双碳驱动需求升级，取向硅钢民企龙头加速扩张
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 30.41 元 目标价格（ 人民币）： 39.17元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 3.33 已上市流通A股(亿股) 0.83 总市值(亿元) 101.32 年内股价最高最低(元) 30.41/17.08 沪深300指数 4236 上证指数 3272 张哲源 分析师 SAC执业编号：S1130522020002 zhangzhey＠gjzq.com.cn 姚遥 分析师 SAC执业编号：S1130512080001 (8621)61357595 yaoy＠gjzq.com.cn 双碳驱动需求升级，取向硅钢民企龙头加速 扩张 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,297 1,933 2,584 3,004 3,818 营业收入增长率 17.10% 49.08% 33.63% 16.27% 27.11% 归母净利润(百万元) 143 178 290 429 582 归母净利润增长率 30.64% 25.01% 62.78% 47.97% 35.56% 摊薄每股收益(元) 0.570 0.713 0.870 1.288 1.746 每股经营性现金流净额 0.42 0.97 0.61 1.27 1.50 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.33% 16.05% 12.91% 17.13% 20.39% P/E N/A N/A 34.94 23.61 17.42 P/B N/A N/A 4.51 4.05 3.55 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑 取向硅钢民企领导者，输配电设备协同优势凸显。公司聚焦输配电及控制设备、取向硅钢两大领域，为国内唯一打通取向硅钢到变压器生产链条企业，协同优势凸显。公司输配电设备业务深耕近三十年，工艺、技术及销售体系完整；取向硅钢业务2017年投产，2021年产量达11万吨，仅次于宝钢与首钢，并通过工艺优化持续提升高牌号产能，为国内取向硅钢民企龙头。 双碳驱动能效标准升级，高牌号取向硅钢需求高增。双碳背景下各产业节能减排要求更加严格，2021年以来电力变压器、电机新能效标准陆续落地，驱动高牌号取向硅钢需求高增。以配电变为例，1/2级能效铁心需075/085及以上牌号取向硅钢，预计国网2023年高牌号取向硅钢需求增量超20万吨。此外，新能源发电、新能源汽车等高景气下游有望带来需求新增量。 与头部上游深度合作，新建8万吨高性能新产线。公司与华菱涟源等原料卷头部供应商深度合作，上游供应链稳定；并与华菱涟源联合研发“低温板坯加热高磁感取向硅钢”技术，持续创新。公司拟建设8万吨高性能取向硅钢产线，预计2023-2025年高牌号取向硅钢产能逐年新增2-3万吨。 募投项目强化产能与工艺，输变电设备业务加速拓展。新能源、新型电力系统建设加速，2022年两网规划投资增速高，输变电设备需求较快增长且能效要求日趋严格。公司上市募投项目拟新建箱变、成套设备、干变、油变、高磁感铁心等产能，产线自动化及智能化水平显著提升，依托较强上游材料生产能力，2023-2024年公司输变电业务增速有望提升至20%/25%。 22H1业绩预告高增：归母净利润预计为1.12-1.20亿元，同增63%-74%，扣非归母净利润预计为1.03-1.11亿元，同增50%-72%。 投资建议 我们预计2022-2024年公司归母净利润为2.90/4.29/5.82亿元，EPS为0.87/1.29/1.75元，对应2022年7月21日收盘价PE分别为34.9/23.6/17.4倍。参考可比公司估值，考虑下游景气度与业绩成长性，给予公司2022年45倍估值，目标价39.17元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险 电网招标不及预期、竞争加剧、上游原材料价格提升等。 050010001500200016.8921.0525.21220 428人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 望变电气 沪深300 2022年07月21日 新能源与汽车研究中心 望变电气 (603191.SH) 买入（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 望变电气：取向硅钢民企龙头 输配电设备协同优势凸显 .................................4 取向硅钢：双碳驱动需求升级 民企龙头加速扩张 ............................................7 双碳驱动能效标准升级 高牌号取向硅钢需求提速.........................................7 工艺优化+新建高端产线 取向硅钢民企龙头加速扩张 .................................12 输变电设备：需求高景气 一体化产业链优势凸显 ..........................................14 新型电力系统周期开启 输变电设备需求高景气 ..........................................14 产业链一体化优势凸显 募投项目强化工艺与产能.......................................15 盈利预测与投资建议 .....................................................................................17 盈利预测 ...................................................................................................17 投资建议 ...................................................................................................18 风险提示 ......................................................................................................19 图表目录 图表1：公司发展沿革 ....................................................................................4 图表2： 2021年公司取向硅钢业务占比过半 ..................................................4 图表3： 2018年以来取向硅钢业务持续较快增长（亿元） .............................4 图表4：近五年营收及归母净利润较快增长（亿元）.......................................5 图表5：近五年净利率保持稳健 ......................................................................5 图表6： 2018-2021年各业务毛利率情况 .......................................................6 图表7：2018-2021年公司取向硅钢经营数据总览 ..........................................6 图表8：2021年公司取向硅钢产量近11万吨 .................................................6 图表9：募投项目强化产能与工艺 输变电设备业务加速拓展 ...........................7 图表10：硅钢分类及主要用途........................................................................7 图表11：取向硅钢分为CGO和HiB...............................................................7 图表12：取向硅钢牌号说明 ...........................................................................8 图表13：一般取向硅钢（CGO）和高磁感取向硅刚（HiB）工艺流程 ............8 图表14：2015-2021年取向硅钢行业规模（万吨） ........................................8 图表15：2015-2021年无取向硅钢行业规模（万吨）.....................................8 图表16：双碳驱动多产业能效标准升级..........................................................9 图表17：2020-2021年取向硅钢高端产品占比上升（万吨） ..........................9 图表18：冷轧硅钢产品分类及下游应用场景.................................................10 图表19：新能效标准中各类变压器损耗指标显著下降...................................10 图表20：2020-2021年头部厂商产能规模（万吨） ...................................... 11 图表21：2021年宝钢取向硅钢产量占比过半 ............................................... 11 图表22：2012年以来一般取向硅钢（CGO）价格走势（单位：元/吨）.......12 图表23： 公司取向硅钢产线规划总览 ..........................................................12 图表24： 公司与首钢股份产能对比..............................................................12 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表25： 2018-2021年公司取向硅钢经营数据总览 .....................................13 图表26： 2018-2021H1公司取向硅钢单位制造成本持续下降 ......................13 图表27：产学研合作开发情况......................................................................14 图表28： 电力系统结构示意图.....................................................................14 图表29：2022年国网规划投资5012亿元....................................................15 图表30：“十四五”南网规划投资6700亿元 ...................................................15 图表31：2022年1-6月电网投资同增9.9% ..........................................
