计算机行业：行业低配明显，估值角度已具备向上空间

计算机行业低配明显，持仓比例进一步下降。2022年Q2公募基金重仓中，计算机板块的总市值占比为2.44%，较2021年底又下降1.51个百分点，仅高于2017年的行业低点。此外，我们分别以全A与沪深300作为基准，可以看到计算机行业整体处于低配状态，超配比例分别为-0.62%以及0.39%，双双接近近十年来历史低点。 疫情恢复后行业需求韧性十足，看好人员增速放缓下的利润释放。 2020年计算机行业整体受到疫情的影响，营收端出现了小幅下降，但随着疫情的缓解，需求很快释放，使得行业整体2021年营收同比增长了15%以上，已超2019年同期增速。我们持续看好疫情缓和后行业全面复苏所带了的营收增长。此外，计算机行业也在不断出现新兴技术的迭代，使得公司人均产出进一步攀升，对人数的依赖度在降低。近年公司人员扩张的速度已趋缓，我们看好人员增速放缓下更强劲的利润释放。 行业估值处于低位水平。受各种内外因素影响，计算机板块自2020年中后持续走弱，估值水平出现了较大幅度的回落，已接近2019年同期低点水平。另外，当前行业动态市盈率处于43.37倍，低于机会值45.77，且位于近10年15.79%的分位，估值的安全边际已很高，具备中长期的向上空间。 投资建议：推荐关注新点软件、虹软科技、金山办公、和达科技。 风险提示：疫情反复带来需求端疲软的风险、政策落地不及预期的风险。 1.行业低配状态继续延续 1.1.行业重仓持股比例处于低位 2022Q2计算机行业持股比例仍维持低位。以计算机行业重仓持股为计算基础，可以看到计算机行业的持仓比例近年来持续处于低位。持股比例自2012年的2.95%上涨至2015年的13.82%，CAGR为67.43%，随后持续下降至2017年的1.39%，CAGR为-68.33%。在2018年至2021年间，行业持股比例在4%上下波动，并在2022年2季度进一步下降至2.44%。 图1：计算机板块重仓持股比例处于低位（单位：亿元） 1.2.行业近年来低配状态持续 计算机行业低配状态延续。我们分别以全A以及沪深300作为参考依据，可以看到计算机行业近年来一直处于低配状态。以全A作为基准，计算机板块的超配比例由2012年的2.56%上升至2015年的12.31%，随后在两年间下降至较低水平,并持续至今。2017年超配比例最低，为-1.39%，在之后几年内比例稍有上升，在仍然在0%上下波动，并在2022年2季度降至-0.62%。以沪深300作为基准，计算机板块的超配比例由2012年的2.56%上升至2015年的12.31%，随后在两年间下降至较低水平，并持续至今；2017年超配比例最低，为0.18%，在之后几年内比例稍有上升，在2%上下波动，并在2022年2季度降至0.39%。 图2：计算机板块超配比例持续偏低或处于低配状态 2.看好人员增速放缓下的利润释放 计算机行业整体营收处于平稳增长，下游需求仍在且韧性十足。计算机行业主要受下游需求拉动影响，2020年受疫情等因素影响增速稍有放缓，但随着疫情的趋缓，2021年行业的营收已展现出了较强的韧性。2021年度，计算机行业共计289家上市公司共实现营业总收入10,887.68亿元，较2020年的9,434.22亿元同比增长15.41%，已赶超2019年14.38%的增长率。 图3：疫情影响消退，营收弹性十足 早期人员扩张使得毛利率承压、费用率高居。计算机行业主要的成本来自于人力，早期各细分赛道均处于高景气状态，上市公司纷纷进行了较大规模的人员扩张。需求落地的放缓以及高居的人员费用使得上市公司的毛利率在近年出现了较大程度的波动，进而降低了毛利润水平。2020年度以及2021年度行业毛利率在中位数、平均数等方法下均出现了不同程度的下降。 表1:近年来毛利率呈现下降趋势 除毛利率外，期间费用也整体维持高位。计算机行业期间费用（含研发）由2020年的1,924.49亿元增长至2021年的2,247.18亿元，YoY为16.77%，比上期增长了11.45个百分点，且高于营收增速。 图4：计算机板块期间费用增速高于营收（单位：亿元） 行业人员增速下降将带来利润端释放。自2019年起行业人员增速相较之前有了明显的下降，2019-2021年人员增速分别为8.58%、7.56%、10.97%，相较于早期的15%以上增速已有明显下降。此外，软件从业人员的工资一定程度上与互联网企业员工工资挂钩，疫情后互联网企业员工薪酬的涨幅较此前以后明显回落，也一定程度上降低了软件公司的员工成本费用上升。综合人员的增速放缓以及人员薪资压力的减轻，我们认为会带来利润端的释放，从而使得增利又增收成为可能。 图5：近年来员工扩张速度下降 3.行业估值处于洼地，具备向上潜力 当前行业整体位于估值底部。从PEBand角度可以看到，计算机行业的整体估值水平自2020年中起出现连续的下降，2021年整体位于54.78x上下，2022年又进一步下降，目前位于42.56x附近。 图6：PE/PB Bands显示股价低于历史中值 从市盈率分位值角度来看亦是如此。当前行业整体动态市盈率处于43.37倍，低于机会值45.77，且位于近10年15.79%的分位，估值的安全边际已很高。 图7：市盈率显示行业估值处于低位 4.投资建议 投资建议：推荐关注新点软件、虹软科技、金山办公、和达科技。 表2:推荐标的盈利预测 5.风险提示 疫情反复带来需求端疲软的风险。如果疫情反复，对上市公司的需求挖掘和业务开展均会带来不利影响，进而可能形成业绩不及预期的风险。 政策落地不及预期的风险。部分推荐主线需要财政资金支持，若出现特殊情况，可能导致政策落地不及预期的风险。