请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022年07月06日 万泰生物（603392.SH） 公司综合实力强劲，HPV疫苗驱动高速增长 养生堂为公司控股股东，公司技术实力雄厚，产品布局广泛。公司拥有数百名不同专业技术人才及酶免、化学发光、快诊、核酸诊断、病毒分离及规模化培养、基因工程、单抗及多抗制备以及大规模纯化等技术平台。公司与厦门大学共同组建了国家传染病诊断试剂与疫苗工程技术研究中心（NIDVD），在疫苗研发方面公司开发了全球首个戊肝疫苗，管线中也有多个产品在研。 公司国产二价HPV疫苗上市后高速放量，带动公司业绩迅速增长，处于爆发期。公司二价HPV 2020年上市后，快速放量，处于爆发期。二价HPV覆盖年龄在9-45岁，根据国家统计局数据，总覆盖人群在3.5-4亿女性，潜在市场规模超千亿，未来有望带动公司业绩持续高速增长。 公司研发管线布局丰富，多款产品有望成为新增长点。九价HPV疫苗: 处于临床III期，未来有望在众多国产疫苗中处于第一梯队，未来有望凭借公司在二价HPV疫苗上的积累，上市后快速占领市场。V-Oka株水痘减毒活疫苗：目前已经完成III临床数据统计，我们预计有望22年年内申报生产。VZV-7D毒株水痘疫苗：具有独特优势，预防水痘的同时又不会引发带状疱疹，更加安全。VZV-7D毒株疫苗目前正在开展IIb 期临床。鼻喷流感病毒载体新冠疫苗：通过鼻腔中粘膜细胞进入肺部，诱导保护性T细胞应答，具有非常高的安全性。目前处于临床III期。 研发优势积累获得世界医药巨头认可，公司是疫苗企业中为数不多实现“Licence-out”的公司。万泰生物凭借着其在疫苗制备领域的领先技术优势得到了GSK和赛诺菲等海外多个制药巨头认可，我们认为公司的研发技术积累一定到一定阶段，在同海外巨头的合作中，不断得到认可。国内疫苗企业未来将向三化发展（标准化、集中化、国际化）的大背景下，公司同国际巨头的合作，在提高自身技术储备的同时，未来也有望不断提高自身知名度，打开国际市场。 公司IVD板块布局全面，核心原料自给自足保证稳定供应。公司产品覆盖免疫、生化、分子诊断各种检测方法，已成为体外诊断行业产品种类最丰富的企业之一，在体外诊断行业中具有较强的竞争地位。同时公司具备了完整的抗原、抗体、酶等生物活性原料的研制和生产能力，可以生产出高质量、高特异性的体外诊断产品能够充分保障公司开展创新诊断试剂的研发和现有产品的原料稳定供应。 盈利预测和投资建议。预计公司22-24年归母净利润分别为41亿元、54亿以及66亿，同比增长104%、32%以及23%，对应PE分别为35X、26X以及22X。公司近年有望保持高速增长，同时鉴于公司管线中九价HPV已处于临床III期，同时水痘、新冠疫苗临床相关工作都在快速推进，强烈看好公司未来发展，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：疫苗销售低于预期风险；研发失败风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,354 5,750 11,118 13,851 16,816 增长率yoy（%） 98.9 144.3 93.3 24.6 21.4 归母净利润（百万元） 677 2,021 4,121 5,419 6,647 增长率yoy（%） 224.1 198.6 103.9 31.5 22.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.77 2.30 4.68 6.16 7.55 净资产收益率（%） 26.4 45.6 48.8 39.4 32.8 P/E（倍） 210.9 70.6 34.6 26.3 21.5 P/B（倍） 55.9 32.0 16.9 10.4 7.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年7月5日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 医疗器械 前次评级 7月5日收盘价(元) 162.21 总市值(百万元) 142,778.54 总股本(百万股) 880.21 其中自由流通股(%) 24.84 30日日均成交量(百万股) 4.21 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 祁瑞 执业证书编号：S0680519060003 邮箱：qirui@gszq.com 相关研究 -34%-23%-11%0%11%23%2021-072021-112022-032022-07万泰生物沪深300 2022年07月06日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1978 4647 10409 11496 16681 营业收入 2354 5750 11118 13851 16816 现金 711 1415 5158 6426 9467 营业成本 442 818 1594 1901 2208 应收票据及应收账款 699 2268 3468 3678 4997 营业税金及附加 13 27 52 65 79 其他应收款 13 9 33 19 44 营业费用 691 1690 3342 4191 5139 预付账款 26 69 115 114 164 管理费用 116 182 178 222 286 存货 400 593 1343 966 1716 研发费用 314 682 1067 1260 1513 其他流动资产 129 293 293 293 293 财务费用 11 5 158 -5 -40 非流动资产 1526 2399 6358 7731 8842 资产减值损失 -29 -30 0 0 0 长期投资 0 0 4 8 10 其他收益 48 85 0 0 0 固定资产 559 728 4516 5916 7002 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 234 295 289 286 285 投资净收益 14 11 10 12 12 其他非流动资产 732 1376 1550 1522 1545 资产处置收益 1 -1 0 0 0 资产总计 3504 7046 16767 19227 25523 营业利润 775 2328 4737 6230 7643 流动负债 829 2366 7732 4728 4330 营业外收入 0 1 5 5 5 短期借款 78 236 4505 1718 236 营业外支出 11 5 4 6 6 应付票据及应付账款 113 193 403 308 518 利润总额 764 2324 4737 6229 7641 其他流动负债 639 1937 2824 2701 3576 所得税 83 245 497 654 802 非流动负债 94 118 233 221 199 净利润 682 2079 4240 5575 6839 长期借款 0 5 120 108 87 少数股东损益 5 58 119 156 191 其他非流动负债 94 113 113 113 113 归属母公司净利润 677 2021 4121 5419 6647 负债合计 923 2483 7965 4949 4530 EBITDA 834 2398 5043 6609 8120 少数股东权益 27 96 215 371 563 EPS（元） 0.77 2.30 4.68 6.16 7.55 股本 434 607 880 880 880 资本公积 446 446 294 294 294 主要财务比率 留存收益 1674 3413 6966 11638 17369 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 2554 4466 8587 13907 20431 成长能力 负债和股东权益 3504 7046 16767 19227 25523 营业收入(%) 98.9 144.3 93.3 24.6 21.4 营业利润(%) 255.1 200.4 103.4 31.5 22.7 归属于母公司净利润(%) 224.1 198.6 103.9 31.5 22.7 获利能力 毛利率(%) 81.2 85.8 85.7 86.3 86.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 28.8 35.2 37.1 39.1 39.5 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 26.4 45.6 48.8 39.4 32.8 经营活动现金流 468 1682 3708 6040 6412 ROIC(%) 24.5 42.5 32.4 34.6 32.0 净利润 682 2079 4240 5575 6839 偿债能力 折旧摊销 87 101 259 524 687 资产负债率(%) 26.4 35.2 47.5 25.7 17.7 财务费用 11 5 158 -5 -40 净负债比率(%) -20.9 -23.1 -4.5 -31.5 -43.1 投资损失 -14 -11 -10 -12 -12 流动比率 2.4 2.0 1.3 2.4 3.9 营运资金变动 -391 -608 -939 -41 -1062 速动比率 1.8 1.6 1.1 2.1 3.4 其他经营现金流 93 115 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -295 -1014 -4208 -1884 -1786 总资产周转率 0.8 1.1 0.9 0.8 0.8 资本支出 390 1048 3955 1369 1108 应收账款周转率 4.9 3.9 3.9 3.9 3.9 长期投资 1 12 -4 -4 -3 应付账款周转率 4.5 5.3 5.3 5.3 5.3 其他投资现金流 96 46 -256 -520 -680 每股指标（元） 筹资活动现金流 380 53 -27 -102 -102 每股收益(最新摊薄) 0.77 2.30 4.68 6.16 7.55 短期借款 78 158 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.53 1.91 4.21 6.86 7.28 长期借款 -21 5 116 -12 -22 每股净资产(最新摊薄) 2.90 5