请阅读最后一页的重要声明！ 九洲药业(603456) / 医疗服务 / 公司中报点评 / 2022.7.14 中报业绩预告超预期，疫情下彰显成长能力 证券研究报告 投资评级：增持(首次) 基本数据 2022-07-14 收盘价（元） 53.99 流通股本（亿股） 8.30 每股净资产（元） 5.76 总股本（亿股） 8.34 最近12月市场表现 单击或点击此处输入文字。 分析师 张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 核心观点 事件：公司于2022年7月11日公布业绩预增公告，22H1预计实现归母净利润4.53~4.81亿元，同比增长1.79亿元（+65%）~2.06亿元（+75%），扣非归母净利润同比增长2.09亿元（+85%）~2.34亿元（+95%）。 中报业绩预告超预期，疫情下彰显成长能力。归母净利润及扣非同比/环比增速表现亮眼；22H1公司归母净利润同比增长65%~75%，扣非归母净利润同比增长85%~95%；分季度看，22Q2预计实现归母净利润2.45~2.73亿元，同比增长36%~52%，环比+18%~31%，扣非归母净利润2.59~2.84亿元，同比增长74%~91%，环比+32%~45%，疫情影响下，公司业绩表现体现出成长韧性，持续看好公司下半年业绩增长。 CDMO业务保持高增长，短中长期逻辑逐步兑现。CDMO业务保质保量增长是推动中报业绩表现的主要因素，符合短中长期发展逻辑；短期来看，与诺华合作三大品种持续放量贡献收益；长期来看，客户池扩张及新产品管线放量助力发展。当前公司在手订单及项目管线储备丰富，2021年公司在手订单约651个，其中早期临床订单占90%，未来逐渐向后期项目转化，形成漏斗效；项目储备覆盖糖尿病、抗菌、胃肠道溃疡、贫血病等领域，其中80%暂无上市产品，市场前景较好。中报业绩较超预期，体现CDMO增长短期逻辑已逐步兑现，长期逻辑初显雏形。 产能储备丰富，积极布局新技术平台及业务，未来可期。乘行业发展东风，瑞博苏州、瑞博台州积极扩产，预计未来2~3年内将有中试车间、2栋商业化车间及4栋车间陆续投产，公司产能储备丰富；同时，公司亦积极布局多肽技术平台及兽用药物市场，据弗若斯特沙利文，全球肽类CDMO市场规模2020年达20亿美元，2021年至2030年将保持CAGR15%，我国多肽药物市场仍处于起步状态，未来发展潜力较大，为公司长期成长预留空间。与硕腾合作兽药产品，2020年硕腾在全球兽药市场市占率排名第一，随着合作深入，公司有望长期获益。 盈利预测与估值：考虑疫情影响下，公司表现出较强的管理能力及成长韧性，我们预计2022-2024年营业收入分别为60.71/83.35/109.37亿元，同比增长49/37/31%，归母净利润分别为10.34/14.44/18.81亿元，同比增长63/40/30%，EPS分别为1.24/1.73/2.25元/股，对应PE为43.57/31.19/23.95倍，给予“增持“的投资评级。 风险提示：核心产品订单波动；产能释放不及预期；竞争加剧；汇率波动风险等。 -26%-14%-2%10%21%33%九洲药业沪深300上证指数医疗服务 公司中报点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 盈利预测: [Table_Forcast1] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2647 4063 6071 8335 10937 收入增长率（%） 31.26 53.48 49.42 37.28 31.23 归母净利润（百万元） 381 634 1034 1444 1881 净利润增长率（%） 60.05 66.56 63.08 39.70 30.23 EPS（元/股） 0.47 0.77 1.24 1.73 2.25 PE 76.17 73.06 43.57 31.19 23.95 ROE（%） 12.34 13.85 19.16 21.13 21.59 PB 9.35 10.23 8.35 6.59 5.17 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司中报点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司财务报表及指标预测 [Table_Finance2] 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2647 4063 6071 8335 10937 成长性 减:营业成本 1654 2709 3985 5417 7073 营业收入增长率 31% 53% 49% 37% 31% 营业税费 29 27 69 90 101 营业利润增长率 60% 65% 65% 40% 29% 销售费用 41 49 73 100 131 净利润增长率 60% 67% 63% 40% 30% 管理费用 313 337 486 667 875 EBITDA增长率 52% 37% 62% 28% 21% 研发费用 114 173 304 458 711 EBIT增长率 65% 48% 62% 38% 27% 财务费用 92 37 0 0 0 NOPLAT增长率 69% 49% 58% 38% 29% 资产减值损失 -22 -51 0 0 0 投资资本增长率 8% 31% 15% 24% 25% 加:公允价值变动收益 36 -1 0 0 0 净资产增长率 8% 48% 18% 27% 27% 投资和汇兑收益 5 61 25 53 96 利润率 营业利润 456 754 1243 1737 2237 毛利率 38% 33% 34% 35% 35% 加:营业外净收支 -6 -9 -4 -5 -4 营业利润率 17% 19% 20% 21% 20% 利润总额 450 745 1239 1732 2233 净利润率 14% 16% 17% 17% 17% 减:所得税 70 111 206 289 352 EBITDA/营业收入 29% 26% 28% 26% 24% 净利润 381 634 1034 1444 1881 EBIT/营业收入 19% 19% 20% 20% 20% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 325 1121 1194 3023 4698 固定资产周转天数 279 195 102 54 25 交易性金融资产 27 26 26 26 26 流动营业资本周转天数 155 96 137 103 101 应收帐款 650 767 1351 1556 2259 流动资产周转天数 316 339 333 365 380 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 79 63 63 63 63 预付帐款 36 30 61 89 78 存货周转天数 217 189 198 203 189 存货 1170 1682 2698 3424 4021 总资产周转天数 658 533 456 410 394 其他流动资产 37 58 58 58 58 投资资本周转天数 555 474 367 330 314 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 12% 14% 19% 21% 22% 长期股权投资 13 59 59 59 59 ROA 8% 9% 12% 14% 14% 投资性房地产 0 0 0 0 0 ROIC 11% 12% 17% 19% 19% 固定资产 2021 2170 1699 1229 759 费用率 在建工程 300 472 472 472 472 销售费用率 2% 1% 1% 1% 1% 无形资产 236 412 412 412 412 管理费用率 12% 8% 8% 8% 8% 其他非流动资产 37 12 12 12 12 财务费用率 3% 1% 0% 0% 0% 资产总额 5002 7040 8346 10658 13255 三费/营业收入 17% 10% 9% 9% 9% 短期债务 788 499 499 499 499 偿债能力 应付帐款 411 640 898 1274 1471 资产负债率 38% 35% 35% 36% 34% 应付票据 119 348 203 584 635 负债权益比 62% 54% 55% 56% 52% 其他流动负债 3 3 3 3 3 流动比率 1.41 1.81 2.16 2.42 2.73 长期借款 140 201 201 201 201 速动比率 0.64 0.96 1.06 1.38 1.74 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 11.71 30.38 — — — 负债总额 1916 2463 2951 3826 4546 分红指标 少数股东权益 3 0 -1 -2 -3 DPS(元) 0.20 0.25 0.00 0.00 0.00 股本 805 833 833 833 833 分红比率 留存收益 1335 1802 2621 4060 5937 股息收益率 1% 0% 0% 0% 0% 股东权益 3086 4577 5394 6832 8709 业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元) 0.47 0.77 1.24 1.73 2.25 净利润 381 634 1034 1444 1881 BVPS(元) 3.83 5.50 6.47 8.19 10.44 加:折旧和摊销 253 292 470 470 470 PE(X) 76.17 73.06 43.57 31.19 23.95 资产减值准备 25 59 0 0 0 PB(X) 9.35 10.23 8.35 6.59 5.17 公允价值变动损失 -36 1 0 0 0 P/FCF 财务费用 94 43 0 0 0 P/S 10.89 11.53 7.40 5.39 4.11 投资收益 -5 -61 -25 -53 -96 EV/EBITDA 38.60 44.30 26.32 19.79 15.67 少数股东损益 -1 0 -1 -1 -1 CAGR(%) 营运资金的变动 -345 -331 -1214 -80 -671 PEG 1.27 1.10 0.69 0.79 0.79 经营活动产生现金流量 400 678 273 1790 1596 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -211 -765 16 43 84 REP 融资活动产生现金流量 -116 582 -209 0 0 资料来源：wind数据，财通证券研究所 公司中报点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询