公司深度报告：军用无人机核心制造商，两大业务板块助力公司业绩增长

全球无人机市场规模扩大提速，受益于国内外对现代化军队建设需求，军用无人机景气度有望持续提升，公司作为察打一体的无人机出口龙头有望受益：军用无人机作为未来智能化空战体系的核心，在军事需求牵引和技术进步推动下，无人机性能和规模快速发展，作战能力和贡献度越来越大，成为军事竞争的新热点。根据美国前沿科技研究机构ABIResearch预测，到2030年无人机市场价值将达到920亿美元，复合年增长率将比2020年高出25%。我国着眼建设与中国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的国防和军队，国防费规模保持稳步增长，根据财政部2021年中央和地方预算草案，国防支出13,553亿元，增长6.8%。根据航天彩虹2021年年报，随着我国国防预算的逐年增加，以及无人机作为军队信息化的代表在我国装备发展的地位不断提升，预计到2023年，我国军用无人机市场规模有望达到350亿元，年均复合增长率达到23%，估算到2025年该市场规模将突破500亿元。2018年11月，航空工业发布了《无人机系统发展白皮书》，白皮书中指出，到2025年，集团将建成核心能力突出、产品谱系完备、全面开放融合、具备国际竞争力的无人机系统产业体系；到2035年，在无人机关键技术领域达到世界一流水平，满足建设世界一流军队的需要。在全面推进武器装备现代化、构建中国特色现代化作战体系的重要阶段，无人机作为作战体系中重要的武器装备类型之一，将受益于航空装备相关扶持政策。作为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，公司具有完全自主研发“彩虹”系列无人机的技术创新实力，以“彩虹”系列为核心的军用无人机业务将迎来高速发展。 公司无人机产品应用体系完整，具有完全独立自主研发能力，作为国内中高端无人机领军企业，公司将迎来发展新机遇：公司研制的“彩虹”系列无人机已经从中高空领域逐渐普及到低空领域，并已成功构建远中近程、高低速互补、固定翼旋翼兼备的无人机产品平台布局。公司已具有多种受到国际认可的成熟产品，主要包括8系列旋翼机/直升机、彩虹-3中空多用途无人机、彩虹-4中空侦察/打击无人机、彩虹-5中高空长航时无人机、 彩虹-804D复合翼垂直起降无人机等，未来将继续研制出适用于更多作战场景以及满足于个性化应用领域的军用无人机。 政策驱动新材料技术转型升级，高端聚脂薄膜材料市占率领先，公司持续优化新材料业务结构，进一步巩固行业领先地位：2021年11月，《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021年版）》将先进半导体材料和新型显示材料——光学级反射膜、PET基膜等列入我国重点发展的新材料方向，提出要着力突破关键技术，不断提升新材料产业国际竞争力。在新材料行业，航天彩虹聚焦于功能聚酯薄膜、光学膜两大业务版块，公司致力于高科技薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，自初创成立时就专注于电子薄膜制造，经过多年深耕于高科技电子薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，已确立了在新材料行业的领跑者地位。在功能聚脂薄膜业务方面，作为国内首批涉足太阳能背板基膜制造的厂商之一，自主研发能力强，制造技术成熟，市场占有率处国内领先；超薄类聚酯膜材料占据行业的领先位置，并打破高端薄型聚酯薄膜的进口垄断，巩固了公司在行业内的领先地位。随着我国光伏行业的产业规模迅速扩大以及液晶面板产业升级发展，公司将坚持走高质量发展路线，进一步巩固公司在新材料领域的技术和市场领先地位。 持续增强技术创新实力，股权激励政策落地，赋能公司长期发展信心：研发技术创新优势是公司的核心竞争力，公司作为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，在“彩虹”系列军用无人机以及机载武器等产品上具备完全自主知识产权的核心技术，在行业中已成为集研发设计、生产制造与运营服务为一体的国际化制造商，是国内中高端无人机产业的主导力量、无人机载智能弹药产业的重要力量以及无人机应用技术服务的核心力量。2021年，公司完成A股股票非公开发行工作，落实募集资金9.11亿元，投向一系列成长前景好、发展潜力大、面向未来作战应用需求的优质项目，从而推动无人机新业态发展，构筑多元化、均衡发展的业务结构，为建设世界一流特种飞行器产业公司提供强劲助推力。公司拟授予的限制性股票数量为868.2056万股，本次授予为一次性授予，无预留部分。限制性股票来源于定向发行的公司普通股，限制性股票的授予价格为12.80元/股。我们认为公司推出限制性股票激励计划，有利于建立与员工的利益共享机制，以及健全公司长效激励机制，彰显了公司长期业绩成长的信心，同时有助于挖掘公司内部成长原动力，留住并吸引相应的专业型人才，调动员工的积极性、增强员工的凝聚力和公司竞争力。 投资建议：公司是军用无人机行业的领军企业，预计全球及我国的军用无人机市场规模增速持续提升，近年来我国国防预算与GDP占比逐年提高，同时对现代化军队建设需求进一步加大，国内及海外对军用无人机的采购数量将迎来高速增长，作为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，公司具有完全自主研发“彩虹”系列无人机的技术创新实力，同时对“彩虹”系列的新型号无人机及机载武器载荷增加研发投入将加速公司无人机系统及相关产品的换代升级，巩固公司在行业内的领先地位。 同时公司新材料业务的功能聚脂薄膜和光学膜两大业务板块的市占率持续提升，有望持续增强公司在新材料行业的核心竞争能力。公司作为行业内领军企业，技术储备丰厚，或将受益于行业扩容。因此首次覆盖给予“买入”评级；我们预计公司2022年至2024年归母净利润分别为3.10亿元、4.30亿元、6.04亿元；EPS分别为0.31元、0.44元、0.61元；对应PE分别为64倍、46倍、33倍。 风险提示：国际外交关系变化的风险；国际政治格局变化的风险；产品毛利率下滑的风险；汇率波动的风险；市场竞争加剧风险；统计误差、预测参数、假设等不及预期风险。 1.无人机领域核心制造商，发展前景广阔 1.1公司主要发展历程及股权结构 浙江南洋科技股份有限公司成立于2001年11月30日，于2010年4月13日在深圳证券交易所上市，公司于2017年正式完成了交易总价值为313,632万元的并购重组项目，通过股份无偿划转、发行股份购买资产的方式获得了彩虹无人机科技有限公司100%股权，航天神舟飞行器有限公司84%股权，从此正式经营无人机及相关产品的主营业务，并于2018年12月13日更名为航天彩虹无人机股份有限公司，证券简称由“南洋科技”变更为“航天彩虹”。 公司主营无人机及相关产品、新材料两大业务，无人机业务主要包括无人机系统销售、多元化应用服务和高端无人机设计研发等；新材料业务包括功能聚酯薄膜、光学薄膜两大业务板块。 公司无人机业务的主要产品和服务有整机产品、中程产品、远程产品、任务载荷及配套设备、无人机应用服务。经过多年始终坚持科技创新的发展模式的技术沉淀，公司已成为集研发设计、生产制造与运营服务为一体的国际化制造商，是国内中高端无人机产业的主导力量。公司已拥有远中近程、高中低空、高速和低速相结合等无人机应用体系，具有自主研发的旋翼直升机、隐身无人机、智能集群无人机系统、中大型察打一体无人机、无人机机载武器等类别的多个成熟或在研产品，逐渐开拓国内外军民市场。 新材料业务方面，公司聚焦功能聚酯薄膜、光学膜两大业务版块，自初创成立时就专注于电子薄膜制造，经过多年深耕于高科技电子薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，尤其是超薄类聚酯膜材料，已经确立了在功能聚酯薄膜行业的领先位置。公司具备年产8万吨各类聚酯材料的生产能力，产品涵盖光伏背板背材用膜，工业、电子与电气用膜，光学用膜，保护膜，电子、胶带用膜，版纸用膜等多领域多规格产品。 表1：公司主要发展历程 2017年12月，公司控股股东由邵雨田、邵奕兴变更为中国航天空气动力技术研究院。本公司的母公司为航天气动院,直接持股比例为20.71%，最终控制方为中国航天科技集团有限公司。公司以军用无人机产业和新材料产业为重点经营方向，自主研发的军用无人机涵盖海内、海外市场，常年与多家军贸公司维持紧密合作关系，是我国拥有无人机出口用户国数量最多的公司。同时逐渐从军用领域向民用领域拓展，逐渐完成了在森林防火、应急测绘、航空物探、应急救援等各类任务的应用系统研制和飞行试验。公司于2021年已通过参股权转让合肥微晶公司和清算解散南洋慧通公司的议案，进一步实现公司管理瘦身提效，从而推动长期经营质量提升。截止至2021年年报，公司主要子公司包括：彩虹无人机科技有限公司、航天神舟飞行棋有限公司、浙江南洋科技有限公司、杭州南洋新材料科技有限公司、宁波东旭成新材料科技有限公司、北京南洋慧通新技术有限公司等。 其中子公司彩虹公司以及神飞公司主要承担中大型无人机及机载武器的研发、设计、生产及国内型号任务，以适应无人机国内型号市场、国际业务市场和民用市场的差异化管理要求。 图1：公司股权结构情况 1.2短期业绩承压，基本面稳中有望加速上行 公司主要经营军用无人机及相关技术应用服务、新材料的研发制造营销一体化两大主营业务。在无人机业务板块，公司主要从事军事无人机及其任务载荷与配套设备（含武器系统）的研发、设计、生产、制造、试验、销售、服务等，在布局军用领域的同时逐渐拓宽民用市场，利用自主研发的技术创新体系不断在航空物探、环境监测、卫星通信、应急测绘、农林保护、灾害救援、安全维稳、水文监测等领域开发技术应用服务，并持续进行飞行试验，在航空物探和应急测绘领域已先行于行业内其他公司进入产业化阶段，预计未来将继续推动民用领域，服务于国民经济领域。 在新材料业务板块，公司以生产研发功能聚酯薄膜为主，在技术壁垒相对较高的超薄类功能性薄膜的高科技薄膜行业具备自主研发能力，占据了行业领先位置，同时公司的光学膜产品种类丰富，已成功构建反射膜、增亮膜等产品体系，能够根据客户各种个性化需求制造光学薄膜。公司现已具备年产8万吨聚酯薄膜等材料的生产能力，随着公司逐步投资扩建生产线项目，产能有望拉动市占率进一步提高。 航天彩虹2021年度实现总营业收入29.14亿元，同比减少2.49%，其中航空航天产品制造产业实现营收14.53亿元，新材料业务产品实现营收14.02亿元。自2019年开始，因无人机出口业务受疫情影响，公司总营业收入略有下滑，2020年总营业收入为29.88亿元，同比减少3.62%，但公司业绩总体较平稳。 2021年公司的无人机业务板块营业收入为14.53亿元，新材料业务板块营业收入为14.02亿元。自2018年起，公司正式开始经营无人机业务，两个业务板块营业收入大致为1:1，收入水平较为接近。 图2：公司历年营业总收入及同比 图3：公司历年细分业务营业收入 自2017年公司实施重大资产重组事项以来，归母净利润稳健增长，至2020年公司归母净利润达到了2.74亿元，同比增长18.1%。公司2021年实现归母净利润为2.28亿元，同比减少16.9%。 2021年公司无人机业务板块毛利润为3.70亿元，同比减少27.44%，新材料板块毛利润为3.18亿元，同比增长34.7%。2017-2019年无人机产业的毛利润呈现上升趋势，但近三年有所下降，其主要原因是无人机产品结构发生了变化，即无人机出口业务受海外疫情的影响有所下降。由于公司的无人机对外出口业务所占比重较大，因此国外市场签约额下降会对公司无人机业务净利润以及毛利润造成较大的影响。随着公司逐步与多个国外用户达成续订、增订意向，以及通过增加民用无人机应用体系、继续开拓国内无人机市场、调整细分产品业务比重等多种措施积极应对风险，公司盈利水平在未来有望得到提高。 图4：公司历年归母净利润及同比 图5：公司历年细分业务毛利润 近3年来公司的毛利率呈现下降的趋势，2019-2021年公司的毛利率分别为27.27%、25.26%、24.24%，2021年航天彩虹的毛利率减少1.02pct。净利率相对较稳定但整体仍有小幅度减小，2019-2021年分别为8.52%、10.01%、8.28%。 2021年航天彩虹的无人机业务板块