www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司点评报告● [Table_IndustryName] 食品加工 [Table_ReportDate] 2022年08月01日 [Table_Title] 公司深度报告模板 Q2盈利显著改善，H2延续向好趋势 ——2022年半年报点评报告 [Table_StockCode] 涪陵榨菜(002507) [Table_InvestRank] 推荐(维持) 核心观点： [Table_Summary] 事件：7月29日，公司发布2022年半年度报告。 提价效应+疫情催化+低基数，22Q2收入环比提速增长。22H1实现营收14.2亿元，同比+5.6%，折合22Q2为7.3亿元，同比+15.0%。总体看，22Q2收入环比提速增长，主要得益于：1）提价效应，反映在报表端22H1吨价同比+14%；2）3月底以来疫情刺激居家囤货消费，提振终端动销与渠道备货积极性；3）21Q2收入基数较低。分产品，22H1榨菜/萝卜/泡菜收入分别为12.4/0.6/1.1亿元，同比+3%/37%/26.8%，榨菜增长主要由2021年底提价贡献，萝卜主要来自于量增；渠道方面，22H1末经销商为2770家，较2021年末下降8.6%，华南/中原/华北减少较多，主要系市场整合与宏观需求影响所致。 提价效应+主动控费+成本回落，22Q2盈利能力显著改善。22H1实现归母净利润5.2亿元，同比+37.2%，折合22Q2为3.0亿元，同比+74.7%。总体看，22Q2盈利能力显著改善，主要得益于提价+成本回落+主动控费提效。1）毛利率：22Q2为57.7%，同比-1.2pct，主要系运费调整所致，实际上青菜头价格已下降，毛利率环比已改善。2）费用率：22Q2销售费用率10.8%，同比-15.5pct，主要归因于运费调整以及公司缩减宣传费用投放，而线下费用投放力度仍在加强；22Q2管理费用率3.0%，同比-0.1pct，维持相对稳定。3）净利率：22Q2归母净利率为41.2%，同比+14.1pct，环比亦有改善。 多因素延续向好趋势，预计22H2业绩改善仍具确定性。短期来看，当前渠道库存水平相对良性，随着需求恢复提振渠道备货信心，叠加提价红利持续释放，预计收入端延续稳健增长态势，同时青菜头价格已回落，公司成本压力逐步减轻，因此判断22H2业绩将释放高弹性。长期来看，1）渠道下沉：公司在低线城市与众多区域仍有较多空白市场，未来仍将持续推进渠道下沉贡献收入增量，此外公司稳步拓展餐饮渠道，长期看好B端放量；2）加码产能：根据定增公告，公司新增40.7万吨原料窖池、20万吨榨菜生产，支撑渠道快速下沉。 投资建议：预计2022-2024年归母净利润为9.9/11.4/13.2亿元，同比+33.7%/14.6%/15.9%，目前股价对应PE为27/23/20X，公司2022年PE低于调味品可比公司平均水平53X（wind一致预期），维持“推荐”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，渠道下沉不及预期，食品安全问题等。 [Table_Authors] 分析师 刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 周颖 ：010-80927635 ：zhouying_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130511090001 [Table_Market] 市场数据 2022-07-29 A股收盘价(元) 29.80 股票代码 002507 A股一年内最高价(元) 37.41 A股一年内最低价(元) 24.95 上证指数 3253.24 市盈率 26.4 总股本（万股） 88,763 实际流通A股（万股） 87,765 流通A股市值(亿元) 265 00000.00 [Table_Chart] [Table_QuotePic] 相对沪深300表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河食饮】公司点评报告_涪陵榨菜：22Q1平稳过渡，全年提速可期 主要财务指标 [Table_MainFinance] 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2518.65 2906.52 3269.83 3730.88 增长率 10.82% 15.40% 12.50% 14.10% 归母净利润（百万元） 741.96 992.19 1137.22 1317.83 增长率 -4.52% 33.73% 14.62% 15.88% 摊薄EPS(元) 0.84 1.12 1.28 1.48 PE 45.22 26.66 23.26 20.07 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 -40%-30%-20%-10%0%10%21/721/821/921/1021/1121/1222/122/222/322/422/522/622/7涪陵榨菜沪深300 公司点评报告/食品加工 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 附录：公司财务预测表(百万元) 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2518.65 2906.52 3269.83 3730.88 流动资产 5894.29 6372.51 7199.05 8113.02 营业成本 1199.94 1226.55 1356.98 1544.58 现金 3086.08 3441.99 4251.70 5104.60 营业税金及附加 39.50 42.14 47.41 54.10 应收账款 2.87 2.46 3.47 3.79 营业费用 475.02 508.64 568.95 645.44 其它应收款 7.83 14.98 13.06 15.24 管理费用 74.23 90.10 101.36 115.66 预付账款 5.20 14.94 18.96 15.70 财务费用 -95.63 -81.60 -96.17 -116.95 存货 401.30 507.12 520.84 582.67 资产减值损失 0.00 -1.35 -0.37 -0.57 其他 2391.02 2391.02 2391.02 2391.02 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 1854.42 2448.72 2806.35 3274.20 投资净收益 42.92 38.00 38.21 51.98 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 873.65 1167.75 1338.39 1551.21 固定资产 1201.13 1601.51 1832.35 2091.08 营业外收入 0.16 0.00 0.00 0.00 无形资产 507.48 676.64 851.89 1084.96 营业外支出 0.19 0.00 0.00 0.00 其他 145.81 170.57 122.12 98.16 利润总额 873.62 1167.75 1338.39 1551.21 资产总计 7748.70 8821.23 10005.39 11387.22 所得税 131.66 175.56 201.16 233.38 流动负债 469.67 550.01 596.95 660.95 净利润 741.96 992.19 1137.22 1317.83 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款 154.26 124.70 142.19 172.48 归属母公司净利润 741.96 992.19 1137.22 1317.83 其他 315.41 425.31 454.76 488.47 EBITDA 826.17 1250.44 1316.35 1509.51 非流动负债 111.98 111.98 111.98 111.98 EPS（元） 0.84 1.12 1.28 1.48 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 111.98 111.98 111.98 111.98 负债合计 3276.08 581.65 661.99 708.93 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 归母股东权益 7167.05 8159.24 9296.46 10614.29 经营活动现金流 745.48 1134.51 1259.91 1418.01 负债和股东权益 7748.70 8821.23 10005.39 11387.22 净利润 741.96 992.19 1137.22 1317.83 折旧摊销 101.65 221.26 130.56 148.88 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 财务费用 -46.49 0.00 0.00 0.00 营业收入 10.82% 15.40% 12.50% 14.10% 投资损失 -42.92 -38.00 -38.21 -51.98 营业利润 -4.48% 33.66% 14.61% 15.90% 营运资金变动 -22.42 -41.98 30.11 2.93 归母净利润 -4.52% 33.73% 14.62% 15.88% 其它 13.71 1.03 0.22 0.35 毛利率 52.36% 57.80% 58.50% 58.60% 投资活动现金流 -3418.50 -778.59 -450.20 -565.10 净利率 29.46% 34.14% 34.78% 35.32% 资本支出 -140.71 -816.59 -488.41 -617.08 ROE 10.35% 12.16% 12.23% 12.42% 长期投资 -3283.33 0.00 0.00 0.00 ROIC 8.58% 10.71% 10.83% 10.89% 其他 5.54 38.00 38.21 51.98 资产负债率 7.51% 7.50% 7.09% 6.79% 筹资活动现金流 3012.15 0.00 0.00 0.00 净负债比率 8.12% 8.11% 7.63% 7.28% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.84 1.12 1.28 1.48 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产 8.07 9.19 10.47 11.96 其他 3012.15 0.00 0.00 0.00 P/E 45.22 26.66 23.26 20.07 现金净增加额 339.04 355.91 809.71 852.91 P/B 4.68 3.24