向阳而生，迈向品质小家电龙头

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 15.57 元 目标价格（ 人民币）：17.90 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 7.67 已上市流通A股(亿股) 7.66 总市值(亿元) 119.42 年内股价最高最低(元) 24.52/12.91 沪深300指数 4110 深证成指 12224 谢丽媛 分析师 SAC执业编号：S1130521120003 xieliyuan＠gjzq.com.cn 贺虹萍 分析师 SAC执业编号：S1130522010004 hehongping＠gjzq.com.cn 邓颖 联系人 dengying＠gjzq.com.cn 向阳而生，迈向品质小家电龙头 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11,224 10,540 11,631 13,200 14,833 营业收入增长率 20.02% -6.09% 10.34% 13.49% 12.38% 归母净利润(百万元) 940 746 844 972 1,100 归母净利润增长率 14.07% -20.69% 13.19% 15.12% 13.26% 摊薄每股收益(元) 1.225 0.972 1.100 1.267 1.435 每股经营性现金流净额 2.62 -0.05 0.87 1.20 1.35 ROE(归属母公司)(摊薄) 21.95% 17.49% 19.44% 21.38% 22.56% P/E 26.15 23.87 14.15 12.29 10.85 P/B 5.74 4.17 2.75 2.63 2.45 资料来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  豆破料等传统厨小龙头地位巩固，向品质小家电迈进升级。公司以豆浆机起家，28年以来始终专注小家电产品的研发、生产和销售，持续拓展丰富产品矩阵，实现由“九阳=豆浆机”向“九阳=品质生活家电”的战略转型。公司在厨房小家电领域优势地位突出，奥维云网显示公司在豆浆机、破壁机、料理机等品类占据市场第一，其余多数厨小电领域亦跻身行业前三。2017年-2020年公司营收和归母净利润分别以16%和11%的复合增速增长，21年严峻外部环境压力下经营有所承压，21年公司营业总收入105.4亿元，同比-6%，归母净利润7.5亿元，同比-21%。  公司在厨房小家电领域优势突出，后续将通过品类丰富、渠道深化、加强与SN协同来推动自身的长远发展。具体来看：  产品端：巩固厨房小家电优势地位，抓住空气炸锅爆发红利有望推动其所在的西式类业务实现较好增长；此外公司近年积极拓展炊具品类且已获成效，21年炊具收入+69%。我们预计公司22-24年西式（+28%、+23%和+20%）和炊具（+20%、+19%和+17%）品类营收增速有望优于食物加工、营养煲等品类。  渠道端：动销转型，考核从以出货为主向以动销零售调整，更加关注终端产品销售及用户的反馈。此外公司积极推进线上线下渠道融合，线上加强抖音等内容平台布局，线下探索新零售模式。  业务协同：公司与SharkNinj a（同一实际控制人王旭宁控制）加强业务协同，一方面加强研发协同助力Shark品牌在国内清洁市场发展，另一方面九阳为SN分部提供厨小电产品助力公司外销业务快速增长，22年公司预计向关联人销售商品的金额约2.11亿美元（同比+14%左右）。 投资建议  我们预计2022-2024年公司营业总收入分别为116.31、132.00、148.33亿元，同比分别+10.34%、+13.49%、+12.38%，预计2022-2024年归母净利润分别为8.44、9.72、11.00亿元，同比分别+13.19%、+15.12%、+13.26%。当前股价对应2022-2024年PE分别为14x、12x、11x。我们选取苏泊尔等主要小家电企业作为可比公司，给予公司2022年16倍估值，对应目标价17.9元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险  新品表现不及预期，行业竞争加剧风险，原材料价格大幅上涨风险，人民币汇率大幅波动风险，关联交易风险，股东质押风险。 05010015020025030035040045012.9116.4419.9723.5210 810211 110220 210220 510220 810人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 九阳股份 沪深300 2022年08月10日 消费升级与娱乐研究中心 九阳股份 (002242.SZ) 增持（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1. 从豆浆机领导者到品质小家电龙头............................................................4 2. 品类丰富+渠道深化，协同助力长远发展...................................................5 2.1 产品：厨小龙头地位巩固，炊具、净水、清洁有望发力 .........................5 2.2 渠道：动销转型逐步获效，全面深化渠道布局 .....................................10 2.3 九阳与SN协同获效，外销收入快速增长............................................. 11 3. 财务分析 ................................................................................................12 4. 盈利预测 ................................................................................................14 5. 风险提示 ................................................................................................16 图表目录 图表1：2015-22Q1公司营业总收入及同比....................................................4 图表2：2015-22Q1公司归母净利润及同比....................................................4 图表3：2017-2021年公司分业务收入占比.....................................................5 图表4：2017-2021年公司分地区收入占比.....................................................5 图表5：22H1主要厨房小家电品类线上品牌份额 ...........................................5 图表6：22H1主要厨房小家电品类线下品牌份额 ...........................................5 图表7：22H1线上渠道厨房小家电主要品类销售额及同比 .............................6 图表8：22H1线上空气炸锅主要品牌份额及均价 ...........................................6 图表9：22H1线上空气炸锅主要品牌分价位段份额 ........................................6 图表10：九阳空气炸锅产品积累多年持续迭代 ...............................................7 图表11：2015-2021年我国炊具线上渠道占比走势 ........................................7 图表12：2021年公司分业务收入同比增速.....................................................7 图表13：21M7-22M6淘系烹饪用具九阳品牌销额占比...................................8 图表14：淘系22M6九阳烹饪用具细分品类收入结构.....................................8 图表15：九阳炊具代言人...............................................................................8 图表16：九阳净水公司营业收入及同比..........................................................9 图表17：九阳净水公司营收占比 ....................................................................9 图表18：2019-2021年主要小家电公司研发费用率 ........................................9 图表19：九阳太空系列产品包括空气炸锅、电饭煲、净水器等.....................10 图表20：2020-2021年公司分渠道收入占比................................................. 11 图表21：抖音渠道九阳品牌销售额（万元）................................................. 11 图表22：2018-2021年尚科宁家收入及同比................................................. 11 图表23：清洁电器线上市场细分品类销售额占比.......................................... 11 图表24：2018-2022公司向关联人销售商品收入及同比 ...............................12 图表25：2018-2021公司向关联人销售收入占境外比重 ...............................12 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表26：2017-2021主要可比公司营业总收入（亿元） ...............................12 图表27：2018-2021年主要可比公司营收同比增速 ......................................12 图表28：2017-2021年主要可比公司毛利率.................................................13 图表29：2017-2021年主要可比公司销售费用率..........................................13 图表30：2018-2021年主要可比公司管理费用率..........................................13 图表31：2017-2021年主要可比公司净利率.................................................13 图表32：2017-2021年主要可比公司存货周转天数 ......................................13 图表33：2017-2021年主要可比公司