中长期仍受惠行业整合

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中长期仍受惠行业整合 报告內容 盈利倒退幅度优于同业。中海宏洋2022年上半年收入同比上升15.8%至298亿元（人民币。下同，特别指明除外），其中物业发展分部收入同比上升15.9%至297亿元，仍然是公司最大的营收来源；物业投资租金收入同比下降5.1%至1.1亿元，主要因为疫情反覆及政府减免租金政策影响。毛利同比下跌9.7%至 54.8亿元，毛利率同比下降5.2个百分点至18.4%，毛利率下跌主要因为期内结转结构改变，加上撇减物业存货带来的计提影响所导致，撇除存货减价计提，经调整的毛利率为19.2%。我们估算公司上半年的核心经常性净利润约24.5亿元，同比下降6.7%。公司宣布派发中期股息，每股港币0.06元，总额相当于1.84亿元（或2.14亿港元），上半年核心分派比率约7.5%，同比下降1.2个百分点。 三条红线继续达标。中海宏洋总有息负债同比上升15%至480亿元。在手现金同比上升11.1%至 305亿元，其中，非受限现金同比上升18.3%至 198亿元。净杠杆比率同比改善1.1个百分点至46.9%，维持较低水平。总资产同比上升3.9%至 1899亿元、总负债同比下降0.3%至 1525亿元、合同负债减少8.4%至 723亿元，扣除合同负债后的资产负债比率约68.2%，同比改善3.1个百分点。公司短期有息负债约 144亿元，现金短债比率约1.4倍，同比改善13.6个百分点。三项红线指标均达标，属绿档房企。 销售额虽下跌，但回款比率上升。地产行业上半年整体延续去年的悲观情绪，百强房企整体销售同比下跌50.7%。于回顾期内，受市场下行和疫情多发的影响，中海宏洋上半年销售下跌51.9%至 208亿元，然而公司加大力度在现金回款方面，销售回款同比跌幅约33%至249亿元，销售回款率同比上升33.5个百分点至119.7%，反映央企背景之比较优势。截至2022年6月，公司总土储面积约2730万平米，权益土储面积约2350万平米，我们估算总货值约2700亿元。上半年共购入9宗地块，其中4块来自向出险民企的收并购，总权益地价约55亿元。 短期受压但中长期仍受惠行业整合。整体而言，考虑到在地产逆周期，虽然公司结转的毛利率及利润出现同比下跌，但跌幅估计远低于同业水平，尤其是相比起民营房企。在资金链压力下，加上民企在资本市场再融资难度急升，中海宏洋靠着央企股东的背景，仍然能够以低成本融资，平均成本约3.9%。截至6月，公司已售未结金额约830亿元，预计下半年毛利率有望回升。虽然公司土储集中在低能级城市，但靠着「中海」品牌之优势，公司将成为逆周期后的生还者，可在地区上受惠整合红利，有利中长期发展。 风险提示：疫情影响、调控放松效果不确定、同业出险影响行业及购房情绪。 (31/12年结；百万人民币) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 42,909 53,830 62,269 65,453 71,403 增长率(%) 50.1% 25.5% 15.7% 5.1% 9.1% 核心净利润 4,369 4,975 5,130 5,134 5,440 增长率 (%) 33.3% 13.9% 3.1% 0.1% 6.0% 毛利率(%) 27.1% 23.0% 20.0% 19.8% 19.4% 净利润率(%) 10.2% 9.2% 8.2% 7.8% 7.6% 每股核心收益（人民币） 1.28 1.45 1.51 1.51 1.55 每股账面价值（人民币） 7.05 8.39 10.08 11.46 12.71 每股股息（人民币） 0.31 0.31 0.30 0.31 0.30 市盈率 2.33 2.05 1.97 1.97 1.92 市净率 0.42 0.35 0.30 0.26 0.23 股息收益率 (%) 10.3% 10.5% 10.2% 10.3% 10.2% 数据来源：公司资料、彭博 2022年8月19日 中海宏洋（81.HK） xx公司动态xx 证券研究报告 房地产行业 投资评级： xx未评级xx 目标价格： 未评级 现价 (2022-08-18)： 3.45港元 总市值(百万港元) 12,280 流通市值(百万港元) 7,598 总股本(百万股) 3,559 流通股本(百万股) 2,202 12个月低/高(港元) 3.03 / 4.96 平均成交(百万港元) 21.8 股东结构 中国海外 38.13% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -2.7 -9.2 -7.2 绝对收益 -6.8 -13.8 -32.1 数据来源：彭博、港交所、公司 黄焯伟 房地产行业分析师 +852-22131402 stevewong@eif.com.hk 0.020.040.060.080.0100.0120.00.01.02.03.04.05.06.022-0222-0322-0422-0522-0622-0722-08成交额(百万港元)81.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司动态/中海宏洋 图1：业绩总结 (百万元) 2020年 2021年 2022年 同比变动 上半年 下半年 上半年 下半年 上半年 合约销售额 27,868 36,841 64,709 43,287 27,917 71,204 20,817 -51.9% 销售面积（百万平米） 2.42 2.88 5.30 3.19 2.50 5.68 1.99 -37.5% 销售均价 11,512 12,780 12,201 13,589 11,176 12,528 10,450 -23.1% 营业额 16,109 26,800 42,909 25,738 28,093 53,830 29,796 15.8% 物业发展 15,981 26,720 42,701 25,614 27,980 53,594 29,681 15.9% 物业投资 116 70 186 117 101 218 111 -5.1% 其他 12 10 22 7 11 19 4 -42.3% 毛利 5,265 6,377 11,641 6,063 6,336 12,399 5,477 -9.7% 毛利率 (%) 32.7% 23.8% 27.1% 23.6% 22.6% 23.0% 18.4% -5.2pp 销售及行政开支 (1,029) (1,410) (2,439) (1,243) (1,488) (2,731) (1,296) 营业利润 4,236 4,966 9,203 4,819 4,849 9,668 4,181 -13.2% 营业利率 (%) 26.3% 18.5% 21.4% 18.7% 17.3% 18.0% 14.0% 净利润 2,081 2,523 4,604 2,991 2,654 5,645 2,677 其中，归属公司拥有人 2,035 2,340 4,375 2,700 2,350 5,051 2,450 -9.3% 净利润率 (%) 12.6% 8.7% 10.2% 10.5% 8.4% 9.4% 8.2% 减：税后非核心收益 6 - 6 76 - 76 - 减：税后非经常收益 - - - - - - - 核心经常性净利润 2,029 2,340 4,369 2,625 2,350 4,975 2,450 -6.7% 核心经常性净利润率 (%) 12.6% 8.7% 10.2% 10.2% 8.4% 9.2% 8.2% 减: 应占合联营企业业绩 (9) 28 19 6 (13) (7) (3) 经调整核心净利润 2,085 2,495 4,579 2,910 2,667 5,577 2,680 -7.9% 经调整核心净利率 (%) 12.9% 9.3% 10.7% 11.3% 9.5% 10.4% 9.0% 所得税开支 (2,291) (2,645) (4,936) (2,103) (2,401) (4,504) (1,835) 所得税开率 (%) -52.4% -51.2% -51.7% -41.3% -47.5% -44.4% -40.7% 总资产 149,529 17,884 167,413 182,739 16,047 198,786 189,927 3.9% 应占权益 20,700 3,433 24,133 26,254 2,474 28,728 29,803 13.5% 土储建面（百万平米） 29.77 27.34 总债务 37,601 40,464 41,766 45,222 48,031 15.0% 减：现金 26,337 28,069 27,446 32,492 30,497 11.1% 净债务 11,264 12,395 14,319 12,730 17,534 总权益 23,039 27,236 29,813 35,756 37,401 净杠杆比率（%） 48.9% 45.5% 48.0% 35.6% 46.9% -1.1pp 资产负债比（%） 73.2% 71.9% 71.3% 69.4% 68.2% -3.1pp 现金短债比（%） 103.5% 149.3% 123.9% 155.6% 137.5% 13.6pp 资料来源：公司资料、安信国际整理 3 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 公司动态/中海宏洋 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下 (1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。 此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的