请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 爱 美 客(300896.SZ) 2022年08月24日 买入（维持） 所属行业：商业贸易 当前价格(元)：548.00 证券分析师 郑澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 研究助理 易丁依 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.54 -2.20 9.93 相对涨幅(%) -4.87 3.82 9.23 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《爱美客（300896.SZ）：从港股招股书中，看出哪些增量信息？》，2022.6.28 2.《爱美客（300896.SZ）：肉毒素代理协议落地，丰富产品矩阵布局》，2022.5.23 3.《爱美客（300896.SZ）：22Q1业绩高增长符合预期，毛利率维持高位》，2022.4.26 4.《爱美客（300896.SZ）：21年业绩高增长，嗨体高增、天使针将放量》，2022.3.8 爱美客（300896.SZ）：疫情下彰显经营韧性，22H1业绩略超预期 单击或点击此处输入文字。 投资要点  公司发布2022年中报报告，业绩延续高增长态势符合预期。（1）22H1：实现收入8.85亿/yoy+39.70%，归母净利润5.91亿/yoy+38.90%；（2）22Q2单季度：实现收入4.54亿/yoy+21.41%，归母净利润3.11亿/yoy+22.05%，在二季度全国疫情反复、多地医美机构持续关闭背景下，公司仍取得增长，业绩略超市场预期。  天使针推动毛利率提升，盈利能力具备强韧性。（1）毛利率：22H1为94.39%/+1.14pcts，Q1/Q2分别为94.45%/94.33%，位居历史高位；22H1溶液类注射产品实现收入6.44亿/yoy+35.12%，毛利率为94.07%/+0.34pcts，以嗨体颈纹为基本盘并发力熊猫针；凝胶类注射产品实现收入2.37亿/yoy+59.71%，毛利率96.05%/+2.74pcts，濡白天使上市后持续放量带动毛利率提升。（2）费用率：①22H1销售费用率为9.72%、同比持平，Q2为7.07%/-1.99ptcs，疫情影响地推销售落地，未来将加大在线上的营销投入并在全国六大城市建立营销中心，预计将在2025年底落地；通过扩大营销团队，加强客户覆盖的深度广度，重视对医生的教育培训。②22H1研发费率为7.31%/+0.34cpts，推进产品研发、临床试验，未来预计将加大研发投入力度，强化公司的技术引领优势，丰富现有产品线。③22H1管理费率4.31%/+0.19pcts。（3）净利率：22H1为66.78%/-0.39pcts，Q2为68.44%/+0.35pcts，面对疫情扰动背景下，公司调整产品结构，高毛利率产品表现不俗，控费能力较强，经营能力具有强韧性，利润率维持在历史高位水平。  持续推动濡白天使销售，在研管线丰富覆盖多领域。（1）濡白天使快速放量：从产品出发B端降低风险+C端提升效果体验，医生注射牌照授权制度与高效稳定的渠道建设，助力产品在全国范围内快速渗透，销售放量持续进行，21H2及22H1凝胶类注射产品的收入及毛利率均呈现增长趋势。（2）水光针合规趋势下，推动产品增长：国家药监局将水光针列入三类医疗器械注册证管理，中长期将推动非合规产品市场出清，看好三类医疗器械产品冭活泡泡针市场表现；（3）在研产品储备丰富：1）爱美客于2022年5月20日与韩国Huons BP签订经销商协议，以研发注册方式引进Huons BP的900kDa（50U、100U和200U）肉毒素产品，成为中国地区肉毒素唯一合法且排他的进口商、经销商，代理协议为自取得NMPA注册证批准之日起10年，到期后自动续签10年，A型肉毒素处于III期临床阶段并将于2023年提交NDA申请、预计于2024年获批并上市；2）利拉鲁肽注射液完成 I 期临床试验、预计2022年进入II期临床阶段，上半年利多卡因丁卡因乳膏获取临床试验批件，去氧胆酸注射液完成生产工艺和质量标准的确定。  投资建议：嗨体系列持续巩固竞争优势、濡白天使放量增长，在研管线丰富为公司长足发展注入强劲增长动力，共同巩固医美龙头地位，预计22-24年归母净利润为14.52亿/20.83亿/27.80亿，对应PE为82X/57X/43X，维持“买入”评级。  风险提示：医美相关政策风险、医美产品竞争加剧风险、新产品推行不及预期风险、股份减持风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 216.36 流通A股(百万股)： 88.58 52周内股价区间(元)： 407.06-656.40 总市值(百万元)： 118,565.28 总资产(百万元)： 5,395.17 每股净资产(元)： 23.84 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 709 1,448 2,251 3,187 4,277 (+/-)YOY(%) 27.2% 104.1% 55.5% 41.6% 34.2% 净利润(百万元) 440 958 1,452 2,083 2,780 (+/-)YOY(%) 43.9% 117.8% 51.62% 43.43% 33.46% 全面摊薄EPS(元) 2.03 4.43 6.71 9.63 12.85 毛利率(%) 91.8% 93.7% — — — 净资产收益率(%) 9.7% 19.0% 25.2% 30.4% 33.5% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2021-082021-122022-042022-08爱美客沪深300 公司点评 爱美客（300896.SZ） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元) 营业总收入 1,448 2,251 3,187 4,277 每股收益 4.43 6.71 9.63 12.85 营业成本 91 135 190 296 每股净资产 23.25 26.65 31.67 38.36 毛利率% 93.7% 94.0% 94.0% 93.1% 每股经营现金流 4.36 6.74 9.64 12.92 营业税金及附加 7 11 16 21 每股股利 2.10 3.33 4.62 6.19 营业税金率% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 156 243 319 406 P/E 121.10 81.64 56.92 42.65 营业费用率% 10.8% 10.8% 10.0% 9.5% P/B 23.06 20.57 17.30 14.29 管理费用 65 101 142 188 P/S 69.19 44.49 31.43 23.42 管理费用率% 4.5% 4.5% 4.5% 4.4% EV/EBITDA 107.80 70.70 48.86 36.13 研发费用 102 153 207 272 股息率% 0.4% 0.6% 0.8% 1.1% 研发费用率% 7.1% 6.8% 6.5% 6.3% 盈利能力指标(%) EBIT 1,026 1,607 2,314 3,093 毛利率 93.7% 94.0% 94.0% 93.1% 财务费用 -52 -57 -70 -89 净利润率 66.2% 64.5% 65.4% 65.0% 财务费用率% -3.6% -2.6% -2.2% -2.1% 净资产收益率 19.0% 25.2% 30.4% 33.5% 资产减值损失 -0 0 0 0 资产回报率 18.2% 24.0% 29.1% 32.0% 投资收益 18 11 16 21 投资回报率 17.2% 23.8% 28.9% 32.0% 营业利润 1,127 1,683 2,410 3,218 盈利增长(%) 营业外收支 -5 0 0 0 营业收入增长率 104.1% 55.5% 41.6% 34.2% 利润总额 1,122 1,683 2,410 3,218 EBIT增长率 117.8% 56.6% 44.0% 33.7% EBITDA 1,046 13 13 13 净利润增长率 117.8% 51.6% 43.4% 33.5% 所得税 165 232 332 443 偿债能力指标 有效所得税率% 14.7% 13.8% 13.8% 13.8% 资产负债率 4.5% 4.8% 4.4% 4.7% 少数股东损益 -0 -1 -5 -5 流动比率 21.3 19.5 21.4 20.0 归属母公司所有者净利润 958 1,452 2,083 2,780 速动比率 21.0 19.1 21.1 19.6 现金比率 18.3 16.9 19.1 18.1 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 3,264 3,911 4,970 6,402 应收帐款周转天数 18.2 14.4 12.0 11.2 应收账款及应收票据 72 89 105 131 存货周转天数 139.7 171.6 119.9 107.8 存货 35 64 62 87 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.5 其它流动资产 432 437 440 454 固定资产周转率 10.1 11.6 15.0 17.9 流动资产合计 3,803 4,501 5,578 7,073 长期股权投资 1,001 1,001 1,001 1,001 固定资产 143 194 212 239 在建工程 0 35 50 60 现金流量表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 12 16 18 20 净利润 958 102 102 103 非流动资产合计 1,462 1,552 1,587 1,626 少数股东损益 -0 0 0 0 资产总计 5,265 6,052 7,164 8,699 非现金支出 22 15 12 13 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 -38 -11 -16 -21 应付票据及应付账款 9 11 16 19 营运资金变动 2 3 11 29 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 943 1,458 2,086 2,795 其它流动负债 170 220 245 335 资产 -23 -102 -42 -45 流动负债合计 179 231 261 354 投资 -652 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 27 11 16 21 其它长期负债 57 57 57 57 投资活动现金流 -648 -91 -26 -24 非流动负债合计 57 57 57 57 债权募资 0 0 0 0 负债总计 235 288 317 411 股权募资 0 0 0 0 实收资本 216 216 216