请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] H1业绩超预期，降本增效推动效率提升 [Table_Title2] 华润啤酒(0291.HK) [Table_Summary] 事件： 公司发布公告，上半年实现营业收入210.13亿元，同比+7.0%；归母净利润38.02亿元，同比-11.4%；EPS 1.17元。 事件观点： ► 量平价升，提价带动吨价提升7.7% 公司啤酒业务持续推进决战高端战略落地，上半年量平价增带动收入实现7.0%的可观增长。 拆分量价来看，上半年实现销量633.7万千升，同比微降0.7%，其中次高及以上销量114.2万千升，同比+10%，产品结构持续提升。公司啤酒吨价达到3338元，同比+7.7%，主因公司上半年对勇闯、超勇等产品进行了提价，结构升级亦有所助力。 产品端来看，公司持续推进决战高端战略落地，通过各类主题推广和渠道营销活动继续培育与推广各重点高端品牌， super X、纯生和马尔斯绿均持续保持销量增长,喜力实现双位数增长。同时公司推出了高端产品黑狮果啤及碳酸饮料小啤汽蜜桃味和菠萝百香果乳酸菌味的两款新口味，进一步丰富产品组合及支持其高端化发展。 分区域来看， 上 半 年东 区/中区/南 区 营 业 额分 别 为104.55/61.07/53.57亿元，分别同比+5.8%/+14.14%/+3.2%，中区市场成长较好，实现量价齐升；各地区未计利息及税项前盈利分别为21.58/16.33/13.78亿元，分别同比-33.2%/+19.2% /+2.5%，东区盈利下降主因一次性收益减少，各区域主业盈利能力持续提升。 ► 积极应对成本压力，EBIT持续提升 成本端来看，上半年原材料及包装物成本仍有一定的上涨压力，公司对部分产品价格进行调整，叠加产品结构优化，公司整体毛利率同比微降0.05pct至42.3%。 费用端来看，公司上半年销售费用率和管理费用率分别为15.3%和6.4%，分别较去年同期-1.44和-1.93pct，经营效率提升。上半年销售费用率下降主因在“过紧日子”理念下，公司采取多项降本增效措施，同时由于市场推广及广告费用减少；管理费用率下降主因上半年并没有确认的产能优化所产生的相关固定资产减值亏损和一次性员工补偿及安置费用。 另一方面，去年同期土地出让一次性补偿收益较高，不考虑土地出让带来的其他收益影响，公司上半年实际未计利息及税项前盈利及本公司股东应占溢利分别较去年同期约增加 24.1%及 27.8%，费用率下降带动整体效率提升，主业经营全面向好。报表口径归母净利润为38.02亿元，同比-11.4%。 ► 多维度提升竞争力，新周期谋全面领先 长期看，渠道端公司将积极拓展社区社群团购和在线到家平台的渠道，研究拓展小酒馆业务；成本端采取择机合理储备及推行错峰采购等措施，以应对价格上涨的压力；产品端下半年计划 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格(港元)： 最新收盘价(港元)： 56 [Table_Basedata] 股票代码： 0291 52 周最高价/最低价(港元)： 68.7/38.4 总市值(亿港元) 自由流通市值(亿港元) 自由流通股数(百万) [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 联系电话： [Table_Report] 相关研究 1.【华西食品】华润啤酒点评报告：21年顺利收官，新时代决战高端 2022.03.25 2.【华西食品】华润啤酒点评报告：H1业绩亮眼，决战高端加速推进 2021.08.19 3.【华西食品】华润啤酒点评报告：H1利润高增长，全员高端加速推进 2021.07.20 -33%-24%-15%-6%2%11%2021/082021/112022/022022/052022/08相对股价%华润啤酒恒生指数[Table_Date] 2022年08月17日 证券研究报告|港股公司点评研究报告 证券研究报告|港股公司点评研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 推出雪花全麦纯生等产品，不断丰富高端产品组合。 在啤酒行业升级，迎来大繁荣高质量新时代，公司在高端市场的战略和竞争力不断提升，在“决战高端、质量发展”的战略指引下，积极推动中国品牌和国际品牌的推广和渠道营销、品牌宣传与产品特性的相契合，强化品牌标签，并为渠道赋能，掌握高端渠道，帮助渠道实现共赢。 ► 盈利预测 参考最新中报， 我 们下调公司22-24 年营业收入375.14/405.37/426.26亿元的预测至369.77/395.88/419.87亿元；下调22-24年EPS 1.39/1.68/1.99元 的 预 测 至1.36/1.63/1.93元，对应2022年8月17日56.00港元/股收盘价，PE分别为35/30/25倍，维持公司“买入”评级。 ► 风险提示 原材料价格上涨、市场拓展不达预期、行业竞争加剧。 盈利预测与估值 资料来源：wind、华西证券研究所 注：汇率为 0.8137 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022 2023E 2024E 营业收入(百万元) 32,468 34,393 36,977 39,588 41,987 YoY（%） -3.9% 5.9% 7.5% 7.1% 6.1% 归母净利润(百万元) 2,094 4,587 4,426 5,273 6,246 YoY（%） 59.6% 119.1% -3.5% 19.1% 18.5% 毛利率（%） 38.4% 39.2% 39.1% 39.5% 40.0% 每股收益（元） 0.65 1.41 1.36 1.63 1.93 ROE(%) 9.9% 18.8% 16.5% 17.6% 18.6% 市盈率 95.64 39.04 35.49 29.79 25.15 证券研究报告|港股公司点评研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2021A 2022 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022 2023E 2024E 营业总收入 34393 36977 39588 41987 成长能力 4587 4426 5273 6246 YoY(%) 5.93% 7.51% 7.06% 6.06% 营业收入增长率 1641 1089 988 898 营业成本 20313 21876 23280 24493 净利润增长率 -96 1486 708 762 营业税金及附加 盈利能力 4995 5424 5496 6538 销售费用 6743 7112 7311 7348 毛利率 -1471 200 150 120 管理费用 3619 3664 3463 3266 净利润率 -2295 0 0 0 财务费用 -213 -86 -127 -204 总资产收益率ROA -2750 -894 1550 1120 资产减值损失 净资产收益率ROE 0 0 0 0 投资收益 -21 0 0 0 偿债能力 0 0 0 0 营业利润 3718 4325 5534 6880 流动比率 -1366 -1973 -2254 -2536 营业外收支 2305 1600 1500 1400 速动比率 838 2557 4791 5122 利润总额 6215 6011 7161 8483 现金比率 2021A 2022 2023E 2024E 所得税 1625 1563 1862 2206 资产负债率 净利润 4590 4448 5299 6278 经营效率 5.93% 7.51% 7.06% 6.06% 归属于母公司净利润 4587 4426 5273 6246 总资产周转率 119.05% -3.51% 19.13% 18.46% YoY(%) 119.05% -3.51% 19.13% 18.46% 每股指标（元） 每股收益(元) 1.41 1.36 1.63 1.93 每股收益 39.16% 39.10% 39.50% 40.00% 资产负债表（百万元） 2021A 2022 2023E 2024E 每股净资产 13.35% 12.03% 13.39% 14.95% 货币资金 5376 7933 12724 17846 每股经营现金流 8.98% 8.48% 9.29% 10.15% 预付款项 每股股利 18.77% 16.46% 17.63% 18.58% 存货 6458 7292 7760 8164 估值分析 其他流动资产 2 72 77 82 PE 0.75 0.81 1.00 1.17 流动资产合计 15897 18323 24003 29845 PB 0.45 0.49 0.67 0.84 长期股权投资 1381 1381 1381 1381 0.25 0.35 0.53 0.70 固定资产 13717 12428 11289 10271 52.03% 48.33% 47.10% 45.17% 无形资产 9646 9646 9646 9646 非流动资产合计 35156 33867 32728 31710 0.67 0.71 0.70 0.68 资产合计 51053 52189 56731 61555 短期借款 0 0 0 0 1.41 1.36 1.63 1.93 应付账款及票据 3108 2989 3224 3431 7.55 8.31 9.25 10.40 其他流动负债 17970 19390 20750 22021 1.54 1.67 1.69 2.02 流动负债合计 21170 22525 24122 25604 0.30 0.14 0.16 0.18 长期借款 0 0 0 0 其他长期负债 5394 2700 2600 2200 39.04 35.49 29.79 25.15 非流动负债合计 5394 2700 2600 2200 7.31 5.83 5.23 4.65 负债合计 26564 25225 26722 27804 股本 14090 14090 14090 14090 少数股东权益 57 79 106 137 股东权益合计 24489 26965 30009 33751 负债和股东权益合计 51053 52189 56731 61555 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|港股公司点评研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管 MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交