流水增速亮眼，库存健康

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2022年07月13日 特步国际（01368.HK） 流水增速亮眼，库存健康 事件：公司发布Q2流水与H1盈利预喜公告，主品牌Q2流水增长中双位数，H1流水增长20-25%，H1公司收入/业绩预计均增长35%+。 Q2流水表现亮眼，渠道库存与折扣健康，收入/业绩大幅增长。1）流水：主品牌Q2流水同比增长中双位数，考虑到本轮疫情多集中于以上海、深圳为代表的高线城市，而主品牌三四线城市门店占比较大，客流受影响相对较小。H1主品牌流水增长20-25%，其中我们预计电商表现优于线下，童装在低基数下表现优于成人装。2）库存与折扣：根据公司披露H1主品牌渠道库存周转约4.5个月，较Q1以及2021H1延长约半个月，根据公司披露618期间主品牌销售额同比增长61%，我们判断已消化一部分库存，后续又迎来双十一大促，到年底我们预计渠道库存周转有望恢复至4个月左右的健康水平，Q2终端折扣为7-7.5折仍在正常范围。3）收入与业绩：公告披露公司2022H1收入与净利润增速不少于35%，收入与流水的差异主要由于主品牌批发模式下，同期发货基数较低。 品牌力提升与渠道优化见证特步品牌发展势头。1）产品层面：一方面针对产品的专业性，公司不断推陈出新，新款精英系列跑鞋160X 3.0在专业跑者间广受好评，同时公司坚持专业跑鞋赋能大众跑鞋，通过“骄阳计划”为青少年科学运动保驾护航。另一方面公司积极探索环保创新产品，2022年XDNA厂牌共开发37款环保理念产品，深受年轻人青睐。受益于疫情后居民运动消费需求增长，我们判断专业品类流水增速或高于休闲品类。2）渠道层面：随着SKU的丰富与品牌升级需求，公司逐步加大渠道优化力度，9代形象店占比提升。展望2022全年，我们预计主品牌净开店有望达到200-300家，且新开门店或均为9代店，新店将有力提升品牌形象以及区域内普通门店的销售表现。 索康尼收入高速增长，时尚运动品牌海外需求火热。专业运动索康尼门店集中在高线城市，疫情期间受到一定影响，然而受益于特步跑步生态圈的支持以及产品力本身强劲，线上渠道与非封控区销售亮眼，公司披露索康尼品牌H1收入同比增长超100%。根据我们跟踪，盖世威和帕拉丁海外需求火热，此前困扰品牌销售的供应链问题随着疫情缓和逐步改善。 展望全年我们预计公司收入/业绩增长25-30%。短期我们预计6-7月公司终端流水增长30%，考虑到主品牌特步在疫情困境下所展现出的优于行业的销售表现以及新品牌的高速增长态势，我们预计公司2022全年收入有望实现25-30%的亮眼增长，业绩方面我们预计受产品结构优化作用，全年主品牌利润率或小幅提升，新品牌体量小对公司利润影响不大。 盈利预测和投资建议：公司主品牌专注于专业跑步领域并在细分行业具有领先优势，多品牌布局稳步推进，我们预计公司2022-2024年归母净利润为11.82/14.34/17.39亿元，现价13.68港元，对应2022年PE为26倍，对应2023年PE为22倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品牌拓展不及预期；全球疫情反复；娱乐营销影响主品牌专业形象。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 8,172 10,013 12,649 15,211 18,085 增长率yoy（%） -0.1 22.5 26.3 20.3 18.9 归母净利润（百万元） 513 908 1,182 1,434 1,739 增长率yoy（%） -29.5 77.1 30.1 21.3 21.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.19 0.34 0.45 0.54 0.66 净资产收益率（%） 6.9 11.1 12.7 13.3 13.9 P/E（倍） 60.3 34.0 26.2 21.6 17.8 P/B（倍） 4.2 3.9 3.4 2.9 2.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年7月13日收盘 买入（维持） 股票信息 行业 鞋类 前次评级 买入 7月13日收盘价(港元) 13.68 总市值(百万港元) 36,044.65 总股本(百万股) 2,634.84 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 16.96 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com 研究助理 王佳伟 执业证书编号：S0680122060018 邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《特步国际（01368.HK）：Q1流水增长亮眼，渠道库存健康》2022-04-07 2、《特步国际（01368.HK）：业绩大幅增长，未来充满信心》2022-03-16 3、《特步国际（01368.HK）：品牌升级，流水亮眼，全年业绩表现上佳》2022-01-15 2022年07月13日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 9027 10432 10556 13830 15058 营业收入 8172 10013 12649 15211 18085 现金 3472 3930 3803 4317 5285 营业成本 4973 5835 7273 8701 10309 应收账款及票据 3236 3528 4503 5311 6357 其他经营费用 223 0 0 0 0 其他应收款 838 1374 735 2031 1257 销售费用 1537 1891 2391 2860 3382 衍生金融工具及短投 0 0 0 0 0 管理费用 1050 1189 1455 1749 2080 存货 975 1497 1412 2068 2055 财务费用 117 76 41 52 67 其他流动资产 507 103 103 103 103 利息收入 4 21 77 81 96 非流动资产 3544 4183 4404 4466 4515 其他非经营性损益 97 89 90 80 80 权益性投资 749 893 1174 1376 1665 投资净收益 -17 -46 -50 -35 5 固定资产 796 1119 1090 973 768 营业利润 611 1115 1527 1890 2329 无形资产 1926 2096 2036 2032 1994 其他收益及亏损 151 172 175 175 175 其他非流动资产 73 76 104 84 88 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 12572 14615 14960 18296 19573 利润总额 762 1287 1702 2065 2504 流动负债 3334 4053 3810 6128 6085 所得税 257 397 545 661 801 短期借款 642 405 878 1382 2318 净利润 505 889 1157 1404 1703 应付账款及票据 1479 2352 1284 3066 2088 少数股东损益 -8 -19 -25 -30 -36 其他流动负债 1213 1296 1648 1679 1678 归属母公司净利润 513 908 1182 1434 1739 非流动负债 1939 2580 2010 1625 1242 EBITDA 1048 1539 2201 2669 3215 长期借款 1516 2133 1706 1280 853 EPS（元） 0.19 0.34 0.45 0.54 0.66 其他非流动负债 423 447 304 345 388 负债合计 5273 6633 5820 7752 7326 股本 22 23 23 23 23 股本溢价 1653 1959 1959 1959 1959 留存收益 5665 6286 7468 8902 10641 主要财务比率 归属母公司股东权益 7223 7929 9111 10545 12284 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 75 53 28 -1 -38 成长能力 负债和股东权益 12572 14615 14960 18296 19573 营业收入(%) -0.1 22.5 26.3 20.3 18.9 营业利润(%) -31.1 82.4 37.0 23.8 23.3 归属于母公司净利润(%) -29.5 77.1 30.1 21.3 21.3 获利能力 毛利率(%) 39.1 41.7 42.5 42.8 43.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 6.3 9.1 9.3 9.4 9.6 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 6.9 11.1 12.7 13.3 13.9 经营活动现金流 320 701 225 1015 1091 ROIC(%) 5.9 8.6 9.5 10.3 10.7 净利润 513 908 1157 1404 1703 偿债能力 折旧摊销 170 177 458 552 645 资产负债率(%) 33.5 45.4 38.9 42.4 37.4 财务费用 117 76 41 52 67 净负债比率(%) 24.7 33.9 22.1 32.6 16.7 投资损失 0 0 50 35 -5 流动比率 2.7 2.6 2.8 2.3 2.5 营运资金变动 -320 -447 -1391 -948 -1238 速动比率 2.4 2.2 2.4 1.9 2.1 其他经营现金流 -160 -13 -90 -80 -80 营运能力 投资活动现金流 1604 184 -640 -569 -609 总资产周转率 0.7 0.7 0.9 0.9 1.0 资本支出 -211 -155 -56 162 287 应收账款周转率 2.7 3.0 3.2 3.1 3.1 长期投资 328 -155 -739 -754 -934 应付账款周转率 3.4 3.0 4.0 4.0 4.0 其他投资现金流 1487 493 155 24 38 每股指标（元） 筹资活动现金流 -380 96 287 68 485 每股收益(最新摊薄) 0.19 0.34 0.45 0.54 0.66 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.12 0.27 0.09 0.39 0.41 长期借款 -160 415 -427 -427 -427 每股净资产(最新摊薄) 2.77 3.03 3.47 4.00 4.65 股本增加 31 0 0 0 0 估值比率 支付股利 -279 -356 0 0 0 P/E 60.3 34.0 26.2 21.6 17.8 其他筹资现金流 28 38 714 494 912 P/B 4.2 3.9 3.4 2.9 2.5 现金净增加额 1543 982 -127 514 968 EV/EBITDA 28.7 19.5 13.8 11