期下降0.9pct。我们认为，公司毛利率下降主要系上游原材料涨价，其在传统业务占比较高的座舱业务体现的更为显著（-3.82pct）；而得益于高级别智能驾驶域控的放量，智能驾驶毛利率较去年同期增长4.11pct，达23.16%。利润端，公司2022上半年实现归母净利润5.21亿元，同比增长40.96%，略低于增速，主要系成本端的小幅上升和所得税增加所致。随着供应链短缺的缓解，公司利润有望进一步释放。 ■步入放量周期，扩大竞争优势 着眼当下，公司各业务线加速步入放量周期，未来有望实现持续高增。1）智能座舱，公司的第三代座舱域控制器、高清大屏等产品产量快速爬坡，客户包括长城、广汽埃安、奇瑞、理想等。2）智能驾驶，公司主打高级别自动驾驶的IPU04已获得十余家主流车厂的前装定点，并进入量产规模爬坡期；同时主打高性价比、融合高低速场景的IPU02即将量产，进一步打开市场空间。智能座舱和智能驾驶，我们认为在汽车智能化的大浪潮中，两项主营业务均能够实现持续高增。 放眼未来，在当前高增长的基础上，公司进一步扩大竞争优势，构筑长期壁垒。从产品线来看，公司第四代智能座舱产品已经成功点亮屏幕，且已获得客户订单。此外，还在今年4月首发了全球第一代中央计算平台“Aurora”，是业内首款可量产的车载智能计算平台，总算力可达2000TOPS以上，且可实现智能座舱、智能驾驶、网联服务的跨域融合，以满足未来的E/E架构。从客户拓展来看，公司在7月与哪吒汽车达成全面战略合作，范围包括了智能座舱、智能驾驶、车身、软件、服务等多个领域；后续又于8月宣布了和长安汽车在域控制器领域的深度合作。从产能储备来看，公司最新打造的惠南工业园总占地面积22万平方米，规划建筑面积为50万平方米，其一期项目在2021年落地，二期项目于2022年6月开工。值得一提的是，公司的惠南工业园中还规划建设了首个汽车电子Tier 1自建的自动驾驶测试场，主要面向L3级自动驾驶测试验和C-V2X车联网测试。 Table_Tit le 2022年08月19日 德赛西威（002920.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 汽车零部件 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 203.5元 股价（2022-08-17） 165.00元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 91,620.21 流通市值（百万元） 90,725.25 总股本（百万股） 555.27 流通股本（百万股） 549.85 12个月价格区间 76.90/197.31元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.51 21.11 96.5 绝对收益 -6.46 33.04 88.82 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 袁子翔 报告联系人 yuanzx@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 德赛西威：拾阶而上，汽车智能化的核心受益者/赵阳 2022-04-17 德赛西威：Q2扣非净利润超100%，ADAS+智能座舱持续增厚业绩/蒋领 2021-08-24 -27%-7%13%33%53%73%93%113 %202 1-08202 1-12202 2-04德赛西威 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■拾阶而上，三种角色的比例决定了德赛西威的远期空间 远期来看，我们重申此前的观点，即三种角色的比例决定了德赛西威的远期空间。现阶段，公司的角色仍以硬件方案供应商为主，公司依靠与英伟达深度合作的先发优势、对车规和功能安全等级的深入理解，以及产品快速落地能力，在近两年获得了多个定点。远期来看，除了现有角色的延续，我们认为公司有望演进为汽车智能化的赋能者，原因系：1）公司拥有稳定且全面的客户体系；2）公司在过去几年中，通过与车企交互沉淀了对软硬件架构的积累；3）在各地建立的研发中心进行了前瞻技术和算法研究；4）通过投资智能驾驶Tier 2和激光雷达厂商等上游共建智能驾驶生态圈，已具备了商业模式升级所需的核心能力。因此，我们建议关注德赛西威转型汽车智能化赋能者的进展情况，关注整体系统方案（包括硬件、软件和算法）对收入端的提升作用，以及商业模式升级带来的毛利率优化。 ■投资建议：公司是汽车智能化核心标的，卡位优势明显，后续成长逻辑清晰。看好其从智能座舱向智能驾驶拓展，从汽车电子供应商向汽车智能化赋能者转型。考虑到公司半年报收入端超预期，我们上调此前的盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为134.1/191.5/256.2亿元，归母净利润分别为11.5/17.4/24.9亿元，维持买入-A投资评级。由于公司仍处于成长期，我们给予2023年净利润65倍PE，对应6个月目标价203.5元。 ■风险提示：1）智能汽车市场发展不及预期的风险；2）疫情加剧导致供应链修复不及预期的风险；3）上游芯片短缺加剧的风险；4）公司智能驾驶业务进展不及预期的风险；5）市场竞争加剧的风险。 摘要(百万元)202020212022E2023E2024E主营收入6,799.19,569.413,405.419,153.425,615.9净利润518.1832.91,151.11,740.72,491.5每股收益(元)0.941.502.073.134.49每股净资产(元)8.449.7511.5314.3618.55盈利和估值202020212022E2023E2024E市盈率(倍)89.3194.3481.5253.9137.66市净率(倍)9.9714.7214.8411.889.18净利润率7.6%8.7%8.6%9.1%9.7%净资产收益率11.7%16.7%19.7%24.5%27.5%股息收益率0.1%0.2%0.2%0.2%0.2%ROIC13.2%20.2%31.4%48.3%58.2%资料来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/德赛西威 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标（百万元）202020212022E2023E2024E（百万元）202020212022E2023E2024E营业收入6,799.19,569.413,405.419,153.425,615.9成长性减:营业成本5,209.07,215.010,090.214,413.319,281.1营业收入增长率27.4%40.7%40.1%42.9%33.7%营业税费24.837.252.074.499.5营业利润增长率112.0%60.0%38.7%51.3%43.2%销售费用210.4231.2297.1401.5511.3净利润增长率77.4%60.7%38.2%51.2%43.1%管理费用889.71,245.31,717.72,358.43,077.3EBITDA增长率66.4%51.7%-0.9%52.8%42.7%财务费用-31.0-8.1-38.0-37.0-64.0EBIT增长率110.9%62.7%33.9%52.7%42.7%资产减值损失-99.091.291.6152.0176.7NOPLAT增长率85.2%67.8%30.1%52.8%42.7%加:公允价值变动收益32.7-19.10.00.00.0投资资本增长率-13.5%37.7%-55.6%122.6%-28.2%投资和汇兑收益-9.4-29.19.2-9.8-9.9净资产增长率10.1%16.7%18.2%24.6%29.1%营业利润535.6856.71,188.01,797.22,573.1加:营业外净收支-1.84.01.61.61.6利润率利润总额533.8860.71,189.51,798.82,574.7毛利率23.4%24.6%24.7%24.7%24.7%减:所得税15.628.939.960.486.4营业利润率7.9%9.0%8.9%9.4%10.0%净利润518.1832.91,151.11,740.72,491.5净利润率7.6%8.7%8.6%9.1%9.7%EBITDA/营业收入11.3%12.2%8.6%9.2%9.8%资产负债表EBIT/营业收入7.8%9.0%8.6%9.2%9.8%（百万元）202020212022E2023E2024E运营效率货币资金611.51,162.13,747.33,251.37,060.9固定资产周转天数28331700交易性金融资产1,080.2831.80.00.00.0流动营业资本周转天数210216188201177应收帐款2,002.32,651.93,721.05,174.56,441.7流动资产周转天数301293290263278应收票据11.714.517.423.530.2应收帐款周转天数9489878583预付帐款17.717.621.128.436.7存货周转天数7079737373存货2,034.72,004.83,765.53,953.70.0总资产周转天数373338299253251其他流动资产-149.3986.4-615.31,355.65,944.0投资资本周转天数191187599250可供出售金融资产0.00.00.00.00.0持有至到期投资0.00.00.00.00.0投资回报率长期股权投资141.9287.4350.0410.0470.0ROE11.7%16.7%19.7%24.5%27.5%投资性房地产ROA6.9%8.2%9.8%11.8%12.2%固定资产493.71,217.819.226.429.1ROIC13.2%20.2%31.4%48.3%58.2%在建工程515.532.913.25.72.8费用率无形资产317.2280.20.00.00.0销售费用率3.1%2.4%2.2%2.1%2.0%其他非流动资产472.7664.1753.1482.1482.1管理费用率13.1%13.0%12.8%12.3%12.0%资产总额7,550.010,151.611,792.414,711.220,497.6财务费用率-0.5%-0.1%-0.3%-0.2%-0.2%短期债务2.6323.9316.8316.8316.8三费/营业收入15.7%15.3%14.7%14.2%13.8%应付帐款2,032.73,090.34,903.65,725.48,599.0偿债能力应付票据0.00.00.00.00.0资产负债率38.5%46.6%58.4%56.0%57.1%其他流动负债525.8873.71,22