2019年2月21日星期四请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1研究早观点2022年7月13日星期三市场走势资料来源：最闻国内市场主要指数指数收盘涨跌幅%上证指数3,281.47-0.97深证成指12,439.27-1.41沪深3004,313.62-0.94中小板指8,535.85-1.55创业板指2,702.69-2.34科创501,049.24-2.95主要海外市场指数指数收盘涨跌幅%道琼斯30,981.33-0.62纳斯达克11,264.73-0.95标普5003,818.80-0.92法国CAC406,044.200.80德国DAX12,905.480.57日经22526,336.66-1.77恒生指数20,844.74-1.32资料来源：最闻【今日要点】【宏观策略】山证热点-热点大面积退潮【宏观策略】流动性扩张带来市场底后的回摆【山证宏观】2022年6月金融数据点评：“天量”社融伴随结构改善【宏观策略】山证热点-市场持续调整【山证纺服零售】中期策略-自上而下看改善，自下而上选赛道【山证电新】大全能源（688303.SH）2022H1硅料量利齐升，龙头地位稳固 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2【今日要点】【宏观策略】山证热点-热点大面积退潮李孔逸likongyi@sxzq.com【投资要点】走势回顾：沪深两市低开震荡，整体弱势。截至收盘，沪指收跌0.97%，报3281.47点，深证成指收跌1.41%，报12439.27点。行业来看，今日8/30个中信一级行业取得正增长，地产链表现靠前（建筑+1.56%，家电+1.09%，建材+0.64%，房地产+0.49%），资源型行业（煤炭+0.91%，钢铁+0.45%）和金融板块（银行+0.46%，非银金融+0.36%）也表现较好；医药（-3.04%）、电子（-2.54%）、农林牧渔（-2.52%）则再次反转领跌。A股全天成交额9770.8亿元，1007只个股上涨，3691只个股下跌，北向资金净流出42.51亿元。市场焦点：板块来看，受发改委一天之内先是印发了《国家公路网规划》，促进国内公路网提质升级、绿色现代化发展，接着出台《“十四五”新型城镇化实施方案》刺激，基建热度再起，相关热点涉及西部大基建（+2.43%）、新型城镇化（+2.31%）、西部水泥（+1.96%）、水泥制造（+1.76%）、大基建央企（+1.52%）等，公路（+3.47%）、房地产（+0.47%）和建材（+1.57%）获得利好；能源方面则有钒电池（+2.85%）、风电（+2.29%）和水电（+1.50%）热度延续。近期板块热点大面积退潮，今日涨停个股不到50家，市场在单一题材/赛道信心不足，同时对政策的反应十分灵敏。今年两会以来不断强调城镇化和基建对经济增长的驱动作用，相关的项目也较具备长期性，市场情绪下行之际被再次提及，市场关注度有所提高。我们一直坚持认为，A股中长期看有收获结构性行情的基础，但短期来看，上证3400点附近向上动力并不足，近期的走势基本印证了我们此前的观点。中美利差的收窄甚至倒挂可能不利于分母端，进而使A股承压，美股在后续过程中的承压下行、美国经济数据恶化、非美央行开启紧缩或会使市场风险偏好走低，进而进一步加剧A股下行压力。上周开始，疫情再次反复拨动市场敏感的神经，消费上行趋势被打断，A股震荡走弱，本周大盘更是连续缩量下行；政策端，猪价受前期政策影响快速上涨带来一波联动行情，带来一定的CPI上行压力。我们建议重点关注和布局盈利能力强、具有较优防御能力的大盘价值股和行业龙头，同时，随着中报预期的逐渐明朗，高成长的新能源和军工等板块可持续关注。风险提示：全球经济衰退，美联储紧缩加码，疫情扩散风险。 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3【宏观策略】流动性扩张带来市场底后的回摆张治zhangzhi@sxzq.com【投资要点】首先重申我们对市场的定性判断：(1)由于流动性扩张，A股已经摆脱熊市转入结构市(参见策略观察12《抛开熊市思维》)；(2)与牛市不同，结构市中，流动性充分释放后的回摆仍需要留意。A股历史上因流动性扩张形成的市场底分别出现在2005年6月，2018年11月，2012年12月和2019年1月。回顾上述底部出现后的回升及随后的回摆，我们发现，成交换手的强弱与市场表现的差异存在显著的映射关系。如果用5日成交额占自由流动市值的比重来衡量换手的强弱，可以看到，15%是个分水岭：若成交额占比超过15%，说明资金较为充裕，市场涨幅均超过30%，回摆期对涨幅的回吐大约在50%，且整个过程不超过6个月，随后转入牛市。反之，若成交额占比不能突破15%的限制，市场涨幅很难超过30%，而回摆期对涨幅的回吐很可能超过70%，且熊转牛的时间跨度将在6个月或以上。此次A股市场自5月开始回升，5日成交额占比于6月多次触及15%的阈值，期间指数虽保持震荡向上，但换手始终无法有效突破。伴随最高涨幅已接近30%，本周成交及市场开始走弱，如我们近期反复强调，若成交额下行至日均不足万亿，短期头部确立。对比历史经验数据，后续回摆如果回吐50%的涨幅，应该在三季度可以完成，万得全A对应位置约4850；若回吐70%的涨幅，市场最终走出底部时点将延后到四季度，对应万得全A约4600，恰好与我们之前讨论的2018年以来的盈利趋势底相重合(参见策略观察14《换个角度衡量市场所处的位置》)。【山证宏观】2022年6月金融数据点评：“天量”社融伴随结构改善郭瑞0351-8686977guorui@sxzq.com【投资要点】M2及社融明显增长，贷款和政府债券仍是融资主力。6月M2增速为11.4%（前值11.1%），明显超过wind一致预期；社融存量334.27万亿元，同比增长10.8%（前值10.5%）。社融6月新增5.17万亿元，大幅高于历年同期。6月新增信贷、地方政府专项债、企业债、股票融资分别为3.06万亿元、1.62万亿元、2495亿元、588亿元；信托+委托+票据融资合计减少144亿元。在宽货币、宽信用和疫后经济回补作用下，6月新增信贷从总量上已经大幅超过历年同期。截止7月11日，2022年专项债总发行量3.58万亿元，达到额度的98%，后续存在推力不足问题。住户信贷好转，但存隐忧。6月住户贷款增加8527亿元，环比大幅好转，和地产、汽车政策提振、疫情积压需求释放等有关。同时也应关注6月住户贷款增加量为近三年同期最低值，7月房地产销售同比 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4再度回落，住户杠杆未来能否持续恢复还需观察。企业信贷总量和结构改善明显。6月企业贷款增加2.22万亿元，是历年同期的绝对高位。其中，中长期贷款1.52万亿元，短期贷款和票据融资7168亿元。6月，企业短贷及票据融资、中长期贷款占比分别为32%、68%，明显好于上月和上年同期。企业信贷结构改善的背后和货币政策宽松、财政政策、信贷政策的扶持、基建的拉动等息息相关。M1和M2剪刀差有所恢复。6月M1同比5.8%，为近一年来最高值，受疫后修复+政策推动下的住户“花钱”效应，住户存款增速下滑至12.78%（前值12.82%），企业存款增速增长值9.98%（前值9.52%）。6月，M1-M2为-5.6%（前值-6.5%）。市场启示：“天量”社融伴随结构改善，收益率震荡区间更为逼仄。6月社融大幅扩张并伴随结构改善，验证稳增长政策逆周期调节的强劲效果，背后也有疫后积压需求释放助推作用。其中住户贷款尤其是中长期贷款动力不足是市场比较关心的问题，背后是购房等长期支出信心不足，将继续支撑债市。但另一方面，企业中长期贷款高增对于经济复苏面沿产业链扩大具有积极意义。结合存量政策效应持续释放，重要会议对于增量政策布局预期，经济或金融数据短期反复和中期复苏是大概率事件。三季度通胀对货币政策有一定制约，社融超预期坚定货币政策稳健取向。短期资金面问题不大，市场又欠配，交易盘更聚焦于经济复苏的反复性和增量信息去寻找博弈机会，如疫情反复、7月初商品房销售回落、专项债集中发行期已过对于社融的拖累等，但稳增长增量政策预期下，这些短期的利好因素又可能对应中期的利空，决定了市场震荡格局，快进快出的交易思路将使得收益率区间更为逼仄，配置盘可以继续等待更好点位。风险提示：疫情反复；通胀大幅上行；房地产政策再度放松；居民信心恢复快于预期；地缘政治风险等。【宏观策略】山证热点-市场持续调整李孔逸likongyi@sxzq.com【投资要点】走势回顾：7月11日，三大股指低开震荡，沪指一度失守3300点。截至收盘，沪指收跌1.27%，报3313.58点，深证成指收跌1.87%，报12617.23点。行业来看，今日中信一级行业中仅农林牧渔（+1.82%）、家电（+0.69%）、电力及公共事业（+0.64%）、建筑（+0.34%）4个行业取得正增长；而有色金属（-3.54%）、煤炭（-2.99%）、汽车（-2.74%）、电子（-2.46%）和基础化工（-2.45%）领跌。A股全天成交额10091亿元，1248只个股上涨，3243只个股下跌，北向资金净流出10.68亿元。市场焦点： 研究早观点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5板块来看，新能源、整车及锂电相关热点今日跌幅靠前，我们认为这是此前新能源板块估值抬升幅度过快，今日市场担忧情绪被引爆，但中长期投资者仍然看好新能源赛道，板块内切换行为带来一定的热点转移。此外，疫情有所反扑，医药板块热度回暖，今日新冠特效药指数增长2.62%；农业热点聚焦鸡产业（+2.20%）、生物育种（+1.62%）和猪产业（+1.58%），尽管上周发改委提出要遏制猪价过快上涨，但正如我们此前分析的那样，上月发改委也曾提到去年以来猪价持续处于低位，遏制猪价极端暴涨并非一味打压价格，而是在“价贱伤农、价贵伤民”中取得平衡，且长期中热点相关联动板块及其上下游也会受到内部产业升级的需要和外部粮食供应链危机的压力而持续成长。整体来看，近期市场热点不断变换，板块轮动加快为市场信心带来了一定的负面影响，但着眼长期仍有不断成长的赛道值得关注。我们近期一直坚持认为，A股中长期看有收获结构性行情的基础，但短期来看，上证3400点附近向上动力并不足，中美利差的收窄甚至倒挂可能不利于分母端，进而使A股承压，美股在后续过程中的承压下行、美国经济数据恶化、非美央行开启紧缩或会使市场风险偏好走低，进而进一步加剧A股下行压力。上周开始，疫情再次反复拨动市场敏感的神经，A股逐渐震荡走弱，消费上行趋势被打断，医药热度抬头；政策端，猪价受前期政策影响快速上涨带来一波联动行情，带来一定的CPI上行压力。我们建议重点关注和布局盈利能力强、具有较优防御能力及估值修复空间的大盘价值股和行业龙头，同时，随着中报预期的逐渐明朗，持续关注高成长的新能源和军工等板块。风险提示：全球经济衰退，美联储紧缩加码，疫情扩散风险。【山证纺服零售】中期策略-自上而下看改善，自下而上选赛道王冯wangfeng@sxzq.com【投资要点】板块及行业回顾：行情方面，年初至今（截至6月27日），SW商业贸易和SW纺织服装累计下跌7.16%、11.66%，位居28个申万一级行业的第13、17位，走势基本与沪深300指数一致，随社零增速放缓，板块估值下行。内需方面，今年5月社零同比下降6.7%，线上渠道率先复苏推动降幅环比改善4.4pct，后续随复工复产、餐饮堂食进一步推进，线下客流有望逐步好转。同时，各地方积极通过发放消费券促进终端需求释放，研究显示政府每1元的消费补贴能够带来平均3.5元以上的新增消费，我们按5倍的杠杆撬动效应测算，若今年全国范围每发放100亿元消费券，或可带动0.11%的社零增长。外需方面，今年以来我国和越南纺服出口延续2021年下半年以来的优异表现，但在全球通胀背景下，下半年出口态势需密切关注海外下游需求变化。疫情后的改善如何看待：通过复盘2003年SARS、2020年新冠疫情之后的社零大盘和典型可选品