Q2利润超预期，经营效率持续提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] Q2利润超预期，经营效率持续提升 [Table_Title2] 重庆啤酒(600132) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 600132 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 178.84/100.0 目标价格： 总市值(亿) 558.41 最新收盘价： 115.38 自由流通市值(亿) 558.41 自由流通股数(百万) 483.97 [Table_Summary] 事件概述 公司发布半年报，上半年实现营业收入79.36亿元，同比+11.16%；实现归母净利润7.28亿元，同比+16.93%；基本每股收益1.50元/股。单Q2实现营业收入41.03亿元，同比+6.13%；归母净利润3.87亿元，同比+18.38%。 分析判断: ► 量价齐升，高端化持续推进 上半年1-2月春节销售实现开门红，3-5月持续受疫情冲击，6月需求逐步恢复，行业整体经营波动较大，但公司依旧实现量价齐升，高端产品表现亮眼，结构持续优化。 拆分量价来看，上半年实现销量164.84万千升，同比+6.4%；吨价4814元，同比+4.5%。分档次来看，公司高档/主流/经济收入分别为28.81/39.29/9.60亿元，分别同比+13.3%/+9.1%/+11.6%，高档中预计大单品乌苏、1664成长性较好，带动公司整体结构持续提升。分区域来看，西北区/中区/南区收入分别为25.65/33.46/18.60亿元，分别同比+3.2%/+13.6%/+18.1%，增速差异主因受疫情影响程度不一。 单Q2来看，量价增速分别为+1.8%/+4.2%，受疫情影响虽然实现量价齐升，但增速环比有所降速；Q2各档次啤酒收入均实现增长，经济型产品增速较快；南区市场收入增长22.1%，贡献主要增量。 ► 提价应对成本上涨，净利率稳步提升 成本端来看，公司可比口径下H1毛利率为48.7%，同比-0.29pct，虽然大麦、包材等原料成本承压，但得益于公司结构提升、提价和锁价等多元化采购措施，毛利率维持稳健。费用端来看，H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/3.3%/0.7%/-0.2%，可比口径下分别同比-0.43/-0.11/-0.19/-0.20pct，整体费用率同比下降0.93pct，销售费用率下降较多，主要系上半年广告及市场费用投放有所控制。综合来看，H1净利率和归母净利率分别为18.6%/9.2%，分别较去年同期+0.47/+0.45pct，对应净利润和归母净利润分别为14.78和7.28亿元，分别较去年+14.0%/+16.9%，净利率稳步提升。 单Q2来看，公司毛利率虽然小幅上涨0.29pct，但销售费用率下降1.24pct，带动公司Q2净利率和归母净利率分别为19.3%/9.4%，分别较去年同期+1.7/+0.98pct，对应净利润和归母净利润分别为7.93和3.87亿元，分别较去年+19.3%/+18.4%,盈利能力持续提升。 ► 需求持续恢复，嘉士伯继续扬帆27 展望下半年，国内疫情逐渐好转，夏季平均气温偏高，利好啤酒销售，我们持续看好公司全年收入量价齐升；成本端虽然承压，但公司一系列举措已基本缓解了成本压力；费用端降本增效，预计盈利成长性依然较优。 长期看，随着需求恢复乌苏有望恢复成长态势，同时公司储备了丰富的品牌组合接档成长。我们看好公司在下一个五年继续“扬帆27”，推进产品高端化、推动销售模式的持续革新和供应链效率的不断提升，提升重啤的盈利质量和行业市占率。 盈利预测 参 考 公 司 中 报 ， 我 们 下 调 公 司22-24年 营 业 收 入153.88/175.90/195.2亿 元 的 预 测 至证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2022年08月17日 138252 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 147.88/173.90/195.20亿元；下调22-24年EPS 3.05/3.74/4.34元至2.83/3.57/4.20元；对应2022年8月17日115.38元/股收盘价，PE分别为41/32/27倍，维持公司 “买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨、行业竞争加剧、疫情影响超预期 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,942 13,119 14,788 17,390 19,520 YoY（%） 7.1% 19.9% 12.7% 17.6% 12.2% 归母净利润(百万元) 1,077 1,166 1,371 1,725 2,031 YoY（%） 3.3% 8.3% 17.6% 25.8% 17.7% 毛利率（%） 47.7% 50.9% 51.2% 51.8% 52.0% 每股收益（元） 2.23 2.41 2.83 3.57 4.20 ROE 184.0% 66.5% 43.9% 35.6% 29.5% 市盈率 51.86 47.88 40.72 32.36 27.49 资料来源：wind、华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：寇星 分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn 邮箱：luzw@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 SAC NO：S1120520100001 联系电话： 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 13,119 14,788 17,390 19,520 净利润 2,399 2,810 3,507 4,062 YoY(%) 19.9% 12.7% 17.6% 12.2% 折旧和摊销 452 218 221 207 营业成本 6,436 7,217 8,382 9,370 营运资金变动 874 -165 319 733 营业税金及附加 892 1,006 1,183 1,327 经营活动现金流 3,565 2,739 3,896 4,839 销售费用 2,213 2,662 3,061 3,358 资本开支 -716 -267 -230 -133 管理费用 517 592 696 781 投资 -486 -2 -2 -2 财务费用 -16 -17 -33 -76 投资活动现金流 -1,152 -195 -145 -38 研发费用 163 148 122 137 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -79 0 0 0 债务募资 0 100 100 100 投资收益 58 74 87 98 筹资活动现金流 -2,014 98 94 90 营业利润 2,948 3,404 4,259 4,936 现金净流量 399 2,641 3,845 4,891 营业外收支 -6 23 18 18 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 2,941 3,427 4,277 4,954 成长能力 所得税 542 617 770 892 营业收入增长率 19.9% 12.7% 17.6% 12.2% 净利润 2,399 2,810 3,507 4,062 净利润增长率 8.3% 17.6% 25.8% 17.7% 归属于母公司净利润 1,166 1,371 1,725 2,031 盈利能力 YoY(%) 8.3% 17.6% 25.8% 17.7% 毛利率 50.9% 51.2% 51.8% 52.0% 每股收益 2.41 2.83 3.57 4.20 净利润率 18.3% 19.0% 20.2% 20.8% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 10.1% 9.6% 9.1% 8.4% 货币资金 2,355 4,997 8,842 13,732 净资产收益率ROE 66.5% 43.9% 35.6% 29.5% 预付款项 45 36 109 112 偿债能力 存货 1,887 1,779 1,883 2,054 流动比率 0.63 0.99 1.39 1.77 其他流动资产 706 828 1,470 1,555 速动比率 0.39 0.75 1.16 1.55 流动资产合计 4,993 7,640 12,304 17,454 现金比率 0.30 0.65 1.00 1.39 长期股权投资 240 240 240 240 资产负债率 72.9% 58.4% 50.4% 44.1% 固定资产 3,705 3,905 4,055 4,155 经营效率 无形资产 615 502 386 284 总资产周转率 1.14 1.04 0.91 0.81 非流动资产合计 6,540 6,644 6,725 6,730 每股指标（元） 资产合计 11,533 14,284 19,029 24,184 每股收益 2.41 2.83 3.57 4.20 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.63 6.46 10.02 14.22 应付账款及票据 2,213 2,175 2,296 2,567 每股经营现金流 7.37 5.66 8.05 10.00 其他流动负债 5,670 5,548 6,565 7,287 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 7,882 7,723 8,861 9,854 估值分析 长期借款 0 100 200 300 PE 47.88 40.72 32.36 27.49 其他长期负债 522 522 522 522 PB 41.74 17.86 11.51 8.11 非流动负债合计 522 622 722 822 负债合计 8,405 8,345 9,584 10,676 股本 484 484 484 484 少数股东权益 1,374 2,813 4,594 6,625 股东权益合计 3,128 5,938 9,445 13,508 负债和股东权益合计 11,533 14,284 19,029 24,184 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管 MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承