环保行业“失去的七年”：资产负债表的扩张、衰退及修复过程分析。1）2015-2018年，行业亢奋，PPP模式带动资产负债表非理性扩张。PPP订单模式导致公司报表结构和经营模式出现改变：一方面资产负债表积累了大量有息负债、待摊销无形资产或长期应收款；另一方面每单位净利润资金消耗现金流快速增加。2）2018-2020年，去杠杆周期开启，资产负债表与损益表螺旋通缩。PPP业务收缩后，环保工程公司所积累的有息负债带来的财务费用以及无形资产摊销对利润影响开始凸显，资产负债表与损益表交替恶化。3）2020至今，国企纾困，逐步置换有息负债，逐步化解无形资产摊销压力。环保公司进入被动的报表修复周期之后，可以预见未来行业整体负债率得到控制，部分公司重新选择了战略方向，业绩开始恢复增长，基本面底已至，后续可以期待估值修复的机会。环保行业的盈利模式是什么？1）环保行业分为环保工程和环保运营。环保工程包括To B和To G两种盈利模式，主要包括烟梯治理、水环境治理、冲浪修复这些细分领域。环保运营是我们长期看好的方式，具有充沛的现金流，主要包括垃圾焚烧、环卫、水雾以及To B端的危废无害化和资源化。2）环保工程行业确实存在“增收不增利”的现象，但是现在也在开始补短板，专项贷的下发速度也逐步恢复了。环保运营行业的“增收不增利”只是暂时现象，后面随着整个项目进入平稳运营期，它的现金流会回升到充沛水平。
