敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年7月12日 公司研究 农药产品量价齐升，产能持续扩张未来可期 ——扬农化工（600486.SH）2022年半年度业绩预告点评 买入（维持） 事件：7月11日，公司发布2022年半年度业绩预告。2022年上半年公司预计实现归母净利润15.14亿元，同比增长91%；预计实现扣非后归母净利润15.87亿元，同比增长106%。2022年Q2公司预计实现归母净利润6.10亿元，同比上涨75.70%，环比下降32.58%。 点评： 农药产品量价齐升，推动公司业绩增长：公司2022H1业绩大幅增长一方面来源于公司部分主要农药产品价格较上年同期上涨，此外公司子公司江苏优嘉植物保护有限公司三期项目全面达产，四期项目第一阶段项目的投产也为公司业绩提供了增量。从农药产品价格来看，根据iFinD数据，22Q2公司杀虫剂产品功夫菊酯、联苯菊酯价格分别同比上涨26.4%和14.0%；除草剂产品草甘膦价格同比上涨59.1%。从公司产能来看，优嘉三期全面达产后将公司菊酯类产能提高了10825吨/年，此外公司还新增了杀菌剂产能3000吨/年，除草剂产能500吨/年。优嘉四期第一阶段的落成则为公司新增了苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺等产品产能。在产品价格上涨和产能全面释放的双重影响下，公司克服上半年疫情不利影响，保持产销顺畅，实现了经营业绩大幅提升。 优嘉四期将于年内全面落成，拟建葫芦岛项目未来可期。目前优嘉四期项目第二阶段也正处于积极建设过程中，预计于2022年年末建成投产。优嘉四期项目一二阶段全线落成后，公司将新增8510吨/年杀虫剂、6000吨/年除草剂、6000吨/年杀菌剂、500吨/年增效剂、4500吨内部配套中间体及副产品产能，盈利空间将进一步拓宽。此外，公司于2022年5月发布公告表示将在辽宁省葫芦岛经济开发区设立全资子公司辽宁优创植物保护有限公司进行农药、化工产品及其中间体项目的生产，对应注册资本3亿元。本次葫芦岛项目是公司首次在江苏以外自发设立子公司布局产能，葫芦岛经济开发区土地资源充足，园区内精细化工及农药产业链完整，开发区南与葫芦岛港港区一体，东与锦州港相邻，拥有得天独厚的运输条件，本次布局将为公司发展注入新动力。 盈利预测、估值与评级：受益于优嘉三期项目产能的持续释放和优嘉四期项目第一阶段的落成，叠加相关产品价格的上涨，公司22Q2迎来量价齐升，业绩同比大幅增长。我们上调公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为21.20（上调7.5%）/23.96（上调7.8%）/26.71（上调13.4%）亿元，维持“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险，安全和环保生产风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,831 11,841 14,115 15,580 16,742 营业收入增长率 12.98% 20.45% 19.20% 10.38% 7.46% 净利润（百万元） 1,210 1,222 2,120 2,396 2,671 净利润增长率 3.41% 1.02% 73.50% 13.00% 11.48% EPS（元） 3.90 3.94 6.84 7.73 8.62 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.34% 17.60% 23.92% 21.97% 20.26% P/E 32 31 18 16 14 P/B 6.4 5.5 4.3 3.5 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-07-11 当前价：123.39元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.10 总市值(亿元)： 382.39 一年最低/最高(元)： 100.47/148.88 近3月换手率： 43.49% 股价相对走势 -26%-11%3%18%33%07/2110/2101/2204/22扬农化工沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -20.40 -4.06 24.37 绝对 -16.46 0.12 9.85 资料来源：Wind 相关研报 产能释放叠加行业高景气，农药龙头业绩持续高增——扬农化工（600486.SH）2021年年度报告点评（2022-03-29） 销量释放营收同比提升，先正达及中化平台助益长期发展——扬农化工（600486.SH）2021年第三季度报告点评（2021-10-26） 优嘉三期放量产销齐增，先正达入主协同效应将显——扬农化工（600486.SH）2021年半年报点评（2021-08-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 扬农化工（600486.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 9,831 11,841 14,115 15,580 16,742 营业成本 7,244 9,110 9,870 10,835 11,539 折旧和摊销 390 577 667 792 918 税金及附加 29 29 37 41 44 销售费用 219 269 466 514 552 管理费用 505 586 790 872 938 研发费用 332 374 480 530 569 财务费用 179 99 -8 -2 -10 投资收益 24 39 40 40 40 营业利润 1,434 1,444 2,519 2,846 3,171 利润总额 1,420 1,440 2,510 2,837 3,162 所得税 209 217 389 440 490 净利润 1,211 1,223 2,121 2,397 2,672 少数股东损益 1 1 1 1 1 归属母公司净利润 1,210 1,222 2,120 2,396 2,671 EPS(元) 3.90 3.94 6.84 7.73 8.62 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,378 1,454 1,559 2,975 3,397 净利润 1,210 1,222 2,120 2,396 2,671 折旧摊销 390 577 667 792 918 净营运资金增加 278 331 1,570 460 373 其他 -501 -676 -2,798 -673 -564 投资活动产生现金流 -1,178 -1,138 -1,490 -1,510 -1,510 净资本支出 -1,162 -1,330 -1,547 -1,550 -1,550 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -16 192 58 40 40 融资活动现金流 -624 -142 482 -1,172 -373 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -337 83 675 -823 14 无息负债变化 701 1,129 -507 434 321 净现金流 -481 147 551 293 1,514 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 10,895 13,102 15,190 16,847 19,457 货币资金 1,891 2,272 2,823 3,116 4,630 交易性金融资产 0 0 10 10 10 应收账款 1,333 2,041 2,528 2,790 2,998 应收票据 535 779 847 935 1,005 其他应收款（合计） 41 48 56 62 67 存货 1,632 1,867 1,959 2,152 2,293 其他流动资产 343 289 289 289 289 流动资产合计 6,378 7,851 9,105 9,999 11,974 其他权益工具 44 2 2 2 2 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 3,607 3,375 4,020 4,553 4,970 在建工程 170 1,155 1,203 1,240 1,268 无形资产 505 489 529 568 606 商誉 16 16 16 16 16 其他非流动资产 51 73 73 73 73 非流动资产合计 4,517 5,252 6,086 6,848 7,483 总负债 4,943 6,155 6,324 5,935 6,270 短期借款 451 276 1,109 86 0 应付账款 1,510 1,518 1,938 2,128 2,266 应付票据 1,185 1,729 1,777 1,950 2,077 预收账款 26 8 7 8 8 其他流动负债 -89 104 104 104 104 流动负债合计 4,102 5,724 5,703 5,114 5,349 长期借款 553 253 553 753 853 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 174 60 60 60 60 非流动负债合计 841 432 621 821 921 股东权益 5,952 6,947 8,866 10,912 13,187 股本 310 310 310 310 310 公积金 961 927 927 927 927 未分配利润 4,574 5,601 7,520 9,565 11,839 归属母公司权益 5,948 6,944 8,862 10,907 13,181 少数股东权益 4 3 4 5 6 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 26.3% 23.1% 30.1% 30.5% 31.1% EBITDA率 20.0% 17.5% 22.4% 23.2% 24.2% EBIT率 16.0% 12.6% 17.7% 18.1% 18.7% 税前净利润率 14.4% 12.2% 17.8% 18.2% 18.9% 归母净利润率 12.3% 10.3% 15.0% 15.4% 16.0% ROA 11.1% 9.3% 14.0% 14.2% 13.7% ROE（摊薄） 20.3% 17.6% 23.9% 22.0% 20.3% 经营性ROIC 19.4% 15.7% 19.9% 20.1% 20.6% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 45% 47% 42% 35% 32% 流动比率 1.55 1.37 1.60 1.96 2.24 速动比率 1.16 1.05 1.25 1.53 1.81 归母权益/有息债务 5.92 6.39 5.03 11.61 13.83 有形资产/有息债务 10.23 11.49 8.28 17.24 19.69 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 2.22% 2.27% 3.30% 3.30% 3.30% 管理费用率 5.13% 4.95% 5.60% 5.60% 5.60% 财务费用率 1.82% 0.83% -0.06% -0.02% -0.06% 研发费用率 3.38% 3.15% 3.40% 3.40% 3.40% 所得税率 15% 15% 16% 16% 16% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.65 0.65 1.13 1.2